山有多高 谷就有多深——從通膨走向通縮

大約在三個半月前的此時，油價一路奔騰，一口氣創了一四七．二七美元的歷史天價。

當時，包括高盛在內的專業投資機構，及眾多投資專家都說，因中國、印度強大需求，油價欲漲難跌；有人看油價會突破一五○美元、二百美元，甚至是三百美元，油價也在七月二十一日創下了歷史天價。

不過，誰也沒有想到三個月之後，油價竟跌至六十八．五七美元一桶，跌幅高達五三．四％；中國與印度二十四億人口的用油需求仍在，是什麼因素，促成了石油價格反轉暴跌？

油價領銜 原物料價格全面崩盤

除了石油，過去因中國成為世界工廠而飆升的貴金屬行情，也大幅滑落。

其中，最早從二○○六年開始下跌的鎳價，從五一八○○美元跌到一○五六○美元，跌幅高達七九．六％；鋅價從四五八○美元重挫到一一八○美元，跌幅也達七四．二三％；而鉛價從三八九○美元跌至一三六○美元，跌幅達六五％。其他如銅價從八九四○美元跌至四六五○美元，跌幅也有四八％；還有鋁價從三三一○美元跌到二一八○美元，錫價從二五五○○美元跌至一三四○○美元，跌幅都將近五○％。

再來是稀有金屬，除了黃金從一○三二．七五美元回檔，抵抗力相對較強之外，白金、白銀、鈀金都非常弱勢。

其中從○一年創下一一二五美元，一路跌到一七四．五美元的鈀金，跌幅居然高達八四．五％；而白銀從二十一．三五美元，跌到九．三一美元，跌幅也達五六．三九％；白金則從年初二三○一．五美元的天價，一路跌到八十六．六美元一盎斯，不到一年光景跌幅達六二．三七％。

再看今年六月間，全世界陷入一片糧荒，世界銀行一度警告未來世界將因糧荒而發生戰爭。世界銀行還示警說，全球已有二十七個國家陷入糧荒，像海地等國則因為糧荒發生暴動情事；讓世人都為新興國家經濟改善後，加入遽增的糧食需求都憂心不已。

不過半年之後，卻出現了大家都不敢置信的現象，很多農產品供給都大於需求，造成價格急速墜落。最具代表性的是小麥、玉米、黃豆，這三項大宗物資產品，價格都從去年下半年起奔騰。

其中，小麥每英斗從三百美分左右飆升到一三九五美分，再跌到現在的五二五．七五美分，從高檔算跌幅高達六二．三％；而黃豆則從一六三六美分跌至八五八美分，跌幅達四七．五五％。

在價格直飆的能源壓力中，有一半產品被拿去提煉生質能源乙醇的玉米，行情在穿過五百美分之後，一度大漲到七九九．二五美分，如今重重摔落到三八四．五美分，跌幅也達五一．九％。玉米一度是最熱門的農產品，如今隨油價下跌，出現了等幅的下跌。

貴金屬與農產品價格急跌，影響最大的是兩項指標，一是過去炙手可熱的散裝航運運價指數，及代表商品價格的ＣＲＢ（商品期貨價格指數）。

當原物料大漲時，散裝航運也跟著漲勢凌厲，不管是ＢＰＩ（巴拿馬極限型）、ＢＣＩ（海岬型），或是大家熟悉的ＢＤＩ（波羅的海乾貨運價）指數，無不出現凌厲大漲走勢。散裝貨輪船租更是三級跳，一度大漲逾十倍。

原物料行情迅速反轉，散裝輪在景氣大好之際供給大增的景象，如今已變成了殺戮戰場。ＢＤＩ指數在七月間隨著油價飆漲，曾創下一一七九點的歷史紀錄，可是近三個月急速滑落，令業界傻眼。

當ＢＤＩ指數從萬點高檔大跌而下，業界普遍認為五千點應該是底；但跌到五千點附近卻一點支撐力都沒有，如今快速跌至一四三八點。ＢＤＩ指數在短短三個月之內暴跌八七．八％，堪稱是史上最慘烈的調整。

在散裝航運業景氣最好的時候，國內的業者如四維航、新興航運、裕民、中航、台航等都是大豐收，中航、裕民都可以賺到一個股本左右，中航的股價從三．九元大漲到一五九元，權息值算在一起，漲幅高達六十五倍。而今面對ＢＤＩ指數暴跌，未來的營運前景恐怕仍有很大的考驗。

