台股反彈千點，空頭已經結束了！？歷史經驗顯示，「最糟的情況」仍有機會發生

細究歷年空頭市場，發生背景不盡相同，歷史也不一定重演，但為方便投資判斷，筆者從漲跌幅度的角度出發，以華爾街定義為基準——當股價跌超過20%就代表進入熊市（空頭）、股價上漲超過20%就代表牛市（多頭），歸納出台灣「空方特徵」供參考。

如附表一，以此定義，台股自1990年（民國79年）到2022年（民國111年）共有過25次的空頭市場，大致可以分成三種類型：

1.一般型

原因很多，常出現在景氣循環由波峰進入收縮期到谷底，景氣對策燈號出現一個或多個藍燈，股市往往領先下跌；其次，這類修正也出現在景氣熱絡，股市漲多處於高基期時。

1991~1994年、2011~2015年均有類似現象，當時經濟發展由盛而衰，股市由牛轉熊；值得留意的是，第8次（1994年年底）、第18次（2004年）當時景氣仍在綠燈、黃紅燈、綠燈顯示的擴張段，股市卻由多翻空，應為過熱後的回檔，可視為一般型空頭。

這類空頭，平均跌幅約三成，下跌時間約5個多月。

2.泡沫型

哈佛教授萊茵哈特和羅格夫曾量化分析過去800年66國的金融危機，發現泡沫破裂前常有「這次不一樣」的觀念，高債務也是問題；高盛首席分析師奧本海默則認為這種「結構性熊市」常在金融泡沫和股價嚴重高估後產生。

附圖二為台股大盤股價淨值比（PB值），以此統計可減少景氣循環產業的盈虧影響，統計期間，左邊、中間的橘色圈圈，2000年網際網路泡沫、2008年金融海嘯PB值明顯高於均值。

另外，1990年（民國79年）雖然缺乏資料，但當年鴻源等投資公司吸金、新券商登場，台股創下12682高點，PB值應高於民國83年台股的3.88，亦列入泡沫型。

泡沫破裂後，平均跌幅將近六成，下跌時間平均6個多月。

3.突發型

全球性或台灣突然爆發重大政經事件，即俗稱的「黑天鵝」，不確定性變數提升，投資者急降風險性資產水位，跌勢通常又急又快，特色是恢復的也很迅速。

本次統計期間，例如1990年波灣戰爭、1995年兩岸飛彈危機、1999年兩國論、2004年南亞海嘯、2020年疫情等均屬於此類。另外，事件偶會導致景氣反轉，如1997~1998年亞洲金融風暴、俄羅斯金融危機、2007年次貸風暴等。

突發型熊市，平均跌幅約三成多，下跌時間平均兩個半月。

由上述資料可知，1990年以來32年，空頭平均1.28年就出現一次，不應意外。

重點是，台股這次由1月到7月跌了6個月，重挫4691點、跌幅達25.19%，到底跌夠了沒有？以下分成兩個情境說明：

情境A：發生機率高

目前經濟成長的確趨緩，惟尚未出現採購經理人指數（PMI）跌破50%、景氣燈號藍燈或連兩季GDP負值的衰退訊號，先將本波空頭定義為一般型。

這波台股下跌時間符合一般型的5個多月均值，跌幅則略不如30%均值，也低於和台股連動高的美國那斯達克指數最大跌幅34.83%、費城半導體指數的41.35%，原因可能是國安基金進場。

如附圖二所示，1989年以後台股底部的PB值大多在1.5上下（圖中紅橫線），只有2000、2008年兩次泡沫型，底部分別落在1.17、1.01倍，根據XQ統計，現階段台股指數的1.5倍PB值約在12178點（此數據會因時間而微幅變動）。

綜合可知，如本波是一般型空頭，有可能在國安基金護盤下量縮築底，但也不排除再次測底的可能性。

情境B：發生機率低

由附圖二（如橘色圈圈），本次台股的PB值曾在去年衝到2.43倍，主因是2020年疫情後，資金超寬鬆、台商回流、加密貨幣等新金融商品爆紅，科技業盛況空前，台股受惠大漲。

由於資金緊縮、戰爭、病毒等變數仍在，雖然半導體具備長線潛力，為謹慎起見，即使機率不高，必須考量本波可能是泡沫型空頭。

這波台股下跌時間接近泡沫型空頭市場的6個多月平均值，但是跌幅不如均值，參考2000、2008年底部的PB值1.17、1.01倍，台股指數約為9500、8200點！

如果真的是泡沫型空頭，其衝擊將是相當龐大，即使有國安基金護盤，也應注意風險管理，設立停利（損）點並嚴格執行。

最後，特別提醒三個重要觀點：

1.空頭可能分段下跌

股市大跌後，偶會有漲幅20%以上的反彈計算成多頭，然漲勢一結束又重挫20%以上。1990、1994、1998、2000都曾經一年有兩次或以上的熊市，這個一般人忽略的特色，常造成投資者二度傷害。

2.股市不一定反應景氣

例如2007年美國次貸風暴，台股發生第19次空頭，當時的景氣未明顯惡化，燈號只是由黃紅燈轉為綠燈；2018年12月、2006年12月都曾出現代表蕭條的藍燈，台股回檔但未由多翻空。

3.撐過一年又是好漢

這25次空頭市場由高點到低點最長的時間是12個月，悲觀的人可能會感覺投資股市風險很高。然而，樂觀的人卻知道，只要不貪心，控制好風險，準備好本金，每隔一段時間，就可迎來撿便宜增加財富的好時機！