PIMCO週期市場展望摘要：既冷又熱的經濟環境

在最近一次召開的PIMCO週期展望論壇，大多數與會者再次透過線上方式參與。會中，PIMCO投資專家針對其中一項主題立即達成共識：在烏俄戰爭爆發之前，全球經濟與金融市場前景就已籠罩在不確定性之中，而俄羅斯入侵烏克蘭、各國採取的制裁措施、以及大宗商品市場的動盪料將進一步加劇原有的不確定性。

過去這幾年，奈特式不確定性（Knightian uncertainty）－意即高度不確定性－一直是PIMCO反複討論的主題。不同於一般人常提到的「風險」二字，所謂的「不確定性」意指無法預知的未知事件，且本質上無法進行量化評估。而我們可以根據經驗與統計分析，計算各種情境發生的機率－這就是所謂的「風險」。由此可知，在充滿高度不確定性的環境，各種情境都有可能發生，且經濟環境與金融市場都有可能在一夕之間出現非線性的典範轉移。

PIMCO最新發布的週期市場展望報告《既冷又熱的經濟環境》，探討全球經濟與金融市場可能面臨的各種情境、潛在的非線性影響、以及急遽發生的典範轉移。以下為本期週期市場展望摘要。

經濟前景：極度不確定的環境

儘管面臨許多未知數，我們在PIMCO仍針對未來6到12個月的週期前景，總結出5大展望：

1.「反金髮女孩」現象：供給面受到衝擊並引發停滯性通膨的壓力，一方面不利於經濟成長，同時將進一步推升通膨，衍生出當前成長過冷、通膨又過熱的「反金髮女孩（anti-Goldilocks）」現象。不過，我們持續認為已開發國家的經濟成長仍將高於長期趨勢，且通膨將進一步攀升至高點並逐漸降溫。

2.經濟成長與通膨將受到非線性的影響：由於經濟環境的體質脆弱，任何風險都可能對經濟成長與通膨前景帶來非線性的影響。全球供應鏈先前遭到新冠疫情衝擊，導致許多產業的供貨短缺，推升生產成本與物價。烏俄戰爭與各國的制裁措施對供應鏈帶來進一步的衝擊。此外，近來部分中國城市再度實施防疫封城措施，未來全球供應鏈可能面臨新的瓶頸。

3.不對稱的衝擊造成更加分歧的經濟表現：烏俄戰爭使得各個國家與區域的經濟成長與通膨走勢更加分歧。其中，歐洲受到戰爭的影響將最顯著，美國經濟相對不受烏俄戰爭的直接影響。中國及多數亞洲國家與俄羅斯的直接經貿往來較少，但仍受到能源價格上漲及歐洲經濟成長趨緩帶來的間接影響。以新興市場而言，大宗商品出口國應可受惠，但是大宗商品價格上漲亦推升多數新興國家的通膨壓力。

4.各國央行進退兩難：多數國家央行對抗通膨的決心似乎更勝於支持經濟成長。正值非常時期，新冠疫情和供應鏈持續中斷導致通膨進一步攀升，因此，貨幣政策制定者專注於防止整體通膨攀升衍生的第二輪效應，力阻居高不下的的通膨預期進一步走揚。然而，對抗通膨的舉動同時也會增加未來經濟硬著陸的風險。

5.財政刺激政策降溫：在貨幣政策支持下，各國政府利用一切可用工具對抗疫情，但隨著赤字和債務顯著增加，以及各國央行結束量化寬鬆並開始升息，應對當前經濟衝擊的財政措施實際上可能大幅縮水。

投資啟示

存續期

考量當前的投資評價、通膨升溫風險及央行可能進一步緊縮貨幣政策，在PIMCO，我們對存續期採取微幅減碼配置。由於全球已進入政策緊縮週期，殖利率曲線的配置並非我們的布局焦點。我們認為美國通膨連結債券的評價合理，且有助於抵禦美國通膨進一步升溫的風險。

信用債券

我們減碼一般公司債部位，因為多種證券化資產的信用體質與違約風險優於公司債，例如美國住房貸款低壓債券(RMBS)、資產擔保證券(ABS)與商業不動產抵押貸款證券(CMBS)。其次，在公司債領域，我們則持續偏好優先順位金融債。此外，我們對於美國信用債市的青睞程度仍高於歐洲與新興市場，因為美國對於烏克蘭與俄羅斯的曝險程度較低。

貨幣與新興市場

以貨幣投資部位而言，我們預計將加碼特定的10大工業國與新興市場貨幣，並聚焦評價低廉且可受惠於大宗商品價格走勢的貨幣。儘管如此，在眼前充滿不確定性的環境下，我們只會維持少許的投資部位。以新興市場而言，我們預計將維持有限的投資部位，但同時也將持續發掘投資機會。

大宗商品

由於能源占其他大宗商品生產成本的比重相當高，加上大宗商品交易商設法降低對俄羅斯的依賴程度，因此烏俄戰爭將大幅推升原物料的價格。目前大宗商品指數呈現罕見的正利差（positive carry）水準，我們在PIMCO亦認為大宗商品有助於抵禦通膨升溫的風險。

股票

在PIMCO，我們對股票Beta風險維持中性配置。由於景氣週期已進入後期階段，經濟也愈趨容易面臨下檔風險。目前市場已反映央行緊縮政策的前景並壓縮股票評價，因此未來企業盈餘將成為股市主要的報酬動能，我們認為高品質且低景氣敏感度的企業是當前值得投資的標的。

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