從什麼都漲 變成什麼都跌

ＢＤＩ指數大跌，充分反映景氣急速暴落——過去什麼都漲的景象，回過頭來變成「什麼都跌」的景象。

最具代表性的是ＣＲＢ這個象徵物價的敏感指標，在油價漲到一四七．二七美元天價的時候，曾經創下四七三．九七的歷史紀錄，如今快速跌至二七三．九五。這三個月來，ＣＲＢ指數隨著油價下跌，已跌掉四二．二％，這是代表通膨迅速降溫的訊號。

二○○○年以來，以中國成為世界工廠帶動全球原物料奔騰的景象，至此告一段落。最後噴出大漲的兩個標的，一是煤價上衝到一四三．三八美元之後，最近快速跌回八十．二三美元，跌幅也有四四％；另一個、也是最後一個原物料多頭，只剩下澳洲及巴西聯合壟斷的鐵礦石。

由於鐵礦石一年簽一次約，今年以來，巴西屢次要求調高鐵礦石價格，但中國始終不答應，雙方僵持至今。明年長約重簽，鐵礦石很可能出現崩盤式的重挫。

目前鋼鐵業景氣逆轉，廢鋼的價格十月以來重挫逾四成，廢鐵價格跌幅更是驚人。

景氣快速逆轉，讓國內上游的中鋼、豐興、東鋼股價頻頻破底。今年可望仍有六百億元獲利旳中鋼，股價連三十元大關都守不住；豐興從一○六元急跌到二十六．五元，東鋼前三季每股賺五元，股價也跌破二十元關卡。

除了國內鋼鐵股大跌外，全球鋼鐵股也無一倖免，南韓的浦項鋼鐵今年以來就下跌四七．七％；中國在香港上市的鞍鋼新軋鋼，從三十九．三港元跌至四．三港元，馬鞍山鋼鐵跌幅也有七成。在中國上海上市的寶鋼，今年以來跌幅也有六八．四％，太原不鏽鋼更是跌掉七七％。而歐洲的Arcelor，美國的Nucor、U.S. Steel，跌幅也都超過五成以上。這顯示全球航運、鋼鐵業景氣都在快速逆轉中。

全球經濟從快速的熱脹到冷縮，也使得這些年來靠著原物料快速崛起的新興市場快速反轉，且開始出現困難的調整，目前第一張骨牌效應已在冰島產生。人口三十萬的冰島，國民所得在六萬美元以上，如今股市暴跌，銀行收歸國有，國家正面臨破產危機。

繼冰島之後，誰會是第二張骨牌？到目前為止，被點到名的有波羅的海三小國，也有人指烏克蘭、哈薩克、土耳其、匈牙利，也有的人說南韓，更有人直指俄羅斯。

俄羅斯曾在一九八七年開始發生經濟危機，那是油價跌到七美元的時代，也造成八九年柏林圍牆倒塌的全球化時代來臨。二十一世紀以後，油價開始奔騰，俄羅斯國力與日俱增，今年油價創天價，俄羅斯股市漲到二四九八．一點的歷史天價，油價帶動的股市大漲讓俄羅斯富豪暴起。不過油價暴跌，短短三個月，俄羅斯經濟窘態畢露。

歐洲媒體形容俄羅斯股市「有如紙糊的房子不堪一擊」，原本俄羅斯股市是全球最後一個締造天價的市場，全球股市去年下半年受次貸風暴重擊紛紛回檔，但俄羅斯股市卻撐到今年五、六月間；隨油價創新高，俄羅斯股市也寫下歷史新紀錄。不過，俄羅斯企業大亨都是在八九年隨著政治新勢力崛起的寡頭大戶，他們已習慣大量舉債擴張版圖。

如今全球信貸緊縮，銀行急抽銀根，這些俄羅斯大戶只得拋售資產還債。著名的俄羅斯首富Oleg Deripaska斥資一三○億美元，買下Norisk鎳業二五％股權，以股票質押向高盛、摩根士丹利融資四十五億美元，但目前市值只剩二十三．四億美元，已面臨斷頭的命運。

