全球大震盪 後QE全解讀（摘）

日圓先生榊原英資預言：全球股市未來半年將以「躁動」為常態。

全球經濟唯一亮點的日本股市何時可買？
 

淪為資金逃殺重災區的債券基金與新興市場基金，又該怎麼辦？

六月七日，美國聯準會前主席葛林史班接受財經頻道ＣＮＢＣ電視台專訪，他的神情略有疲態，聲音也比以往慵懶一些，畢竟已是八十七歲高齡了。但是，從他口中緩緩吐出的每一個字，都精準命中五月以來全球投資人掛在心中的憂慮，甚至，撥弄出更巨大的恐慌情緒。

「長期超低的利率環境下，股、債價格都已經高到不合理的程度，這一定會出問題。」他接著說：「聯準會也注意到了，正準備對超寬鬆的資金環境做出調整，我認為，調整的動作愈快愈好，否則會有麻煩。」

「就算美國的經濟還沒有準備好，聯準會仍然必須有所動作！」他那幾乎沒有抑揚頓挫的語調，讓人聽得心驚膽戰。

聯準會的動作，指的是「ＱＥ(量化寬鬆貨幣政策)退場」。二○○八年金融海嘯發生後，為了搶救金融市場資金匱乏危機，聯準會自○九年起連續推出四回合的ＱＥ，以印鈔票買進公債、不動產債券的方式對市場注入大量資金；此外，也在一一年與一二年間兩度推出「賣短債買長債」的「扭轉操作」，壓低長期利率。資金豐沛與超低利率的熱錢氾濫環境，造就過去幾年股、債、原物料等多種資產價格普遍上漲的盛世行情。

金融市場示警……　預期ＱＥ退場 債市、股市全面重挫

有人戲稱，過去四年多的多頭盛世，幾可說是「聯準會的印鈔派對」，但今年以來，愈來愈多人開始預期，這場派對的主人即將宣布「曲終人散」。市場對ＱＥ退場的預期心理，先是反映於四月的金價大跌；進入五月，聯準會官員陸續發表談話，表達ＱＥ退場的可能性正在提升，金礦大國澳洲的貨幣匯率加速貶值，五月以來已急跌八％。

五月二十二日，一顆震撼彈被投入市場。這一天「發難日」，聯準會主席柏南克公開發言：「在未來幾次的聯準會會議中，我們將逐漸減少購買債券的規模與速度。」

自此，ＱＥ退場有了來自官方的正式表態。眼見撐起過去四年行情的鈔票就要被抽出，隔天起，全球金融市場進入「熱錢戒斷症」前兆：

柏南克發難之後的十五個交易日（至六月十二日），全球高收益債券基金出現七十八億美元的淨流出，不但吐回了今年年初到「發難日」所流入的三十四億美元，甚至「多吐了超過一倍」；同樣在這十五個交易日裡，新興市場股票型基金流出七十八億美元；新興市場債券型基金則流出十億美元。

除了黃金、原物料，高收債、新興市場的股市與債市，都是過去幾年在「印鈔派對」中表現最High的玩家，自然成為熱錢退場疑慮下的首當其衝受害者；然而，恐慌情緒的擴散效果遠比原先想像得大，受害者絕非只有高收債與新興市場，連被教科書當成零風險的公債，都大翻船。

六月十二日，美國財政部標售二一○億美元的十年期公債，二．二一％的平均得標殖利率創近十七個月來新高。美國公債殖利率升高，公債價格反向下跌，對全球主要投資機構造成跌價損失壓力；這樣的壓力，以神經傳導的速度反映於全球各類資產價格，六月十二日至十三日，全球股市普遍下跌，亞股更是全面重挫，上海、深圳股市跌逾三％，港股、台股跌逾二％；至於正在用力振衰起敝的日本股市，則在債券價格下跌恐將重創金融業的情緒中，重跌五．三％；自五月二十二日至六月十三日，日股已在十六個交易日跌掉三一八二點。

