掃到壽險淨值颱風尾，開發金、中信金...有甜甜價可接？達人曝「壽險類金融股」進場最佳時機

消息一出，潤泰新、潤泰全這兩家公司連續兩天出現跌停板，台灣現行政策就是，如果一家上市櫃公司淨值出現負值是要下市的，所以市場反應才會這麼大。

經營層隨後也承認，因為投資南山人壽而導致淨值出現大幅度減損，但現在淨值有點被低估，他們也展開應對措施，就是從前用成本來認列的土地，現在要改為用市價來認列，這麼一來就能讓被低估的淨值稍微拉高一點。所以上週五(7/22)這幾檔本來跌停的股票，開始打開或是翻紅。

其實不只南山人壽，大部分的壽險公司在過去一個季度甚至今年以來都出現淨值波動劇烈的現象，為什麼會這樣？現在進場買壽險股會是一個明智的選擇嗎？

潤泰雙雄淨值危機的3大原因

首先先來了解，潤泰雙雄為何會引爆淨值危機？主要原因有3個。

一、債券市場崩潰拖累

第一個原因就是債券市場大幅崩潰。壽險公司大部分的資產都是債券，無論是公債或是公司債，大部分都有六七成以上的占比，比重非常高。

公債的部分，以美國10年期公債為例，這個今年以來綠色區塊的美國10年期公債，下跌幅度非常明顯，但相較於股票市場，它的跌幅還算比較輕的。

不過每一家壽險公司的資產規模都非常大，哪怕是比股票市場還要抗跌，未實現損失的金額還是非常驚人，幅度差不多10％，這是公債的部分。

公司債的部分可以參考國泰投資級公司債ETF，這檔ETF今年以來跌幅14％，比公債稍微高一點，這個跌幅跟過去幾年相比都是很重的。

下圖是南山人壽的資產配置，可以看到第一季光是債券（國內債券、國外債券）占比就超過7成，金額接近3.5兆，哪怕是虧損10％，幅度也非常驚人。

壽險業資產負債表，以下圖為例，保戶買保險把錢給保險公司，對保險公司來說就是負債，要賺錢之後才能理賠給保戶，保險公司投資的部位就是他的資產。

假設保險公司在資產端虧損2,000億，稍微有一點會計概念都知道，左右兩邊要平衡，所以不是在負債減損就是淨值減損。負債是保戶的錢，當然不能扣負債，而是扣股東權益、也就是淨值的部分。

這一次淨值風波為什麼鬧這麼大，原因就是保險公司資產端投資的部位，出現非常龐大的未實現損失，這是第一個原因。

原因二、小孩開大車

第二個原因，簡單來講就是一句話「小孩開大車」。

南山人壽的總資產規模差不多5.1兆，他的母公司以潤泰雙雄為例，持有26％的潤泰全總資產約1,000億，潤泰新約1,900億，這個規模其實不算小，但是跟南山人壽相比差距甚遠。

這差別在哪裡？我們簡單做一個計算，當然不是非常精確，只是幫助大家快速理解，假設南山人壽虧了4千億，4千億對比5兆資產來說，其實連10％都不到，但對持有四分之一的潤泰全就是1,000億，潤泰新也少了1,000億。所以光是潤泰全的部分，就已經超過他的總資產了。

這就是為什麼媒體報導潤泰全的淨值會由正轉負，因為依照現行的會計制度，未實現損失要算在公司的淨值上，在小孩開大車的情況下，這個淨值就更容易見底了。

原因三、現行會計制度

第3個原因就是現行會計制度。正常情況下，一般公司的資產負債表，資產會等於負債加淨值。

但壽險公司的資產負債表組合跟一般公司不太一樣，資產大部分是由保戶的保險金組成，他們自己出的錢其實通常就只有占比10～20%而已。

用保戶的錢來做投資就是歸在資產端，如果資產端出現未實現損失2,000億，我們說左右要平衡，這2000億是扣在哪裡？是扣在負債端嗎？負債端是保戶的錢，所以當然是扣在權益端，在原本金額就不多的情況下，這樣一扣，如果市場行情不好肯定很快就要見底。

