美股週一暴跌逾700點，這是給投資人的警訊嗎？高盛首席分析師35年經驗：熊市前的6個典型指標

最常見的熊市特徵是在估值正高的時候，出現成長動能惡化與政策緊縮的某種組合。

雖然很難找到有哪個變數會在市場行情達到高點前夕一貫地轉向的跡象，但往往有少少幾個變數，能在熊市逐漸成形的過程中，聯合起來以某種特定方式移動。儘管其中有些變數能很好地提前顯現「風險」層級，但還是組合後的風險指標才有用。至少，它們聯合起來能提供市場行情走到高點後，某個熊市反彈確實是更大下跌的開始，抑或是一次短期修正的寶貴資訊。

● 失業率：

失業率上升往往是一個很好的衰退指標，尤其在美國：在每一次戰後的衰退開始之前，失業率就已經上升。問題是，上揚的失業率(當然還有衰退)落後於股市行情。不過，失業率極低確實看來是大多數熊市發生前的一個慣有特徵。把失業率達到低點與股票估值特別高的時期結合起來，就能做為股市有潛在風險一個相當有用的信號：週期性的低失業率和高估值兩相結合下，負收益往往就會隨之而來。

● 通貨膨脹：

上升的通膨是過去的經濟衰退及連帶發生熊市的重要貢獻因子，因為通膨上漲往往會帶來緊縮的貨幣政策。這個指標在市場行情達到最高點的時候並沒有用處，因為通膨的高峰一般落後於股市(常常還有經濟週期)高峰之後。不過上漲的通膨向來是過去的熊市發生前一個重要的環境特徵，尤其是1990年代「大溫和時期」之前。進一步來看，在後金融危機的週期裡，通膨與通膨預期不足，是支撐此經濟週期拉得更長且波動性更小的因素之一。沒有通膨壓力，也許就能維持更寬鬆的貨幣政策，降低經濟衰退及連帶發生熊市的風險。

● 殖利率曲線：

與通膨的論點有關，更緊縮的貨幣政策往往會導致平坦或甚至反轉的殖利率曲線。雖然絕不是全都如此，但有很多熊市發生前都有一段貨幣政策緊縮的時期，我們發現平坦的殖利率曲線在反轉之前，也會先出現低報酬或熊市。近幾年來，量化寬鬆政策與通膨預期(期限溢酬)下降所帶來的衝擊，可能已經削弱這個信號的可靠性。

因此，我們使用到期日為3個月到10年的測度，但聚焦於殖利率曲線的短期利率部分(0到6個季度)。0到6個季度遠期殖利率利差(forward spread)能透過它對聯邦基金利率的預期，比長期利率更明確掌握到市場短期前景，相較之下，長期利率則受到期限溢酬更多的扭曲。我們的發現與聯準會的研究不謀而合，比起3個月10年的測度，近期0到6季度遠期利差也是一個頗為顯著的衰退風險預測指標。老話一句，結合估值這個信號，平坦或反轉的殖利率加上高估值就會是一個有效的熊市指標。

● 成長動能處於高點：

一般來說，在經濟成長強勁且加速的時期（雖然對股市投資人來說通常是好事），一旦成長步調開始放緩，股票報酬變低就會隨之而來。圖6.7

呈現的是美國這種情況。報酬最高是出現在ISM指數低但正在復甦時，而報酬最低則是在ISM指數低但正在惡化時。平均而言，在緩滯階段，動能指標(momentum indicator)處於高位但正在惡化當中，報酬往往會跟著較低，因此當動能指標被拉抬得非常高時，就有相當的可能是往惡化的方向走，最後跌到衰退的水準以下。

▲當ISM指數處於歷史上的前1/4水準時，報酬率變低往往就會跟著而來。

● 估值：

估值高是大多數熊市時期的一個特徵。估值鮮少是市場行情下跌的引爆點，往往在市場修正或出現熊市之前，估值會維持在高水位好長一段時間。可是如果其他基本面因素跟估值加在一起來看，引發熊市的風險就會被提高。