取經國外》從股價波動 看懂投資眉角 一流大廠告訴你 這樣才叫好公司

在那斯達克掛牌的瑞傑榮（Regeneron），是近年來美國研發能力最為突出的生技企業，因此可作為讀者參考比較的標竿。這家公司特色何在？能讓產品順利上市，又能撙節成本，是瑞傑榮與同業最大的不同。
 

據《富比世》雜誌調查指出，近十年來推出至少三款新藥的上市生技股，平均至少投入四十三億美元才能成功研發一款藥品，例如默沙東（MSD）開支五十五億美元、賽諾菲（Sanofi）更高達一百億美元。
 

新藥股 瑞傑榮：產品獲認證大賣 股價飆

相比之下，瑞傑榮研發每款產品，平均成本花不到八億美元，除了顯示公司技術平台高度整合，遠低於同業的成本負擔，當然對財務也頗有助益，因而讓瑞傑榮被《富比世》評選為「美國十大生技企業」第四名，造就公司股價牛氣沖天；截至一月六日，瑞傑榮股價仍高達三五八美元（約新台幣一．一五萬元）、本益比超過五十倍。

瑞傑榮成立至今近三十年，前期表現平平，股價暴漲是最近五年的事，原因就在於產品。二○○八年，公司治療急性痛風的利納西普（Arcalyst）獲美國食品藥物管理局（FDA）認證；接下來，讓瑞傑榮一飛沖天的重量級藥物──采視明（Eylea）也通過FDA認證，采視明有多麼關鍵？一五年，瑞傑榮營收大約八成都由它貢獻，目前在黃斑部病變用藥市場，排行高居第二。
 

除了采視明，公司的研發能力強勁，目前有十二款產品進入臨床試驗階段，下一個被寄予厚望的新藥，是與賽諾菲共同開發的氣喘用藥「Dupilumab」，研究機構指出，若順利獲得認證，未來五年該藥的銷售額將挑戰四十億美元。

至於韓國上市的韓美藥業（Hanmi Pharm），前年股價大漲，成為亞洲十大飆股，為何目前本益比僅十五倍，而且近一年大跌六成？原因是公司與賽諾菲簽署價值三十九億歐元的協議、共同研發糖尿病用藥，並由賽諾菲預付給韓美藥業四億歐元。但去年公司生產遇到瓶頸，後續臨床試驗也被延遲。除此之外，公司與德國藥廠百靈佳取消合作之餘，又爆出內線交易疑雲，投資人因此失去信心。

整體來看，瑞傑榮是在產品取得認證、上市之前，股價漲幅最顯著；至於韓美藥業雖大放利多，股價卻被接二連三的研發不順及誠信問題重傷。由此可見，投資人選擇新藥股時，不妨更有耐心一點，等藥品認證到手再進場也不遲；同時選擇機構法人持股較高的標的，例如瑞傑榮的法人持股高達七八％，投資才更有穩固的基本面支持。
 

除了新藥研發，學名藥以及原料藥，也是生技族群的要角。國際間學名藥、原料藥的重要企業，有什麼經營特色？最值得一提的，莫過於以色列學名藥大廠TEVA，這家企業是全球十大藥廠中、唯一主打學名藥的業者，目前本益比僅二十倍；但這是該公司過去一年股價大跌四五％所致，韓國近年崛起的藥廠Celltrion，本益比仍舊高達七十三倍。
 

學名藥、原料藥股 TEVA：購併同業 拿下明星產品

TEVA如何在廝殺激烈的學名藥市場存活下來？答案並不讓人意外，是靠購併。

自從一九九六年開始，TEVA展開一連串的購併，像在超市掃貨一般，將歐洲多國、印度、土耳其的原料藥、學名藥廠收購下來。尤其是一二年前往紐約交易所掛牌後，一五年，公司收購愛力根（Allergan）學名藥部門，讓TEVA實力大增。
 

購併同業除了拿下明星產品、提高獲利，還有整合研發資源的用意。以一六年上半為例，TEVA研發學名藥費用就達二．六億美元，占學名藥同期營收的五．九％，公司一方面不斷吸納外部資源，同時也去蕪存菁，去年就停止銷售數十款產品。這種國際擴張的魄力，或許是國內藥廠參考的對象。
 

TEVA可當作投資台灣學名藥與原料藥的一把量尺。事實上，投資人法人也一直要找尋台灣的TEVA。以國內投信持股最高的學名藥股東洋而言，該公司研發支出占營收比重不僅高於學名藥股的平均值，透過轉投資智擎（持股一九％）以及東生華（持股五六％），兵分兩路往新藥及生物相似藥展開觸角。以去年預估稅後EPS（每股純益）四．九元計算，享有二十倍高本益比，仍獲法人青睞。
 

相較之下，台灣部分老牌學名藥股，不僅在研發支出占營收比重停滯不前，營收與獲利也不見起色，卻乘著生技股順風車，坐享十七至十八倍高本益比，較鴻海與華碩等高獲利電子股遠勝一籌。是否合理，有待投資人自由心證了。
 

相比趨勢起伏快的藥品，醫療器材由於產品生命週期長，不僅要耕耘醫院通路，還要進行臨床試驗及人體安全驗證，拓展相當不易；因此相關企業即使規模小，但只要在利基市場占一席之地，也能享有相對穩定的獲利。至於醫材產業與藥業日益接近的特點，就是醫材業者也日益仰賴購併，來擴大規模。
 

醫材股 美敦力：不固守市場 擴大打擊面

以世界最大醫療器材商美敦力（Medtronic）為例，公司目前本益比二十四倍，與國內洗腎用品業者邦特相同，較藥廠動輒五十、七十倍的本益比相去甚遠；但過去一年，美敦力股價僅小跌四％，確實比藥廠的股價波動平穩許多，但就長期而言，股價漲幅並未因此遜色。過去五年，公司股價大漲八七％，就打敗標普五百指數、道瓊指數。

美敦力之所以能登上業界龍頭，是兩年前重金購併柯惠醫療（Covidien），才能一舉超越嬌生（Johnson & Johnson）。回顧歷史，最初公司的主力產品原本是心臟起搏器，自從九○年代起，美敦力已先後出手購併近一百次，總規模近七三○億美元。經過不斷擴充產品線，目前的美敦力，已經有四大產品線，包括：心血管用品，外科微創手術用品，脊椎、神經及血管恢復性治療用品，及糖尿病治療周邊用品。

一路走來，資本市場對美敦力把餅做大的戰略，反應都相當正面，不過去年十二月，美敦力因為涉及價格壟斷，被中國發改委處以人民幣一億餘元的罰款，成為第一家被裁罰的醫材業者。因為中國是僅次於美國、世界第二大醫材市場，未來會不會因此影響美敦力在中國的銷售業績，還要持續觀察。
 

由美敦力的發展經驗，看國內上市櫃醫材股，或許「小而美」的經營思惟，還不足以因應公司日益茁壯的需要，維持小而美的規模，反而可能是同業購併的題材；反過來說，若醫材業者循美敦力模式、主動出擊，以自身利基為核心擴大產品線，說不定有機會走出一條更寬廣的路。

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