期待小英總統翻轉資本市場！

大約在二十分鐘左右，小英總統終於觸及兩岸的話題，她沒有直接回應北京當局要求她親自說出的「九二共識」，由尊重九二會談歷史來代替，此時的台股以正面回應，加權指數在十一點三十四分往上拉升，上漲六十二．○九點。

為什麼要在總統就職大典上關注股市的變化？因為台灣已出現三次政黨輪替，每一次週期都是八年，過去兩次政黨輪替，台股都是開高走低，最具代表性的是二○○○年陳水扁當選總統的五二○，當天台股以九○九三．一四點開出，一度拉高到九一六七．七八點；但是阿扁總統開金口發表就職演說後，台股急殺到八八二○．三五點，最後大跌二九九．四二點。從阿扁開口到結束，台股震盪幅度達三四七點，可以想見面對第一次政黨輪替，資本市場表現出的驚恐狀態。

意外》小英總統打破五二○魔咒

二○○八年馬英九高票當選總統，那時阿扁因貪腐下台，民進黨元氣大傷，馬總統挾高民意登上總統寶座，股市卻以開高走低來回應○八年的五二○，台股以九三○九．九五點開出，一開盤指數一路走低。馬英九在兩岸關係釋出十足善意，但股市顯然不買單，當天台股收盤九○六八點，指數大跌二二六．三一點，跌幅達二．四三％，比二○○○年阿扁那次五二○下跌二．二八％還跌得深。

有了前兩次政黨輪替的經驗，投資人都有既定印象，不論誰當家，五二○當天股市都大跌，於是形成了「五二○魔咒」。

今年小英總統當家，股市在五二○之前已顯得賣壓沉重，投資人紛紛提前開溜，最具代表性的是櫃買（OTC）指數從一三三．四八點下殺到一一六．九七點，指數已先跌一二．三六％；加權指數也從八八四○．七五點跌到七九九九．九八點，跌幅九．五％。在台灣第三次政黨輪替前夕，資本市場以最悲觀的態度來回應。

不過，期待不高，股市反而有意料之外的好表現，小英總統沒有直接回應九二共識，國台辦也以「未完成的答卷」來回應，警告兩岸交流可能暫緩，股市卻在小英演說提到尊重九二會談歷史之時衝高。這一次的五二○，股市沒有再出現大跌，終場反而上漲三十五．二八點，加權指數收在八一三一．二六點，小英總統終於破除了五二○魔咒。

台灣經歷了三次政黨輪替，資本市場都透露了不同的內涵，假如把指數漲跌當成指標的話，阿扁執政八年，股價指數小漲一七五．四一點，漲幅約一．九％；到了馬總統執政八年，台股下滑九七二．九一點，跌幅超過一成；下一棒，小英總統如何在股市寫政績？

假如從加權指數的變化來看，台股從二○○○年到現在，除了受到像科技泡沫、九一一恐怖攻擊，或馬總統任內挑戰最大的金融海嘯、歐債危機外，台股在八○○○至九○○○點是一個穩定的區間，這可從三次政黨輪替，台股都沒有超出這個範圍看出端倪。

像二○○○年的五一九政權交替前，台股加權指數在九一一九．七七點，五二○當天，指數跌到八八二○．三五點；到了馬總統時代，在扁政府的最後一個交易日，台股收盤是九二九五．二點，五二○當天收盤是九○六八點；這次馬總統任期最後一個交易日，台股收盤是八○九五．九八點，小英總統就職當日，台股收盤是八一三一．二六點，加權指數都在八○○○至九○○○點的區間波動，這顯示八○○○至九○○○點的箱形區間，是合理的多空均衡位置。

蔡英文接下總統重擔，要如何扭轉財稅困境，攸關資本市場未來發展的生命力。(攝影/陳俊銘) 

警訊》成交量大縮水  透露經濟轉型問題

但是表面上看股價波動不大，成交量的變化卻看出不尋常的內涵，我選擇了三個五二○的點來觀察成交量變化。在二○○○年的五二○當天，台股成交一二五八．九七億元；到了○八年的五二○，當天成交一七七七億元；八年之後再到這次小英總統就職，成交量只剩下五七六．八億元，這八年之間成交量暴減約三分之二，這是台灣經濟轉型不力，資本市場失色透露出來的危險訊號。

在陳水扁執政的時代，台股日均量都在一二○○億元上下，二○○○年的五二○成交一二五八．九七億元，就是當時的均量水準。在阿扁上任前，台股指數在三月攻上萬點，當時最大天量到達三一八四億元，即使到扁政府末期，台股量能仍然很充滿，例如，○四年三月選戰最激烈的那個月分，台股月成交量是三．七六兆元，扁政府時期最大成交量出現在○七年七月，那個月成交量是四．九九兆元。
 

扁政府換手到馬政府，馬總統任內受到金融海嘯重擊，台股最慘從九八五九．六五點慘跌到三九五五．四三點，但馬總統第一任任期，股市交易量還算正常，例如○九年四月成交量三．一四兆元，一○年十二月也有三．一五兆元，一二年二月也還有二．八五兆元；但是證所稅加上富人稅紛紛擾擾，台股成交量從此再也不見三兆元以上大量，二兆元以上也不多見，月均量降到一．五兆元上下，像今年四月的月成交量只有一．四八兆元，比起扁政府時代，到了馬政府，成交量幾乎減半。