葛林史班說：「聯準會的動作愈快愈好，否則會有麻煩。」但回頭來看，五月二十二日到六月十三日，柏南克主演的這場「ＱＥ退場秀」，帶給全球金融市場的卻是更多的不安、恐慌與震盪。

或者，眼前所面對「ＱＥ退場」戲碼，其實已把全球金融市場帶到了一個虛擬的邊緣地帶，一邊是救贖、一邊是失控。退場退得漂亮，有助於化解資產價格「非理性榮景」的泡沫危機，但若退場退得荒腔走板，結果恐怕就是全面失控。

歷史可能重演……　「一九九四年升息鬼魂」 可為今日教材

六月十八日，聯準會舉行例會，在市場劇烈動盪之中，這場會議透露的訊息舉世注目，「但無論如何，聯準會開始調整貨幣政策的既定路線都不會改變。」美國財經評論家史羅姆（Wade Slome）表示：「這是一個簡單的數學問題，低到不能再低的美國利率，只剩下一條路可以走 ── 向上。」

他並強調，如果歷史會重演，那麼，債券投資人現在可要小心了，「他們會被不斷升高的利率掐得喘不過氣來。」他口中所說的歷史經驗，是指一九九四年。那年二月，時任聯準會主席的葛林史班無預警調整貨幣政策，從原本的寬鬆轉為緊縮，宣布升息；已經在多年低利環境當中養尊處優的金融市場，則出現了幾近失控的變化。

大師看後市

金磚四國之父歐尼爾
許多債券價格已脫離合理水準，在此之下，當聯準會準備收回，類似一九九四年的動盪將無法避免。高收債和新興市場債將首當其衝。

債券天王 葛洛斯
在QE期間，美國企業不斷透過寬鬆的資金成本買進自家股票，平均每個月買進五百億美元，這是美股高漲的原因之一，也顯示美股已經充滿泡沫。

新興市場教父墨比爾斯
資金的確正從新興國家流出，不排除新興股市還有下跌空間；但基本面沒有改變，最慢到今年年底，資金會重新回到新興市場。

歷史殷鑑「熱錢戒斷」三大症狀

以1994～96年聯準會6度升息為例
1994年2月，時任聯準會主席的葛林史班調升利率0.25個百分點，而後連續六度升息；當時這場「收回熱錢」戲碼，在全球金融市場乃至全球經濟，掀起巨大震撼。

症狀1　債券市場全面崩盤
‧《財星》（Fortune）雜誌估計1994年全球債券投資損失金額超過1.5兆美元，稱其為「債券史上最慘烈的一年」。
‧美國10年期公債殖利率短期飆漲2.5個百分點，自聯準會升息前的5.7%飆升至當年11月的8%以上。
‧美國30年期公債當年價格暴跌25%。巴克萊投資等級債券指數當年下跌5.2%，為1982年以來最差表現。

症狀2　股票市場波動劇烈
‧美國S&P500指數在3月間劇烈下跌10%，而後數月均呈現大幅波動狀態。
‧當年度，S&P500指數成分股盈餘成長率高達18%，但全年指數卻以下跌作收。
‧經過一年劇烈震盪後，股市在1995年起走入牛市。

症狀3　新興國家貨幣危機
‧債市崩盤、股市震盪，造成新興國家的外資大撤退，高度仰賴外資支撐經濟的墨西哥1994年底爆發危機。
‧除墨西哥外，1997年爆發亞洲金融風暴，1998年爆發俄羅斯危機。

編按：本文摘自6月19日出刊之《今周刊》861期封面故事「大震盪」，同期內容除本文外，並有「全球股市進入半年躁動期」、「債券型基金 見好就收 落袋為安」、「新興市場股票基金 短期勿躁進 可留意亞洲市場」等系列報導，更多內容請參閱861期《今周刊》。