隨著通膨率逐漸回落到三％以下、市場對於聯準會放寬利率政策的預期越來越強，美國短天期公債殖利率於七月底開始大幅下跌，並於九月初追上長天期公債殖利率，結束了史上最長的殖利率曲線倒掛時期。回顧歷史，當長短天期公債利差由負轉正、並且利差開始擴大時，後續一至兩季內美國經濟幾乎都無可避免地陷入衰退（見圖一）。這個預測衰退有效指標，本次是否也會應驗呢？
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勞動市場維持動能，經濟可望維持穩定
或許，這次真的不一樣。
首先，殖利率曲線倒掛轉正，顯示的是「市場預期聯準會後續利率政策將持續寬鬆」，換言之就是對降息的預期。以二〇〇一、二〇〇七、二〇二〇年這三次歷史經驗為例，聯準會幾乎都是先看到金融系統出現危機、又或者實體經濟已經遭受巨大的衝擊，為了避免經濟進一步惡化，因此才啟動降息。因此，即使殖利率曲線倒掛轉正與經濟衰退有著時序關係，但並不表示兩者有因果關係；更精確地說來，是市場對經濟衰退的預期導致殖利率曲線倒掛轉正、接著衰退才真正來臨。衰退以及對衰退的預期是因，殖利率曲線倒掛轉正是果。
其次，這次聯準會之所以啟動降息循環，並非已經看到了金融系統或者實體經濟發生什麼問題，而是一種更積極性的「預防性降息」。過去聯準會抗擊通膨，幾乎都是在通膨降溫的同時也讓經濟冷卻，聯準會能完全確認通膨不再反彈的時候，通常經濟已經明顯快速惡化，特別是勞動市場。然而，目前我們除了已經看到通膨明顯降溫，勞動市場也仍維持成長。近期失業率即便有所上升，但仍處於歷史低位（見圖二），與過去降息前大幅惡化的狀況明顯不同。
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其三，聯準會主席鮑爾於全球央行年會中「唱鴿」，強調不樂見勞動市場進一步降溫。若有突發衝擊，當前的利率水平將有充裕的降息空間，顯示「穩定經濟」已成為聯準會的第一考量。
債市已提前反應降息，投資人仍可慢慢布局
當然，這次是否真的能迴避經濟衰退，仍需要時間驗證。在當前這種仍有不確定性的情況下，投資策略勢必也得相對調整。假設未來經濟沒有衰退，復甦的經濟對於股市而言是最佳環境，同時在降息的趨勢下也將對債市有利；假設未來經濟真的衰退了，股市將受到打擊，而債市反而會成為資金的避風港、後勢更加看好。
換言之，如果你更重視穩定性，此時投資債市將是一個確定性更高的決策。今年七月以來，美國短天期公債已經有一波漲幅，等於提前反應了降息預期。債券短期漲多，應該直接追高嗎？其實，投資人不妨可以多等等。
根據過往的經驗，在降息循環的背景中，我們可以預期長短天期利差將擴大（見圖三），前面提及市場已提前反映降息前景，意味著短天期公債利率下降速度很可能放緩，而在利差擴大的背景下，長天期公債利率則可能止跌反彈。綜合以上所述，短天期公債價格仍有望上漲，但短線漲幅已大，宜分批布局；至於有長期穩定資金流需求的投資人，則可考慮於利率反彈之時，把握逢高鎖利的好契機。
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（國泰世華銀行投資研究團隊提供）
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