民國八十九年以來，央行連續十四次降息，銀行定存族大量出走，資金湧向債券基金，四年不到，債券基金規模增加近兩倍，成為台灣有錢人的新樂園。為了留住恩客的腳步，發行債券基金的投信公司甚至用「作帳」來提高報酬。
台灣發行的債券型基金「作價」氾濫，已到人盡皆知的地步，一位投信法人直言，債券型基金淨值不作價的投信，在台灣不超過三家，而且以本土投信最為嚴重，業者為了績效，早把風險控管丟到腦後。
一位已退休的前債券型基金經理人分析，「投信只要有膽子『敢作』，旗下債券基金績效自然可以比別人好，規模就可以比別家大。」有時作價作久了，還會把帳「掛」在配合的券商處，讓投信內部連查核軌跡都沒有，因為所有交易就憑口頭承諾，「這些甚至連公司的稽核都不一定懂，全被矇在鼓裡。」
透過作價，基金經理人可以完全掌握基金淨值變動的方向，讓債券基金淨值不斷往上走，因為報酬穩定，基金規模自然愈墊愈高，一位不願具名的投信主管指出，「如果有客戶五天後要贖回基金，他甚至可以算出五天後的基金淨值，事先幫客戶填好文件、蓋完章，時間一到，贖回金額分毫不差。」
台灣債券基金「作價」締造的奇蹟，連初來台灣參與中華信評公司投資的S&P公司，都嘆為觀止。「為了擬定作業準則，S&P的專業人士都想破頭」，中華信評的企業評等部主管形容這項台灣債市舉世無雙的紀錄。
債券型基金透過作價方式，可以增加帳面淨值或掩蓋債券的虧損，以吸引法人或實戶的青睞。從基本的結構分析，影響債券基金淨值漲跌主要有兩部分，一是利息收入、另一則是債券資本損益（買賣價差），利息因隨著時間和利率逐日計算不易作帳，人為操作自然落到資本損益身上。至於債券基金作價方式，最常見的有下列三種模式：
方法一：公司債分券作價
基金市場競爭白熱化，基金經理人為拚績效個個爭得頭破血流，「有時還要滿足老闆愛面子、拚第一的要求」，一位不願具名的經理人，在厭倦老闆一味衝量、不管風險的作風下，憤而離開投信界。
該經理人指出，為了應付這個你死我活的操盤環境，部分基金經理人為了提高基金績效，鎖定流動性差、但報酬較高的公司債進行投資。為了完全掌握公司債的籌碼，基金經理人會要求債券承銷商吃下單一債券全部的發行額，以便操弄價格，就像上市公司大股東，如果能掌握全部股權，股價自然可以隨心所欲表現。
但是，依證券投資信託基金管理辦法及債券型基金契約規定，基金持有債券有一○％的比率限制，而且一次吃下大量額度作價會有困難，於是承銷商就提供把同一批債券「化整為零」的「分券」服務，把整批動輒四、五十億元的公司債，以每筆五億或是更低金額切割成多個單位，以便滿足不同基金經理人的作價美夢。
舉例來說，台電在二○○二年十二月發行的第九十一之四期的公司債，總計發行金額為五十四億三千萬元，經承銷商設計後，分為十七份債券銷售，每份債券面額為三億元（有兩份債券金額大於三億元），發行日期相距都只有一天。
為了區分這十七份債券，名稱後面會依序填上編號「A、B、C……」或「甲、乙、丙……」，經過這道「分券」手續後，雖然是同次發行的債券，卻能視為不同的標的，任一檔債券交易，不會影響其他債券的價格。
在債券基金全數售出後，基金經理人一旦有作價需求，他可以拿出同一筆債券中的部分高價出售（一般是賣給特定人），形成最新市價，如此則基金持有的剩餘債券，價值將跟著水漲船高，淨值自然跟著拉高。
然而，債券愈逼近到期日，拉高的債券價格將向面值靠攏，為了怕影響淨值表現，經理人就得「另起爐灶」，如此周而復始，基金淨值就在泡沫化的市價中成長，等到流動性不足被迫提前賣券，一切才會被打回原形，淨值須向下調整，最後持有基金的受益人就變成受害者。
方法二：包養特定可轉債
可轉債作價其實跟股票型基金經理人利用中小型股尾盤作價有異曲同工之妙。由於可轉債交投清淡，平均一天成交都不到百張，甚至乏人問津，因此最容易被有心人用來作價，以拉高基金淨值，一位基金經理人表示，「股市收盤的前五分鐘，是作價的黃金時刻。」
今年四月，在國內外股市利空紛沓之際，一家做印刷電路板的上櫃公司，其可轉債不但未受波及，價格還逆勢走高到二五二元，離債券到期面額一百元高達二．五倍，經櫃買中心統計，該可轉債當月成交僅九筆，張數三十四張，作價痕跡明顯。然而如果可轉債到期，發行公司得強制買回，基金淨值依然要原形畢露。
此外，投信還可以將可轉債賺到的利益或損失，轉移到其他基金，這種手法被業界戲稱是「中央廚房，操作損益」。舉例來說，某投信旗下有兩檔債券基金，其中Ａ基金操作公司債和可轉債的利得頗高，但Ｂ基金報酬則較差，那麼只須將Ａ基金手上獲利不錯的可轉債或是公司債，用低價賣給特定券商，再由券商以原價將該債券賣給Ｂ基金。如此即可將損益透過三角交易，輸送到預先規畫好的基金手上。這種做法雖然有利投信整體績效，但對基金受益人卻明顯不公平。
聯合投信旗下創新、創益兩檔平衡型基金，曾在五月中出脫仲琦一、美齊一、衛道、艾群一、建達一、上奇一等六檔可轉債部位，然而在同期間，雙盈基金卻加碼上述可轉債標的，同一家投信竟然有兩種相反的決策，令人匪夷所思，如今證期局已針對此現象進行了解，並展開調查是否有不法情事發生。
方法三：以掛帳進出公債
一般型的債券型基金，由於不能買賣斷公債，面對過去殖利率下跌的時候，由於覬覦公債的買賣利益，又苦於不能操作，於是私下透過券商以掛帳方式進出公債，賺取「額外」收益。
這些收益，基金經理人會再和券商協議，以附買回交易方式（RP）或假交易，將收益灌回到基金身上作價，這時基金淨值就會突飛猛進，績效高人一等，一般來說，這類型債券型基金附買回交易（RP）比例會偏高。
然而萬一碰上殖利率反轉，此種掛帳手法則易形成龐大的損失部位，即使初期基金淨值未顯現，但等到雙方約定時間一到，仍要結清入帳，基金長期績效必受影響。由於這種交易為免留下紀錄，均以口頭約定，近來因升息態勢確立，券商擔心基金經理人翻臉不認帳，這類交易已有減少的趨勢。
一直以來，投資人對債券型基金的認知都停留在「不會賠錢」的錯誤觀念裡，然而在利率上升這面照妖鏡前，所有債券型基金作價灌水的現象將一一被打出原形，這不是不會發生，只是時間早晚的問題，聯合投信就是一個血淋淋的案例，面對虛胖的基金淨值，投資人有必要好好檢視自己的債券型基金，以免接到最後一棒，賠上自己辛苦的血汗錢。（本文轉載自今周刊第396期）