熱錢流出 新興市場股市狂瀉

近三個月來股市急跌，已令排名俄羅斯前二十五位富豪，損失二千三百億美元；過去大量擠進富比世富豪榜的俄羅斯人，至少有一半會被踢出榜外。

俄羅斯股市的慘有多慘，今年六月俄羅斯ＲＴＳ指數才寫下二四九八．一點的歷史新高，如今跌至六六七．六二點。原本中國深滬股市下跌七二％已名列前茅，但俄羅斯股市在最短時間重挫七三．三％，可說是改寫了世界紀錄。

今年以來，俄羅斯為了捍衛盧布，外匯存底減少六六九億美元，這次又斥資一千六百億美元要拯救金融體系；今年俄國償還的外國債務高達四七五億美元，○九年到期債務達一千六百億美元，如果油價再往下跌，俄羅斯壓力還會繼續升高。

而與俄羅斯隔鄰的烏克蘭，今年以來股市重挫達八成以上；烏克蘭的經常帳赤字達一五○億美元，舉國陷入危機，正等待救援。

東歐過去因原物料大漲，及外來資金挹注快速崛起的市場，如土耳其、匈牙利、捷克，如今都受到金融大海嘯的撞擊，經濟都陷入困難調整。

也因此，今年初在全球泡沫吹爆前夕，被投資銀行全力看好的如ＶＩＳＡ——越南、印尼、南非、阿根廷，或新領域五國（Frontier Five）——越南、巴基斯坦、哈薩克、斯里蘭卡及孟加拉等最後才奔騰的國家，如今在資金熱脹冷縮的衝擊下，熱錢迅速流出，經濟敗象完全顯現。

今年外資從南韓撤出三四九億美元資金，已讓南韓股市下跌三四％，韓元也跟著下跌逾三成，所有新興市場都成了歐美資金的提款機，股市跌速加劇。金磚四國的中國股市下跌七二％，俄羅斯跌七三％，印度股市跌了五二％，巴西股市跌了五七％，都再次印證了「山有多高，谷有多深」的投資原理。

過去投機的熱錢，從借日圓換成澳幣、紐幣的利差交易熱絡，到錢潮四溢，大炒新興市場股票及原物料。如今這些投機熱錢重返美元體系，美元指數再創八十三．一九一點的反彈新高，也進一步壓抑了原物料的價格。

二十一世紀以來，新興市場的繁榮是靠著資金流入帶來的錢潮效應，未來很可能要面對一段漫長的資金淨流出，這使得外資過去活躍的市場與標的，會受到相當嚴重的傷害。

這次金融大海嘯帶來的最大衝擊，是全球泡沫一起吹破，尤其是衍生性商品的泡沫可能是歷史之最。

減債運動成潮流 現金為王

根據國際清算銀行○八年三月公布的資料顯示，全球衍生性金融商品總值從○二年的一百兆美元，到○七年底已遽增到五一四兆美元，這個金額是全球ＧＤＰ總值四十八兆美元的十幾倍。

在次貸風暴前夕，流動性過剩是各國銀行最傷腦筋的問題；但是不到一年光景，全球央行又必須面對流動性不足的問題。接下來各國政府須開始面臨調整資產負債表的課題，屆時個人與企業及政府的減債運動又會變成潮流。

當泡沫一一吹破，信用擴張停止之後，這個世界很可能從大家驚駭的通膨時代，突然轉變為通貨緊縮的時代。

這個轉變有多大？原本預測油價上看二百美元的高盛，最近預測油價會跌到五十美元，ＣＲＢ指數二十一世紀的起漲區是一八○點，如今已跌到二七三點，鎳價、鋅價、鈀金、白金又回到起漲區附近。

歐美的消費需求急降，中國擔任生產基地的角色也會發生變化，都意味了通膨時代結束了。例如，全世界需求下降，新興市場資金出走，那麼大家想像不到的通縮景象很快又會降臨。

回顧過去三個月，油價、ＢＤＩ指數、鎳價、鈀金，以及俄羅斯、巴西、印度、中國、越南、愛爾蘭、南非、土耳其、匈牙利、埃及等國股市，都印證了「山有多高，谷有多深」。

二○○○年以來的世界經濟大奔騰，已宣告結束，緊接而來的是償債風潮再現，通縮時代悄悄降臨，現金為王又被大家牢牢謹記在心。