資產配置展望：週期後段投資策略

在通膨攀升下，金融資產的價格亦反映貨幣政策快速緊縮的前景。在PIMCO，我們依據各種總經與市場因子編制的經濟週期指標顯示，全球經濟進入擴張階段尾聲的機率高達98％。雖然歐洲等多國的經濟成長正面臨顯著的下檔風險，但2022年應不致陷入全球性經濟衰退。

以實體經濟活動而言，從勞動市場到半導體產業，依舊面臨供給短缺的挑戰。且俄烏戰爭進一步衝擊供應鏈，帶動大宗商品價格飆漲。PIMCO預期，居高不下的通膨將持續促使央行升息，使各類資產內部與彼此之間的表現分歧。以金融市場而言，相較於利率資產與信用債，週期後段的大環境向來較有利於股票與大宗商品。

多重資產投資主題

我們在PIMCO以典型的週期後段環境為基礎，建構多元資產投資組合，並降低整體投資組合的Beta係數，以應對眼前報酬較低、波動較高的環境。在跨資產配置上，我們對於股票的偏好度勝於利率資產與公司債。在同類型資產配置方面，則聚焦品質較高的標的，並配置可受惠於通膨攀升並有助於分散投資組合的資產，如大宗商品與特定國家的貨幣。

股票

我們偏好週期性較不顯著、品質較高、具穩定現金流量、獲利能力、營收成長動能、且有望在週期後期階段展現韌性的企業，如醫療保健與製藥業，因為此類企業的利率敏感度較低，較不易受到進口成本攀升、財政刺激退場，及需求降溫等因素的影響。PIMCO也青睞企業資產負債表已改善、且擁有長期強勁成長趨勢的半導體企業。

高品質股票向來可在週期後期階段有較佳的風險調整後回報，同時，價值股與小型股則常表現落後。然而，投資人不應只看整體經濟成長率的高低，更要聚焦企業獲利成長品質，藉此分辨哪些企業真正具備產生現金流的能力。這些投資標的需符合以下三個篩選條件：

1.低負債：健全的資產負債表可賦予企業更大的彈性。

2.高水準且穩定的毛利：有能力長期維持或擴張利潤的企業，才能在艱困的週期階段延續同樣的獲利表現。

3.高水準的自由現金流產生能力：有能力創造現金流量，企業才能派發股息、買回庫藏股、或投入資本支出並推動未來的成長動能。

信用債與利率資產

我們在PIMCO聚焦擁有強勁資產負債表與穩健流動性的企業。近期信用利差擴張為金融業創造投資價值，同時，經濟活動持續重啟將為休閒旅遊業信用債帶來上檔空間。

高通膨、穩健的經濟成長、以及央行縮表導致公債供給量增加，將持續對固定收益市場帶來挑戰。即便如此，債券向來在多元資產投資組合扮演重要的分散配置角色，尤其在利率攀升後。目前PIMCO略微減碼已開發國家存續期，並在新興市場看到相對價值投資機會。然而，若經濟成長出現進一步趨緩的跡象，PIMCO預期存續期將變得更具吸引力。

實質資產與貨幣

在PIMCO，我們看好多種通膨連結資產。其中，大宗商品出口國的新興市場貨幣格外具有吸引力，其目前的利差來到10年新高，未來有機會進一步升值。

特定新興市場貨幣可受惠於利率上升的趨勢，主因許多新興國家比已開發國家更早進入升息循環。此外，許多新興國家貨幣的評價亦處於10年來最具吸引力的價位，根據PIMCO內部評價模型，我們持有的部分貨幣相對於合理評價的折價幅度高達50％。

俄羅斯將持續受到國際制裁一段時間，因此，主要大宗商品出口國可受惠於穩定需求及價格上漲優勢，進而支持貨幣的表現。PIMCO多元資產組合中持有的貨幣大多來自大型大宗商品出口國，包含已開發與新興國家，是填補俄羅斯原物料供給中斷缺口上的重要來源，如拉美國家出口的原油、金屬、礦砂、及軟性大宗商品。

俄烏戰爭亦突顯全球綠能轉型的急迫性。由於全球有14％的原油供給來自俄羅斯，且俄羅斯是全球第二大的天然氣生產國，各國將能源自給自足視為首要目標，歐洲亦積極找尋其他的能源供給來源。然而，這些年來，全球能源產業與工業用大宗商品產業的資本支出不足且目前庫存偏低，因此未來全球可能會面臨長期供不應求的結構性挑戰。

投資關鍵要點

PIMCO認為，經濟活動已進入擴張階段的後期，但是各個週期階段皆有規則可循，投資人可依此做為建構多元資產投資組合的依據。無論是股票或債券投資人，都應聚焦高品質且商業模式能夠駕馭未來挑戰的企業，並建立有助於抵禦物價上漲壓力的投資部位，如大宗商品與新興市場貨幣。最後，投資人可藉由維持存續期與現金投資部位，抵禦進一步加劇的市場波動性。

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