聰明錢何處去？——歐洲再起的新啟發

二○一三年即將走入歷史，到了年終歲末，回頭審視一下在ＱＥ（貨幣量化寬鬆）沒有正式退場的情況下，國際熱錢到底往哪兒跑？這些年各國大印鈔票，各國的貨幣供給都居高不下，但是政府印出來那麼多錢，究竟跑到哪裡去？

我們先來看看熱錢的去處，第一個是全球共同基金市場出現了十分罕見的變化，基金的熱錢往歐、美、日成熟市場跑。今年美國囊括了一二○一．一三億美元，是最大贏家；其次是日本四一五．七一億美元；然後是歐洲三一三．○二億美元，歐、美、日成熟市場成了最吸金的焦點；而過去最受歡迎的全球新興市場只吸金一四九．一六億美元。比較值得注意的是，過去最受投資人青睞的新興市場，都出現資金淨流出現象。

熱錢流向歐美日 新興市場股債失血

首先是金磚四國今年淨流出二十八．三九億美元，十月仍持續有二．○二億美元的淨賣超，歐、非、中東的新興市場今年也出現四十九．七億美元的賣超；拉丁美洲市場也出現六十一．五四億美元的淨賣超；而不含日本的亞洲新興市場，則出現三十四．六九億美元的淨流出。過去十年來，新興市場的成長是全世界的焦點，也是購買共同基金的投資人最愛，但是在一三年卻出現很大的變化。

另一個是債券基金的市場。今年五月二十二日，美國聯準會主席柏南克放話ＱＥ要退場，一時之間，國際資金大規模轉向，大家預期美國要升息，美國十年期公債殖利率一口氣從一．六％飆升到二．九九五％，讓流竄在新興市場的資金大轉向，也造成高收益債市場資金大失血，但最後發現，ＱＥ退場只是虛驚一場。

最近美元指數一度跌破七十九點大關，儘管熱錢沒有跑去新興市場股市，但高收益債買氣又回籠，高收益債基金連續八周吸金，ＱＥ不退場也讓債券資產價格走高。

今年以來，主要債券基金市場的流向分別是美國債券基金吸金六六一．三七億美元，投資級的公司債券基金吸入四三六．五八億美元。高收益債券基金一度大失血，如今經過八周資金流入，今年仍有二十九．四三億美元的資金淨流入，不過過去大家青睞的新興市場債券基金，今年仍有五十五．二四億美元的資金淨流出。

這是共同基金的股票型基金及債券型基金的資金配置，共同的結論是，錢往歐、美、日成熟市場跑，新興市場則不論是股市或債市，都顯著出現資金淨流出的景象，這種情況拿來看熱錢在亞洲的流動也很有代表性。

今年外資在亞洲的活動，最強大的吸金國家是日本，今年外資在日本總共買超一○五九．八一億美元，金額十分龐大。外資強力大買超，成了日本股市最大的多頭力量。去年底，日經指數以一○三九五．一八點收盤，但五月一度漲到一五九四二．六點，日股一度創下五三．三七％的大漲幅，在成熟經濟體遙遙領先，外資大規模買超，是日股大漲的最大推手。

進入下半年，日圓貶值在一○三．七二日圓止住，首相安倍晉三宣布，加課消費稅從五％調升到八％，儘管日本拿到二○年奧運主辦權，但日股已無力再創新高，不過日經指數仍穩穩守在一萬四千點以上，「日圓先生」榊原英資看日股今年挑戰二萬點，仍須外資加把勁。

除了日本是亞洲第一大吸金國外，今年新興亞洲整體吸金二四九．六五億美元，其中印度是最大贏家。今年以來，外資買超印度市場達一六三．二九億美元，也讓印度成了金磚四國表現最亮麗的市場，印度股市下半年出現十分戲劇性的變化。