這當中，全球在金融海嘯後擴大QE（貨幣量化寬鬆），各國央行都大印鈔票增加貨幣供應量，但台股成交量反而大幅度縮水，這段期間，台灣努力擴大股市容量，台股上市櫃公司加起來總數已超過一千六百家。上市家數越來越多，股市交易量卻越來越少，也浮現了台灣資本市場的危機。

現在小英政府面對的是台灣經濟基本面的弱化，這包括了出口連續十五個月衰退，今年前四個月出口衰退仍達一○．七％。其次是經濟低成長，甚至是負成長威脅，台灣GDP（國內生產毛額）成長率已經連三季出現負值，亞洲四小龍顯然經濟表現不佳，很多年都維持在一．五％至三％之間，台灣率先出現負值，加上投資力薄弱，這已是小英政府最嚴峻的挑戰。

而資本市場的停滯，量能的萎縮，凸顯了在過去三次政黨輪替以來，台灣經濟的困窘。自經濟總量來看，從二○○○年到一六年，台灣經歷三次政黨輪替，但GDP總量成長有限，台灣GDP從三三一四．五二億拉升到五二三六．六七億美元，只成長五七．九六％。

同一時間，中國ＧＤＰ從一．二兆變成十一兆美元，成長八一六％，亞洲四小龍的韓國，成長一五八％，新加坡成長二二一％；新興國家的印尼，成長四三八．四九％，印度成長四五二％；成熟國家如美國也成長六九．四％，德國成長九八．三％。台灣經濟總量成長有限，這也是股市市值拉不大的主因之一。

以國際股市衡量的巴菲特指標（股市總市值／GDP）來看，台灣資本市場的比率約一．五倍，這比美國的一．一倍，中國○．六倍要高出很多，台灣不能夠把分母（GDP）變大，股市很難有太大的發揮空間，這說明了台股過去十六年來，大致維持在八○○○至九○○○點之間的真相。

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對比》兩岸相同產業  本益比卻差很大

但水能載舟，也能覆舟，股市的交易量就像人體血液一般，以三次政黨輪替之日的成交量來看，這次小英總統的五二○，股市交易量只有阿扁五二○的二分之一不到，更是只有馬政府五二○的三分之一，台股量能急縮，透露了不尋常的訊息。最顯著的是成交量萎縮，周轉率下滑，本益比壓縮，讓台灣企業在兩岸的競爭中面臨十分不利的窘況，像是這兩年大家都在談紅色供應鏈，兩岸股市本益比差距非常大。

今年中國深滬股市相較於去年高檔，已下滑近五成，但是兩岸相關產業卻出現完全不同的本益比，像對台動作最大的紫光在增資後，股價縱然已從一三九．五元跌到五十六．九元人民幣，但本益比仍高達三八○倍。

台灣很多相關的IC設計、封測股，本益比都只有十二倍左右，像矽品十九．六倍，但是日月光在上海上市的環旭電子，雖然股價從五十四．一八元跌到八．四七元人民幣，本益比仍高達三十三倍；連接器的立訊目前市值達三四一億元人民幣，本益比高達四○．四八倍，但是台灣的正崴只有十四．七倍。

兩岸相同的產業，本益比表現完全不一樣，像電池模組的台灣新普、順達科本益比約十倍，中國的德賽電池卻達三十五．六三倍。台灣的觸控面板產業，勝華已出局，洋華、介面虧損累累，TPK宸鴻去年慘賠二○○億元，中國的歐菲光電本益比卻高達六十一．七倍。面板的京東方崛起，本益比三十八．四九倍，台灣的友達、群創只能喊救命。LED的三安光電市值拉升到四六八億元人民幣，本益比二十六．五倍，晶電、泰谷卻慘賠。

若觀察三次政黨輪替日的股市成交量變化，從陳水扁的一二五八億元，馬英九的一七七七億元，到蔡英文這次的五七六億元，可以看出台灣股市的量能蛻變，○八年是個重要轉折點。

在金融海嘯後，台灣產業調整並不順遂，很多產業逐漸喪失競爭力，這是造成本益比極低，股市動能縮減的基本面；但是讓股市動能縮減更快速的，是不當稅制，從證所稅到富人稅，政府只是把股市當成提款機，為了實踐馬總統的公平正義歷史定位，股市成了祭品。

肇因》不當稅制逼大戶出走  動能更縮減

這當中，包括內外資的稅制差距極大化，造成很多本國人將資金匯出變身成外資，金融帳連二十三季淨流出，金額達二五六九億美元，約八．二九兆元新台幣，台灣的錢四處外流。其中，富人稅將兩稅合一抵扣減半，外加二％二代健保附加費，讓股利政策形成嚴懲長期投資人的制度。

全世界九成國家的股利所得都採分離課稅，只有台灣把股利所得併入綜合所得稅，於是每一次股市除權息，總是布滿了賣壓，因為這形同投資人出錢配息給自己，還必須課重稅，形成資本市場重懲長期投資者，卻鼓勵短線投機的畸形現象。

蔡總統的五二○，股市以上漲三十五．二八點收盤，這是資本市場對蔡總統表達善意，尤其是蔡總統上任的第一個上班日，台股大漲二一三．一八點，成交量也放大到九○二．四九億元，這是對蔡總統的期待；但五二○成交量壓縮到五七六億元，也代表了最壞的狀況。未來蔡總統領導的政府團隊，只要「do right thing」，台灣的資本市場與經濟就有翻轉的機會！