2014年產業巡禮與重點公司(六) —產業殺戮後的新生機

陳則國profile

出生年次：1979

學歷：政大經濟研究所

從經濟學觀點思考，只要產業有大利潤，就會不斷吸引新進廠商搶進，並殺價競爭。至2002～2003年主機板市場開始成熟後，加上大陸競爭者低價搶市，每家主機板廠商營運開始波動甚至出現衰退。2007年由於智慧型手機逐漸崛起，及後來平板電腦出現，微軟加上英特爾的”Wintel”發展架構，旺季循環漸轉弱，充滿悲觀論點的PC／NB消失論，時常在報章雜誌出現，技嘉在 2008年11月股價只剩歷史新低9.9元，微星在2008年10月股價也創下歷史新低10.8元，悲觀氣氛瀰漫。

5年過去了，這些公司依然健在，觀察其獲利狀況，技嘉在2006年EPS掉到0.29元後，2012年已經回到2.48元，微星在2009年EPS掉到0.23元後，2012年EPS已經回到1元，毛利更是逐年往上好轉。

表一、技嘉與微星2005～2012年歷年每股獲利與毛利率

   資料來源：MONEYDJ

Tobin's Q比率在投資思考新思維

經濟學中有一位托賓（1918～2002，曾任教於哈佛大學與耶魯大學）曾提出Q比率，指的是公司市值對其資產重置成本比率。公式分子是公司目前市值，分母是企業重置成本（公司從新設立，創建公司所需花費）。當Q比例小於1時,廠商要蓋新廠的成本就不如購買現有公司生產來的划算，此時拿來引用在台灣電子業最是時候!。

PC市場出貨量確實往下走，讓各公司好轉關鍵在於，經過產業重整和洗牌，撐不下去的公司都倒了，剩下來的公司瓜分市場，因為競爭度變小，大家也不再用殺價搶市場的方式，反而讓價格逐漸穩定，也帶動大家獲利好轉。事實上台股目前有很多電子產業正逐漸”主機板化”，也就是產業經過殺戮後，僅存公司反而因競爭者變少而得利。

2014年的台灣散熱模組產業、類比IC的MOSFET和整流二極體產業即看到產業調整後的新生機:

散熱模組受惠手機、平板追求效能

電子裝置55％故障源自溫度過高，而智慧型手機、平板電腦與伺服器等產品在追求效能之際，散熱處理已成關鍵，如何解決散熱問題成為散熱模組產業繼PC／NB殺戮後新商機。

2013年全球熱管理市場規模達91億美元，年成長率7.1％，預估2014年成長率為5.5％。熱導管是散熱處理的核心，目前多應用在NB領域，但在電子產品輕薄化趨勢下，熱導管應用將更多元化，尤其在巨量資料的速度與效能不斷地精進，2013年5月日本NEC領先推出搭載熱導管取代石墨片的智慧型手機，打開超薄熱管應用新紀元，泰碩（3338）在超薄熱導管技術領先，將在第一時間成為受惠者。

泰碩（3338），目前股本6.98億元，2010～2012年合併營收22.66億、27.47億及28.94億，以期末股本計算，稅後EPS 0.34元、1.09元及2.21元。2013年前三季合併營收19.96億，稅後EPS 1.26元。第三季合併負債、流動與速動比為56％、154％及111％，10月與11月營收皆達2.5億元，創2013年新高。營運績效與獲利逐漸拉升，並搭上「手持式裝置散熱新商機」內容，值得留意。

其次，資策會預測全球伺服器出貨量將從2011年831萬台增至2016年1064萬台，而伺服器中儲存部分產值，也由2011年38億美元成長至2016年64億美元，成長動能強勁。另外，2013年8月IBM宣布成立「OpenPOWER」聯盟，開放授權Power微處理器設計架構，拉攏供應鏈搶占雲端伺服器市場，對抗英特爾X86伺服器陣營，在IBM積極降低伺服器成本下，2012年已授權雙鴻（3324）大型雲端伺服器機櫃水冷系統專利，2014年可望準備量產，未來有機會打入除IBM以外其他雲端資料中心客戶。