所以潤泰雙雄的經營層才會覺得很委屈，表示他們的淨值明顯被低估，說的就是現行的會計制度，確實會導致他們的淨值在行情不好時出現非常快速的減損。

不過這也是雙面刃，行情好的時候，假設資產上漲2,000億，那是保戶的保單價值成長2,000億嗎？當然不是，是股東權益（淨值）成長2,000億。

所以過去行情好的時候，這些保險公司的淨值飆升非常快，股價也漲得很兇。可是一旦行情不好，淨值也會減損的非常快，這時候經營層就會出來喊冤，覺得淨值被低估，可是他們沒有說的是，過去的淨值可能也有高估的情況。

從下圖可以明顯看到，潤泰全過去幾年的淨值變化。潤泰全淨值大幅飆升的時期，剛好都是台股的多頭年，也正是因為這一段時期，股票債券都大幅度飆漲，帶動這些壽險類股淨值快速飆升。

可是今年以來空頭行情，反過來把過去這些大幅上漲的淨值拉下來，而且第二季掉的速度可能還會更快。

以上3點就是這次潤泰雙雄淨值大幅度縮水的最根本理由，其實不只潤泰雙雄，每一家壽險公司都有這個狀況。

第二季各大壽險公司淨值預估

上周有投顧出產一篇報告，估算第二季幾乎所有壽險公司的淨值都出現非常明顯的減損。第二季淨值掉最多的就是南山、中壽、還有臺灣人壽，所以各家壽險公司接下來紛紛需要做增資，因為假設空頭還沒結束，他們的淨值遲早是要不夠扣的。

我整理了目前各家壽險公司的權益總額（淨值規模）以及權益乘數（資產除以權益），這邊用一個不精確的解釋來跟大家分享。

以南山為例，權益乘數16代表股東只要出1塊錢，就能夠敲動16塊的資產規模，但是要是不小心看走眼，比如說資產端跌掉2,000億，那權益總額也要跟著掉2,000億，這也就意味著權益乘數越高，下半年可能就越需要增資來補充權益總額。

當然如果接下來市場止跌回升，權益馬上就會出現大補血，所以全臺灣最厲害的股票分析師大部分都在這些壽險公司裡面，因為預判接下來市場會漲會跌，對這些壽險公司來說非常重要。只要一看走眼，就要增資、要去跟股東們要錢，如果看對，就能持續走在鋼索上賺大錢。

所以站在投資壽險股的角度，大環境的好壞跟股價表現非常相關，只要投資標的都上漲，淨值跟著上漲，他的股價也會跟著往上走，所以如果要投資壽險股，大環境的變化非常重要。

其實大部分金融股看的就是景氣表現，上一次金融股的低點就是GDP衰退的時間點，所以要買金融股最佳的時機點，就是景氣衰退的時刻。

我們現在明顯還沒有進入景氣衰退的階段，但未來幾個季度如果有機會往下，跌到下圖黑色線以下，就是一個非常好的進場時間點。未來1年會不會發生景氣衰退？我們不知道。不過現在要判斷這些壽險股是低點，話還說的太早了。

投資壽險類金融股最佳時機

雖然經過這次事件，很多老闆都跳出來說南山人壽沒問題，升息也對壽險公司非常有利，但那是老闆站在公司營運面的角度。的確，升息對壽險公司來說未必是一項利空，不過對股價來說，大部分情況是利空。

所以如果是已經持有、或是正在觀望這些壽險股的朋友，建議就參考之前所討論進場時機再來考慮。（延伸閱讀：近10年存股最佳時機！投資達人曝「15檔金融股」地板價和進場時間，股利價差都賺）

不過要提醒的是，要多一點耐心，不要跌個1、2塊就急著趕快買10張、20張，如果資金沒有那麼多，就把空間拉開一點。尤其我看最近這幾檔壽險股股東人數快速增加，讓人非常擔心。

最後我們還是要特別強調一下，南山人壽的營運根本就沒有問題，而且是非常穩健的公司。這禮拜很多人看到南山人壽的消息，緊張的跑去跟業務員喊著要解約，其實是搞錯重點了。這次事件的問題是南山人壽母公司的淨值過低，而不是南山人壽的營運，所以如果你是南山人壽的保戶，真的不用操心，這次事件不會影響你的權利。

作者簡介_陳相州

現職：精誠金融學院 專業講師

經歷：證券分析師(CSIA)、從事證券金融業多年、熟悉技術指標及精研酒田戰法

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