萬變不離其宗，綜合收益率是債券投資重點

【台新投信行銷資訊】即使從歷史水準來看，2024年第二季度的企業債券，尤其是投資級企業債的表現極為低迷，這情況一直持續到六月初法國總統馬克宏意外宣佈提前舉行議會選舉。荷寶認為馬克宏此舉如同一場冒險的賭博，預期政治變動將對市場帶來波動，尤其是法國銀行公債和主權債券的衝擊。市場關注的焦點並非「法國脫歐」，而是潛在的財政寬鬆政策可能會導致信評變動的風險。

這件事提醒著投資人，要警惕意外事件可能帶來的市場大幅波動風險。顯然，當市場一致性接受對於高本益比的股價時，意外事件的衝擊會導致股價波動更加猛烈。展望第三季，荷寶對投資等級債和新興市場債採取偏中性立場，專注於透過精選債券發行人創造超額收益。在非投資等級債市場，則堅持專注於債券質量，追求投資組合貝塔係數低於基準指數。

金髮女孩經濟為廣泛共識，企業基本面整體表現穩健

基本面

美國經濟數據持續顯示強勁態勢。大多數評論家放棄先前所提的觀點－近年來最激進的升息最終會導致經濟崩潰或下滑。經濟溫和成長、通膨下降和降息在即的「金髮姑娘經濟」情景已廣泛成為市場共識。若此情境成真，將為固定收益投資提供有力支撐，在公債和信用債市場都是如此。

歐盟於六月初開始首次降息，不過歐洲央行總裁拉加德也強調，未來的措施將取決於經濟數據。雖然歐盟的全年成長預期有所改善，消費信心也顯著提升，但最近的政治（以及持續的地緣政治）動盪使前景變得難以預料。

至於企業基本面，荷寶認為整體表現穩健。在投資等級債券市場，新冠疫情後，許多借款人在債務到期時，以很低的收益率大幅延期，有效規避了利率上揚的衝擊。投資等級和非投資等級債券市場的槓桿水準較近期低點雖有小幅上升，但似乎不足為奇。利息保障倍數也有所下降，但仍處於穩健水準。

總而言之，企業利潤率和流動性均保持強勁。在最近幾季，非投資等級債券市場的違約率有所上升，但仍處於相對較低水準。荷寶認為，在可預見的未來，至少在今年下半年及明年，非投資等級債券市場的債務「到期牆」看起來是可控的。隨著負債成本的上升，一些企業可能會承壓，但這也會成為推動企業去槓桿化的強大動力。

價值評估

荷寶評估信用債券投資價值的主要指標是利差。相較於過去20年的歷史水平，目前美國投資級債券的利差非常窄，特別是工業行業，其利差處於歷史4%分位左右。相較而言，歐元市場的利差較美國寬，約為歷史同期50%分位水準，顯示歐元信用債的投資價值較美國高。在美國和歐元區市場，金融業投資等級債券相較於非金融業，展現出更高的相對價值。

非投資等級債券的情況與此相同。相較於歐元區市場，美國市場利差更窄。處於歷史23%分位左右，歐元區市場單獨來看，其吸引力較為有限。值得注意的是不良債券聚集的CCC級債券市場。我們通常將大多數此類債券稱為“收益/利差幻覺”，因為它們的價值不太可能得以實現。

「綜合收益率」推升市場對信用債的需求

技術面

在2023年最後一個季度，信用債市場似乎準備迎接2024年及以後的大幅降息，同時對經濟衰退的擔憂也有所緩解。然而2024年以來，無論是在政策放鬆的時間點或幅度上，先前的預期顯然已落空。

「利率長期處於高位」的機率越來越大，而信用利差卻持續收窄，這似乎有違常理。在利差收窄且供給過剩的雙重影響下，市場對信用債的需求為何仍如此強勁？荷寶認為，答案就在於「綜合收益率」(利率+利差)。對許多投資者而言，高綜合收益率更重要，利差的重要性可能已退居次席。

如同先前所詳述的，儘管目前的信用利差水準顯示估值並不算便宜，但從「綜合收益率」的角度來看，情況則不同。回顧過去10年的情況，目前全球大多數信用債類別的殖利率都處於歷史80%分位以上。

荷寶指出，作為債券投資者必須始終努力理解並尊重市場技術面，但經驗也告訴我們，技術面的變化可能非常迅速。供需失衡可能會導致利差偏離基本面所隱含的水平，而這種情況可能會持續相當長的時間。

➤延伸了解：解開債券投資的重要關鍵

荷寶小檔案

荷寶，以研究為主導的投資工程師，專精資產管理，客戶遍布全球。是第一家推出全球非投資等級債策略的歐洲公司，並於1995年與道瓊共同編製全球第一個永續發展指數，亦是最早提供ESG評比及數據蒐集機構之一，永續投資的領導者。荷寶以研究實證為基礎，強調研究即力量，以投資工程師傳承95年，專精「永續、債券、主題、新興市場、量化」五大關鍵投資領域。【台新投信所代理之荷寶基金皆非屬環境、社會及治理 (ESG) 相關主題之境外基金】

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