雙鴻（3324）2010～2012年合併營收分別為32.1億、40.3億、46.5億，以期末股本計算，稅後EPS分別為0.91、2.78、2.12。2013年前三季合併營收32.87億，YoY-7.03％，在移動裝置和雲端伺服器產業快速發展下，將帶動另一波散熱模組業者新商機，雙鴻（3324）已經出現新的內容與轉機，投資人可以用功追蹤。

2013年全球智慧型手機出貨量

資料來源：DIGITIMES

類比IC MOSFET產業訂單回流

金屬氧化物半導體場效電晶體（MOSFET）是一種廣泛使用在類比電路與數位電路的場效電晶體，在全球MOSFET市場我們也看到業者不堪競爭而退出的相同情況。

全球最大PC MOSFET廠瑞薩因為不願價格殺戮，在2013年7月宣布退出該領域。瑞薩在PC低壓MOSFET市占高達4成，由於市場供給量急減，MOSFET價格也快速由0.1美元跳漲到0.13～0.14美元，漲幅達3～4成。MOSFET產業已經極度成熟，不會再有新廠商想進入投資競爭下，訂單極有可能因此全部回流台廠。

台灣主要MOSFET廠如尼克森（3317）等公司過去主攻PC／NB應用，但近年來已積極往手持式裝置開發。根據市調機構預估，2013年全球平板出貨為 2.3億台YoY53％，2014年將成長達2.9億台YoY26％，對MOSFET需求持續增加。尼克森在傳統MOSFET產業競爭者退出，加上跨足新應用，潛在成長可期，值得追蹤。

尼克森（3317）2010～2012年合併營收分別為34.2億、33.6億、28.4億；以期末股本計算，稅後EPS為0.76元、-1.79元、-0.57元，2013年前三季合併負債比、流動比與速動比為42％、248％、132％。2013年前三季合併營收21億，YoY-13％，但在MOSFET價格逐漸穩定，加手機、平板等新應用需求增長，該產業已經出現新轉機，可以留意。

2011～2014年全球品牌與白牌平板電腦出貨量

 (資料來源：DIGITIMES)

整流二極體市場營運回溫

過往整流二極體技術與市場主要掌握在美歐日商手中，主要大廠包括ST、Vishay等，2008 年後因為整流二極體售價持續下滑，國際大廠逐步轉型退出。台灣整流二極體廠最大優勢為具完整供應鏈：從上游原材料業、中游高功率整流二極體產業與下游應用產業三大部分都極為完整，尤其強茂（2481）、敦南（5305）等大廠皆屬IDM廠商，從上游磊晶到下游封裝皆可獨自完成，在產業走向「主機板化」趨勢下，可能讓營運回溫。

強茂（2481），成立於1986年，股本37.19億，為台灣小訊號整流二極體龍頭，在薄型化發展（薄型蕭特基二極體）很成功。近年強茂跨入手持式裝置整流二極體，手持式裝置整流二極體技術門檻要求較高，厚度要求為過往運用在NB、PC的一半以上，對於強茂在二極體單價和毛利上將提升。全球手持式裝置如智慧型手機2012年6.85億支，2013預估為9.4億支成長38.4％，平板將從2012年1.3億台，2013預估為1.8億台成長40％。

強茂2011～2012年合併營收分別為152.1億、127.3億；以期末股本計算，稅後EPS為-1.44元、-1.73元，2013年Q3年合併負債比、流動比與速動比為66％、162％、114％。2013年前三季合併營收99.42億，YoY 6.46％，在切入手持式裝置後，合併毛利率已由2012年第三季的8.68％提升至2013年第三季13.45％，每股淨值為18.4元，營運狀況正逐漸改善，值得注意。

2013年PC／NB產業遭逢品牌廠貨量下修及大陸廠商競爭，許多電子產業出現經營困境，電子產業本益比也因而隨著產業成熟而下修，以IC設計業者過往享15～20倍以上高本益比看，2013年多已下修到11～14倍。但隨著產業供需調整及新運用領域出現，相關廠商已經呈現新生機，引用英國大文豪──狄更斯(1812～1870)在著名小說雙城記一開頭寫下:「這是最黑暗的時代，也是最光明的時代」，產業殺戮調整後，正是台股投資者有機會在最惡劣的時間買進相關股票得到超額報酬的好時機。

表二：公司基本面(以期末股本計算)

                    資料來源：MONEYDJ