可轉債兼具股、債特性，但轉換權被執行後，股東權益報酬率通常會下降，更有矽品、日月光在內的三十八家企業，稀釋每股盈餘效果竟超過一成，投資人不可不防！
若債券轉成普通股 股本膨脹將稀釋股東權益
可轉債是具股票轉換權的公司債，經過閉鎖期，持有人可依轉換價，將債券轉為普通股，是企業籌資工具之一。相比銀行借款、一般公司債，須支付利息及到期還款，可轉債發行時雖為債務，但期間若轉換，投資人的債權就變成股東權益，公司無須還債，財務運用彈性更大。
「但它的缺點，在於未來若股價上漲，債券轉換成普通股，股本相對膨脹，會稀釋掉每股盈餘（EPS）。」投保中心副總趙順生指出，這時候如果用過去的本益比來評價，就可能導致股價跟著下修。因此，可轉債發行難免也會稀釋股東權益報酬率（ROE）。
ROE是股神巴菲特最常評估企業績效的指標，它代表股東每投入一元成本，能得到多少利潤回報，ROE愈高，代表公司運作現有資本的報酬率愈高。資料顯示，一二年至一五年發行可轉債的公司共一八○家，其中有五四％，企業發行可轉債後隔年ROE便衰退。像是耕興（六一四六），一四年發行可轉債、近九成已轉換普通股，儘管一五年稅後淨利七．七九億元，高於一四年的六．六六億元，但因股本被可轉債膨脹，ROE反由三○．九％降至二八．三％，解釋了此一現象。
當公司處於擴張期，又希望控制負債比率時，若股價上漲，拉高債轉股比率，只要本身營收獲利增長，即使股本增加，ROE稀釋程度也會降低。也就是因為具有進可攻、退可守的特性，即使近年在低利環境下，還是有公司陸續發行。
舉例來說，績優股鴻海（二三一七）就曾在二○○六年發行可轉債，隔年ROE從二七．五％下降至二五．三％；一○年時也曾考慮發行海外可轉債，最後因股市變動太大，為維護股東權益，決定撤銷發行。一六年則以電信獲利王台灣大哥大（三○四五）最受矚目，以溢價發行第三次國內可轉債，籌資一百億元。
發行採詢價圈購 過程不透明、恐黑箱作業
既然發行可轉債有利有弊，它的弊端可能在哪？投資人又要提防什麼細節？
在弊端方面，可轉債是利用詢價圈購、由承銷商配售給特定人，一般散戶很難有機會取得。若遭有心人士運用，就可能產生「黑箱作業」，由大股東人頭戶取得配售資格，甚至刻意發布利多、拉抬股價來到轉換價格，以帶動炒作。
知名證券分析師、外號「獵豹財務長」的郭恭克表示，有心人士操作可轉債的標準程序，一般是先釋出利多消息刺激股價上漲，再融券放空鎖住股價；此時融券餘額攀升、股價一路上漲，散戶見融券增、股價漲，誤以為是軋空行情，進場追高，待特定人執行轉換權，利用現股清償，融券餘額遂一路下降，股價也就跟著打回原形。
有鑑於此，郭恭克建議投資人，可觀察以下兩點，以避開公司發行可轉債的潛在傷害。
指標1》試算稀釋每股盈餘 差異大就要小心
首先，在會計原則下，公司發行可轉債、員工認股權，以及任何和股權轉換有連結的商品，在編列財報時，必須一併試算稀釋（轉換）後的每股盈餘；倘若稀釋後差異太大，就要留意未來轉換權行使，普通股股權增加，對每股盈餘的侵蝕效果。令人驚訝的是，完全稀釋後，每股盈餘落差超過一成的公司，數量多達三十八家，其中甚至包括股東人數眾多的矽品（二三二五）、日月光（二三一一），投資人不可不留意。
舉例來說，中小型建商達麗（六一七七），股本二十．三億元，一二年八月發行五億元「達麗四」可轉債，發行轉換價格為三十．一七元，股價二十九．七五元，股價一年內最高漲到四十一元，目前餘額二．七一億元，已有近半債權轉換為普通股。
一五年三月，達麗股價最高為四十六．九五元，卻在短短五個月內、跌至二十一．五元，跌幅逾五成；同年九月，股價二十七元時，公司又發行兩筆五億元可轉債（達麗五、達麗六），發行轉換價分別為二十三．八四元及二十三．九八元。
從前三季財報來看，公司基本每股盈餘一．六元，但稀釋每股盈餘一．二三元，稀釋比率高達二三．一％，目前達麗股價已高於最新可轉換價格，未來若債權人陸續轉換，恐影響原有股東權益。
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指標2》檢視未到期可轉債餘額 當心轉換後賣壓
再來，在購買普通股前，可優先檢視公司是否有發行未到期的可轉債餘額，當餘額數字較大，意味著股價上漲時，隨後可能就有一股賣壓。
另外，最好再進一步觀察股價與轉換價的價差，倘若轉換價格高於普通股股價，轉換沒有價差，影響性不大，可轉債持有人會傾向持有到期；但若是可轉債的價格低於普通股股價，持有可轉債的特定人，則隨時可能行使轉換權利，造成股價波動。
例如附表中的濱川五，為一五年二月發行的可轉債，發行總額二億元、目前尚有餘額一．八億元，約九成未轉換。公司近期股價連續帶量大漲、站上三十一．四元，也已高於轉換價格二十二．四元，建議持續追蹤可轉債流通餘額，留意籌碼轉換的賣壓。
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獨董應盡守門員責任 監督資金用途、配售名單
儘管如此，公司發行可轉債，就法令而言完全合法。《公司的品格》作者李華驎就直言，金融商品本質並無好壞，不應該從弊案的角度先入為主。但是既然發行可轉債，有稀釋發行公司ROE、EPS之虞，傷害原來股東利益，甚至造成籌碼賣壓，獨立董事是否充分發揮監督之責？
獨立董事制度在台灣上路多年，常被市場寄予厚望，作為提升公司治理品質的方式，因此當上市櫃公司發生弊案時，獨立董事的功能性也屢次被放大檢視。
「以可轉債發行來說，獨立董事確實很難用法令阻止公司發行。」郭恭克坦言。但他認為，仍有方法落實監督，首先，獨立董事必須確認企業真有資金需求，以及充分了解可轉債募資後，最主要用途為何；再者，透過承銷商洽特定人配售的機制高度不透明，籌碼如何分配、誰取得額度，獨立董事亦有責任要求審閱，甚至請經營階層說明。如此一來，將較有警示經營者的效果。
其實，國外已有不少獨立董事充分發揮監理責任的成功案例，「但台灣的獨立董事制度，是由董事會或是持股一％以上的股東提名，再由股東會投票選出。反過來說，獨董還是需要公司大股東支持才有可能當選。」李華驎表示，能否實際發揮監督責任，或許還有一段很長的路要走。
