沃爾克時刻將至？經濟下行該如何配置資產？

國泰世華銀行投資研究團隊，由不同財經領域專業研究員組成，以客觀、專業角度，提供金融市場研究與分析，範圍涵蓋各主要國家總體經濟、股市、債市、匯率及商品等。

上半年已經快要過完了，但金融市場的震盪，似乎還是有增無減。如今，我們已經處在一個與疫情共存的世界、世界各國逐步開放旅遊，同時烏俄戰爭也進入談判階段，但「通膨」卻似乎成為了更加棘手的難題。

畢竟，過去幾年央行解決問題的手段就是撒錢，但偏偏通膨就是那個唯一無法用撒錢解決的問題。Fed接連鷹派宣言，宣示力抗通膨，這讓市場恐慌情緒不斷，經濟學家與分析師們私下開始討論：時隔四十年，沃爾克時刻（Volcker Moment）又要到來了嗎？

Fed緊縮政策
是否帶來經濟下行？

你可能好奇，沃爾克時刻是什麼？為什麼對經濟有如此大影響？這就要從一九七〇年代說起。一九七〇年代的經濟可說是一場漫長的惡夢，通膨高、成長率低，十年間反覆陷入衰退的現實，更讓失業率難以下降。一九八〇年，當時的Fed主席保羅沃爾克（Paul Volcker）為了對抗每年一〇％的通膨率，在雷根總統的支持下將利率提高到二〇％；這個極端的利率政策持續大約兩年時間，雖然確實解決了美國的高通膨危機，但也直接導致了一九八〇年代初期的經濟衰退。這段時期，就被稱作沃爾克時刻。

以古鑑今，四十年前與現在確實有類似之處：通膨高居不下，Fed加速緊縮，政策利率預計將創下十年高位（見圖一）。那麼，我們是否在二〇二〇的兩年後，又再次遭遇經濟衰退？萬一經濟真的陷入衰退，我們又是否能避開可能導致企業倒閉、大量失業、影響人民生計嚴重的硬著陸，走向相對溫和的軟著陸？

不管硬著陸或軟著陸
貨幣政策不確定性都將提高

美國前財長桑默斯認為，目前經濟狀況與過去一九六五年、一九八四年與一九九四年軟著陸的情況有相當差距，因此很可能會走向硬著陸。根據其預測，如果二〇二四年希望能讓工資成長率降至三％、通膨降到二・三％，此時失業率將飆升到八・四％；即使是工資成長率的目標提升至四％，此時失業率仍有五・四％。

現任Fed主席鮑威爾則有不同觀點。他認為，雖然目前要透過貨幣政策實現軟著陸並不容易，但是在非常強勁的經濟表現下，足以應對收緊的貨幣政策。過去美國經歷過勞動市場與石油市場的衝擊，這些經驗也使美國更能處理當前成因複雜的通膨問題。

桑默斯與鮑威爾分別反映了市場上最主要的兩大觀點，到底最後誰對誰錯，只能等歷史證明。不過，綜合這兩種觀點也可以得到以下結論：經濟下行的機率大，同時後續Fed貨幣政策不確定性持續偏高（見圖二）。最近幾個月的股市波動，就反應了市場的擔憂，在貨幣政策更明朗之前，市場高波動的情況恐勢所難免，這確實對追求穩定現金流的投資人更是嚴苛的挑戰。

鎖定現金流
不確定性中擁抱確定性

穩定投資，無非是擁有良好、穩定現金流。用這個標準來檢視目前的股、債市場，我們會發現，股市雖然偶有爆發性行情，但卻無固定的現金流入，好的時候可能像去年「航海王」般順風順水，但不好的時候恐怕連固定的股息都難以獲得。而新興債、高收益債雖有息收，但恐面臨美國升息有資金外流壓力及獲利下降的隱憂，恐並非追求穩定現金流的首選。

相對地，短天期政府公債與投資級公司債則是較適合追求穩定現金流的投資工具。尤其短天期投資級公司債的信用風險不高，更可為投資人添增些許息收優勢。誠然，短天期的政府公債或投資級公司債或許不能讓投資人享有「航海王」般的巨幅報酬，但卻提供最為明確、穩定的利息收入（見圖三）。對於想擁有未來一、二年穩定現金流的投資人而言，卻不啻最佳的選擇。

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（國泰世華銀行投資研究團隊提供）