中國新舊經濟格局大不同

另一廂股市下跌壓力不止，從開年以來，中國股市跌跌不休，一六年一月尚未結束，上證已慘跌二二％，深證跌幅更達二五％。去年一年，深A股大漲六三％，滬A股上漲九．四％；但一六年才剛開始，上證在一月十八日最低跌到二八四四．七點，已跌破去年八月股災後二八五○．七一點的最低點。

鋼鐵業產能過剩  陷入全面虧損

中國經濟從一九七八年領導人鄧小平改革開放以來，持續高成長，進入一六年似乎全然變了樣。最新公布的經濟數據，如一五年中國出口，全年下滑二．八％，創下○九年金融海嘯以來最差紀錄；油價等原物料下滑，更讓一五年全年進口大減一四．一％；還有中國公布第四季國內生產毛額（GDP）成長更創下六．八％新低，全年成長首度破七％，只剩六．九％；而且，去年官方公布的製造業採購經理人指數（PMI）也只有四十九．七。

經濟壞數據接踵而來，使得中國領導人全面進入經濟大作戰。今年兩位中國領導人在開年之初就悄悄展開企業視察，一月四日，中國國務院總理李克強，專程到山西考察全中國最大的太原不鏽鋼廠；國家主席習近平則專程到重慶視察全中國最大面板廠京東方。習李探訪具代表性的中國企業，背後都代表很深的內涵。

李克強四日造訪太原不鏽鋼廠，這家創建於一九三四年的鋼廠，是集鐵礦石採掘及鋼鐵生產、加工、配送、貿易一體化的大型煉鋼廠，也是全球規模最大的不鏽鋼廠。過去八年，每年營收都超過人民幣千億元，一三年營收達人民幣一○五○．二億元，淨利仍有五．○六億元；一四年營收剩下人民幣八六七．六五億元，淨利四．四一億元。但是到了去年第三季，太鋼開始出現虧損，第三季本業虧損達人民幣九．○四億元。

中國鋼企產能過剩，價格殺戮的景象正全面化，全中國鋼企去年前三季營業損失超過人民幣五百億元，鋼鐵業幾乎陷入全面虧損。像重慶鋼鐵連三年虧損，去年前三季本業虧損達人民幣三十二．○九億元，包鋼虧損人民幣二十四．九二億元，柳鋼虧損人民幣九．九四億元。只有寶鋼等少數大鋼廠尚能維持獲利。

表現在股價上，多數鋼鐵股從去年六月持續下跌，股價都出現破底。寶鋼從一○．一八元（人民幣，以下同）跌到五．○三元，包鋼從七．五元跌到三．一四元，重慶鋼鐵從七．九九元跌到二．八三元，柳鋼從七．四五元跌到三．○七元。李克強視察的太原不鏽鋼廠，也從九．二八元跌到三．八一元。

李克強勉勵太鋼員工要用「不鏽」精神和智慧，好鋼要千錘百煉，好產能要優勝劣汰，把困難扛下去，讓太鋼浴火重生。這當然是勉勵的話，但也看出中國鋼企正面臨一場前所未見的破產重組危機。目前中國鎖定的產能過剩產業，其中以鋼鐵業最嚴重，一位資深期貨交易員就感嘆：「現在一斤鋼材價格，居然比不上一斤青菜！」原來螺紋鋼主力合約價每噸人民幣一七八○元，折合每斤是○．八九元；而上海蔬菜每公斤批發價人民幣三．二七元，折合每斤一．六三五元。鐵礦石、燃煤到鋼價跌跌不休，看出產能過剩問題正肆虐全中國，而且，短期無解。

中國鋼鐵產能嚴重過剩，一方面拖累經濟成長，更牽動國際原物料行情連番探底。（圖/CFP）

石化業獲利壓縮 建設產業獲利衰退

像是紅極一時的煤產業正快速式微，很多煤大亨跑路，內蒙、山西紛紛出現鬼城。例如深具代表性的大同煤業連兩年虧損，去年前三季本業虧損人民幣七．八九億元，平煤股份虧人民幣十三．七五億元，中煤能源虧人民幣十八．五一億元，連賣採煤機具的鄭煤機，本業獲利也從一三年的人民幣九．八三億元，急降到二五四八萬元，已到了損益兩平的邊緣。

業績衰退快速反映在股價上，像平煤股份股價從九．四元（人民幣，以下同）跌到四．一二元，鄭煤機從一七．六二元跌到七．五二元，中煤能源從十三．五七元跌到五．○二元，大同煤業從最盛時的四十二元跌到五元。從股價就可看出煤產業的辛酸，而它還延伸到各種發電產業，像股價一度漲到八十八．八元的華銳風電，累積虧損高達四十三．七七億元，負債高達八十二．一五億元，股價急跌到二．九元，已面臨下市重組的危機。其他包括大唐發電、華電國際、華能，股價跌幅都超過五成。

其他受到原物料急跌衝擊的還有石化、玻璃、水泥、航運等產業。一度是全中國最大市值的中國石油一上市，股價曾直衝到人民幣四十八元，如今跌到七．一元；一三年本業大賺人民幣一五一七億元，去年前三季只剩四六六．七三億元；最近股價從人民幣八．二二元跌到四．三六元，營業利益從一三年的人民幣九六四．五三億元，縮減為四三三．二六億元，都可看出石油以及相關產業獲利壓縮的現象。