外資青睞日本、印度 韓國、台灣失寵

八、九月間，外資在東協市場掀起一波獲利回吐的巨大賣壓，東協各國股市除了馬來西亞外，都出現巨大回檔壓力，連匯市也出現了急貶，印尼盾就從九二四○兌一美元狂跌到一一六○三兌一美元。印尼的雅加達股市，也從五二五一．二九點重挫到三八三七．七四點，在東協資金大出走中，印度也意外中槍。

印度的外資出走，造成印度盧比一度重貶到六十九．一六兌一美元，印度股市則從二○四四三．六二點重跌到一七四四八．七一點，印度在這一波股匯市雙跌中，看起來險象環生；不過印度政府大力加息護住資金外流，又祭出獎勵外資的重大政策，包括外資投資印度零售業，讓印度股市九月起發動一波奇襲，一舉衝高到二一三二一．五三點，超越○八年金融海嘯前創下的二一二○六．七七點的歷史天價，再度締造新高峰。

今年整體來看，金磚四國都是資金淨流出狀態，巴西股市跌跌不休，中國股市如今仍在歷史低檔區，但是印度卻拔地而起，成為唯一攀上歷史新高的金磚市場，印度盧比在外資回籠後，也回升到六十．八四兌一美元，看起來外資的大加碼，讓印度化解了一場迫切危機。

整體來看，日本與印度是今年外資在亞洲最青睞的兩個市場，連續上漲五年的東協國家股市，下半年都出現巨大回檔，其中，菲律賓股市從七四○三．六五點下殺到五五六二．一三點，不過今年外資在菲律賓仍買超九．六五億美元，比較慘的是印尼與泰國。今年外資賣超印尼十．八一億美元，賣超泰國三十四．九二億美元，泰股今年一度從一六四九．七七點慘跌到一二六○．○八點，最近泰國政壇又有波動，泰國股市相對弱勢。

而過去一向是外資最愛的韓國與台灣，今年都比較平淡，今年外資買超韓國三十六．七七億美元，若非十月加碼四十七．三一億美元，外資在韓國是淨賣超狀態。台股今年表現算平穩，外資買超台股八十三．七七億美元，外資在台股買超溫和，主要因素是基本面好的大型股，例如台積電，外資買超部位已十分龐大，但基本面弱的如宏達電、ＴＰＫ宸鴻，今年外資都損失慘重。

這是共同基金及外資活動的配置，整體來看有幾個特色，一是下半年美元極度弱勢，美元指數從八四．七五三重挫到七八．九九八，理論上來看，熱錢過去的慣性一定跑去新興市場股市及原物料市場，這回卻不是如此，今年下半年表現搶眼的市場反而是歐洲。

歐洲股市除了德國股市創下歷史新高外，英國股市也寫下歷史最高價，除此之外，兩個小國家挪威、丹麥股市也都寫下歷史新高，瑞典股市則以些微之差即可創歷史天價，這是十分罕見的現象。

除了德、英、挪威、丹麥的股市創新高，法國、荷蘭、比利時等也都創了金融海嘯後的新高價，比較值得一提的是，歐債危機在一一年十月爆發，當時歐洲險象環生，大家直覺歐洲末日到了，結果靠著歐洲央行大力推動ＱＥ，已逐漸度過難關。

以最危險的歐豬國家來說，最慘的如希臘，希臘股市最壞時跌到四七一．三五點，如今卻漲到一二○二．七七點，足足漲了一倍多，似乎已經從死亡幽谷爬起來了。

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歐洲央行力推ＱＥ 歐豬國家漸復甦

最近義大利與西班牙也都有亮麗演出，儘管政壇波折多，但義大利股市卻從最低的一二二九五．七六點漲到一九五○一．一八點，大漲五九％。西班牙股市從五九○五．三點攀升到一○○六三．九點，西班牙股市已重返歐債危機前的位置。

