「中期看好聯電、長期看好台積電」 明星半導體分析師看2022年　英特爾這件事值得注意

時序進入2022年，根據《今周刊》1305期封面《2022全球經濟關鍵報告》的調查，各方經濟投資專家最看好的電子產業仍由半導體居冠。然而，今年半導體產業能否平穩成長、一路看好？

「電子產業下游的存貨水平，還是需要關注。」關注半導體產業逾25年、曾是知名外資分析師，現任聚芯資本管理合夥人陳慧明在《今周刊》專訪中，談到今年半導體產業的風險。「產業本來就需要循環，就算一路看好，還是需要微幅調整。」陳慧明認為，今年最可能的發展劇本，將是下半年開始進行存貨調整。

從1996年，陳慧明開始關注半導體以來，半導體整體產業的複合年成長率約為6％。不過去年成長超過25％，加上2020年成長逾2成，「這是『非有機性（non-organic）』的成長。」陳慧明說。

這兩年半導體產業的大成長，主要是因供應鏈出狀況，其中一個環節短缺，就造成整體供需混亂，導致供需不平衡，他形容，半導體供應鏈也像海運一樣，價格大幅上漲。

舉蘋果與電子產業下游的代工大廠鴻海、和碩、廣達、仁寶、緯創、英業達為例，七家廠商的存貨金額從前年第2季以來，已經增加近45％，他們的存貨金額一家比一家高，但是存貨周轉天數卻沒有增加，就代表營收同步增加。不過，根據陳慧明觀察，下游的銷貨量並沒有大幅增加，「銷貨金額這數字就是虛胖的」，他認為，終端的營收增加恐怕有不少是來自產品價格提升，而非出貨量。

（攝影／蕭芃凱）

中期看好聯電、長期台積電

陳慧明預測，可能不少廠商在第一季過後，看到存貨依舊太多，5月開始取消部分下半年訂單，再加上今年下半年可能會有半導體產能陸續開出，從這個角度來看，價量回歸正常，陳慧明就對今年半導體的成長力度稍微保守一點。

即使如此，陳慧明並不認為半導體就此悲觀，他注意到，半導體最上游的「矽晶圓」供給有限。晶圓代工這兩年擴產規模都相當大，台積電增加超過六成，聯電甚至增加超過一倍。

他分析，晶圓代工全球家數減少，但是矽晶圓供應廠家數減少的更多。全球前幾大的矽晶圓商信越、勝高、環球晶、世創（Siltronic）等公司都是計畫生產，就算是去年半導體大幅成長，目前預估今年矽晶圓的出貨量卻仍只有6.4％的個位數成長。矽晶圓供給有限，代表即使今年下半年代工產能慢慢開出，也不是每家都能拿到足夠晶圓。

總的來說，半導體今年上半年的需求還是大於供給、持續緊繃，但是到了下半年產能慢慢開出來後，市場會要消耗過去二年因產業鏈所累積的訂單與存貨題，半導體需求回歸平衡、成長率就會開始趨緩。

但是又考慮到晶圓代工的產能受限於矽晶圓的出貨量，供給成長量不大，也不至於供過於求、導致供需失調，所以也不需要太過悲觀。至於台灣兩大晶圓代工廠，陳慧明不諱言地說：「中期看好聯電、長期看好台積電。」

英特爾可能賣廠給台積電

首先是聯電，從需求上來看，電動車、物聯網等電子設備很多都是使用成熟製程，未來需求一定會大幅增加。供給面則由於市場上二手機台價格很高，所以成熟製程產能擴充不多，但是聯電於八吋產能擴充非常積極，反而顯現出中短期優勢。

加上聯電估值偏低，目前股價淨值比只有約3.1倍，比起台積電和世界先進8倍以上，都還有不小差距。陳慧明提到，聯電2020年股東權益報酬率（ROE）只有12.3％，只要2021年超過20％門檻，說不定市場會給出更好的評價。

談到大家最關心的台積電，陳慧明認為，台積電最主要的客戶還是在美國，產業結構與美國高度配合，長期以來都跟著美國電子龍頭客戶成長，共同克服客戶製造上面臨的問題。「誰最好，誰就去找台積電。」他形容，跟著全世界最厲害的人念書，久而久之也會變得厲害。

就算最近台積電和英特爾稍有矛盾，但雙方在部分產品上還是會合作。現在台積電營收與英特爾的差距已經不到3成，未來還有可能越縮越小，但是台積電市值卻是英特爾的2倍以上。一旦英特爾規模比不過台積電，資本支出就無法增加，要力拚趕上台積電就更困難。

陳慧明接著分析，目前兩家資本支出都在2百億美元以上，英特爾暫時還不會放棄代工。不過他強調，只要台積電維持製程上的優勢，與英特爾的技術拉到3至4年距離，加上台積電2025年後，每年資本支出可能高達5百億美元下，陳慧明大膽預言，不排除將來英特爾放棄製造，賣廠給台積電的可能。由此來看，兩大廠應會進一步加深合作。

 「未來應用端愈來愈多，長期來看，半導體絕對是相當重要的產業，也是台灣非常核心的產業。」陳慧明如是說。從20年前的電腦與筆電，到10年前的智慧型手機，台灣的半導體產業都享受到甜蜜的果實；接下來的電動車，台灣依然很有機會。