最能彰顯產能過剩的還有大型基礎建設產業，最具代表性的是去年南車與北車合併成中國中車，股價從三十九．四七（人民幣，以下同）暴跌到九．九一元，這是去年股災的導火線之一。一位長沙股民借了人民幣一七○萬元，以四倍槓桿買進中車，沒想到連跌兩個停板，這位股民跳樓自殺，引發軒然大波。其實中國重大交通建設已過高峰期，像中國交通建設股價從二十四．四六元跌到九．九二元；中國中鐵從二十四元跌到八．三一元；中國鐵建從二十八．一八元，跌到一○．一八元；最具代表性的水泥企業海螺水泥，從二十八．七五元跌到十三．六元，跌了五成，獲利也持續衰退。

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銀行股持續破底  上證今年大跌二○％

其實李克強去年大力加持「互聯網＋」及「中國製造二○二五」，都是標示著中國產業未來發展的新藍圖；但是中國經濟往前行，仍須克服舊經濟產能過剩的問題，這些在中國經濟快速奔馳、全力拉大產能累積出來的能量，沒有五到十年光景，恐怕去化不掉。

這次習近平喊出一帶一路，最大目的就是為中國這些舊經濟行業尋找去化產能的出路，但成效有多大？看起來仍不明顯。假如中國無法把過剩產能輸送到國外，唯一途徑只有透過產業自動淘汰機制，把不具競爭力的企業淘汰；但如此一來，中國必須忍耐關廠、失業帶來的社會成本。

這種現象拿來對照目前當紅的科技股像紫光，本益比高達九十三．九倍，股價淨值比七倍；或是觸控面板的歐菲光電本益比四十一倍，股價淨值比三．八倍，都現出強烈對比。也就是說，代表中國新經濟的產業享受高本益比，舊經濟的產業股價不斷破底，本益比壓縮愈低，股價淨值比都在一倍以下。像中國最大的鋼鐵股寶鋼，因為獲利下滑，本益比仍有二十七．八倍，但是股價淨值比只剩○．七倍；中國石油本益比三十一倍，但股價淨值比也只有一．一倍。

所以看中國的新經濟與舊經濟，完全呈現了市場評價的兩極對照。在李克強訪察山西太原不鏽鋼同日，習近平也展開重慶四天的考察行程，這次他看了兩江新區，也到京東方參訪位在重慶的八．五代廠。這座全新的八．五代線，總投資人民幣三十二億元，日產十二萬片，主力產品是筆電及電視面板，是京東方七大顯示器的生產基地。習近平勉勵京東方，「一定要牢牢把創新抓在手裡，把創新搞上去！」

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科技股當紅  高本益比將衝擊台灣

京東方在○五年前後，還是面板產業的後起小兵，但是這些年面板產業競爭激烈，中國變成面板產業重鎮，京東方勢力逐漸抬頭。一三年京東方營收人民幣三三七．七四億元，淨利二十九．七二億元；一四年營收到達三六八．一六億元，淨利是二十七．一六億元；去年前三季營收三六四．二億元，淨利是十九．八八億元。在台灣面板產業式微之際，京東方卻逆勢崛起。

目前京東方享有二十九．三倍的高本益比，對照台灣面板廠友達去年前三季EPS（每股純益）一．三六元，股價卻不到十元（新台幣，以下同）；群創去年前三季EPS一．七七元，股價卻只有九．四九元，本益比都不到五倍。群創去年營收三六四一．三二億元，友達也有三六○五．四億元，營收仍領先京東方。

但友達目前市值新台幣八四八．九億元，大約合人民幣一七○億元；群創市值也只有新台幣九四五億元，大約是人民幣一八九億元。京東方目前市值人民幣九○三．四億元，友達加上群創的市值還不到京東方的一半。從本益比、總市值，已可看出兩岸面板股的未來。

本益比是驅動資金的原動力，資金會被高本益比產業推著往前跑，同樣的產業有著不同的本益比，像台灣的面板股本益比停留在個位數，已形同落日黃昏產業；但中國的面板廠卻能享受數十倍本益比，代表京東方有更卓越的吸收資金的籌資優勢。在國家提供技術、資金、人才的情況下，台灣的面板產業恐怕不是中國的對手，且人才、技術都可能被吸收過去。

眼前中國股市正呈現出新舊產業兩極對照的景象，產能過剩的舊經濟產業，本益比一直下走，股價頻破底；但資金追逐的新經濟產業，仍維持高本益比、高股價，像以軟體為主的東方通，本益比一四三倍，股價淨值比十二倍；台灣到深圳掛牌的鼎捷軟件，本益比一三○倍，股價淨值比六．七倍；精誠資訊持股二○％的四方精創，本益比一○八倍，股價淨值比七．八七倍；中國最大的視頻網路樂視網本益比高達二○八倍；暴風科技本益比高達七九八倍；而創業板的電子元件廠藍思科技，本益比二十六．五六倍，股價淨值比也有三．九七倍。

透過市場機制，中國正全力營造一股產業創新的動能，資本市場成了產業發展的後勤支援，最聰明的資金移向新經濟，舊經濟則陷入困難調整。因此，觀察中國股市，不是用簡單指數就能一窺全貌，必須更細膩才能看出產業的未來。

相對中國產業的多樣性，台灣整體資本市場本益比太低，產業籌資不易，台灣就像中國舊經濟產業一般，同樣陷入無助的困局！