比較傳奇的是愛爾蘭政府克服一連串困難，已正式向歐盟宣示脫離紓困行列，年底將成為第一個宣示脫離歐豬行列的國度。從股市來看，愛爾蘭從歐債危機發生後的二三三三．三五點大漲到四四二二．五七點，漲幅近九成，從股市反應大約可看出愛爾蘭復甦的強勁。

一一年的歐債危機爆發以來，迄今已屆滿兩年，但是，回顧爆發之際，全世界媒體喊打喊殺，好像歐洲末日之將至，如今回頭看，全然不是這麼一回事。以股市創歷史新高的英、德、挪威、丹麥算是最強勢的國家，這其中，北歐小國的丹麥、挪威代表了體質強健，但德國及英國則有相當代表性。

德國股市已登上歷史未見的九○○○點以上高點，這也代表德國是弱勢歐元下的最大受惠國。經過歐債危機的試煉，德國在歐洲的盟主地位更加鞏固。而英國在歐盟外，實力也有顯著提升。即使是嚴重陷入債務危機的歐豬國家，在歐洲央行量化寬鬆政策加持之下，雖然債務問題一時無解，但是以時間換取空間，如今也慢慢走上康復之路。

今年全世界股市只有美國、阿根廷、委內瑞拉、南非、印度等少數股市創了歷史新高，但是歐洲股市卻是創新高最多的地區，這樣的情景若回到兩年前歐債危機爆發時的景象，恐怕大家很難理解，這也給投資人上了一課。

也就是說，國際金融市場背後有一隻看不見的手在調控市場，當利空有如世界末日般襲來時，大家千萬不要過度悲觀，因為末日還未到；反之，若利多滿天飛，也不要看得太美妙，市場的力量最後總會找到最適當的位置。

以芬蘭諾基亞為鑑 台灣代工業陷危機

就以芬蘭為例，這個北歐最亮眼的國度，過去的經濟榮景一直建立在諾基亞（NOKIA）身上，○八年芬蘭股市最高漲到一二六九五點，後來金融海嘯襲擊，加上諾基亞節節敗退，一度跌到四○二九．三點。這幾年諾基亞欲振乏力，芬蘭股市也一直在低檔，現在諾基亞賣給了微軟，芬蘭並未從此倒下去；過去一年多來，芬蘭股市反而從四七八五點大漲到七二一八點，失去諾基亞的芬蘭，正努力尋找新的產業發展根基。

如果以諾基亞為範本，台灣和芬蘭一樣都陷入相同的困境。首先是台灣的代工業是近二十年領導台灣經濟前進的原動力，如今，中國的工資全面調升，加上中國的代工業崛起，台灣這艘代工大船，彷彿有如諾基亞迷航般，到現在還找不到發展新方向。

現在看起來，以鴻海帶頭的代工業已遭到全面挑戰，像是台灣最期盼的兆元產業面板，眼前中國的華星光電、京東方崛起，台灣的友達、群創正逐漸敗退。同樣在觸控面板，台灣遭逢中國信利國際及歐菲光電夾擊，今年宸鴻、勝華、洋華、介面都面臨十分沉重的壓力。

ＰＣ（個人電腦）代工方面，現在聯想崛起十分清楚，台灣的ＰＣ品牌與代工業，從宏碁、仁寶、廣達、華碩到緯創，其實壓力都很大，這些產業的失落，與諾基亞的失落一樣，但芬蘭正試圖從憤怒鳥等創造性產業找出路，台灣失勢的產業走下去後，誰能再創傳奇？這是大家必須思考的事。

今年全世界的熱錢已離開原物料、黃金，甚至房地產的炒作已近尾聲，但是聰明錢已看清網路產業的奔騰，從美國谷歌（Google）、Priceline.com相繼登上一千美元天價，再到亞馬遜（Amazon）創下三六八．四美元歷史新高。日本的軟體銀行股價今年從二二○○日圓大漲到九七一○日圓，還有騰訊在香港的奔馳，阿里巴巴未上市已先轟動來看，最聰明的熱錢總在最有希望的產業找出路，這個重點大家務必記得！