二○一四年興櫃市場成交量創五年來新高，儘管今年前五月人氣略減，加上領頭羊生技族群陷入調整，但生技產業的特性適合台商發展，若能經過一段沉澱期，未來仍可望浮現新的產業機會。
數據顯示，近五年來，興櫃市場成交量出現幾乎「V」形的劇烈轉折。去年，由於生技股成為各路資金與投資人關注的焦點，族群領軍的效果，使得興櫃市場交易更加活潑，成交量一舉衝上四一九四億元的新高。
然而，今年以來，興櫃再度降溫，以前五月成交金額為例，今年是一三○三億元，相比去年的一七二五億元，少了約四分之一；福邦證券董事長黃顯華指出，這似乎意味著，興櫃人氣已隨大盤暫時冷卻。
但如果以產業區分，生技類股無疑是近年來興櫃市場由冷轉熱的最大功臣。
二○一○年，興櫃成交金額最高的前十名，清一色仍是電子類股的天下，後來包括中裕、智擎、浩鼎、鐿鈦等醫藥、醫材業者陸續登錄興櫃，前景備受看好，讓市場重新看待生技類股的評價水準，個股價位紛紛水漲船高。
最明顯的例子，是一二年前十大熱門股中，生技股就多達七檔；到了去年，熱門股前四名全都是生技股，可見族群依舊是市場焦點。
領頭羊：生技股 紅色供應鏈風暴外的新利基
分析市值，未上市股的排行當中，生技業依舊是市值前五十強的大熱門。以家數來看，去年擠入前五十強的新藥公司，包括浩鼎、中裕、藥華、寶齡富錦等十家；屬於醫療設備及醫療耗材的業者，分別是環瑞醫及尖端醫，總計十二家。
今年擠入前五十強的新藥公司，也有中裕、藥華、健永等十家；至於醫療器材及美妝等品牌業者則數量增加，包括益安、晶碩、達爾膚都入榜。市值五十強當中，生技類股就有十三家，數量還勝過去年。
「現在大家都憂心『紅色供應鏈』的威脅，其實，生技業正是電子業之外，台灣下一個利基所在！」華祥創投總經理蘇穀祥、專業投資人王子剛都認為，生技業因為市場區隔明確，強調個別產品的研發成果，不走「打群架」模式，對台商而言，較有機會勝出。
不過，若從市值的變化來看，今年的生技股市值明顯較去年下滑，是相當值得注意的訊號。
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震撼一：基亞事件 新藥風險高 變數難以掌控
除了浩鼎掛牌，族群少了領頭羊，加上浩鼎市值對比掛牌時，最多已經跌掉二五％，許多去年買在高點的投資人，目前還是嚴重套牢。生技股的資金效應會不會遞減，市場正在密切觀察。
以新藥為主的生技股，為何股價劇烈修正？
主因是，前幾年投資人對新藥產業面臨的各種風險，缺乏深入全面的了解，直到近來，國內新藥公司的開發進度逐步明朗化；加上陸續經歷各種風暴的洗禮，例如，臨床實驗結果可能不如預期，甚至取得藥證以後，也要歷經長時間才能正式進入銷售階段，而且實際銷售利益是否如業者宣稱的龐大，銷售利潤能夠分得多少比例，在在影響新藥股的投資價值。面對預期和實際的落差，自然有資金打了退堂鼓。
此外，去年七月的「基亞事件」，更是帶給投資人一記當頭棒喝。
當時，基亞的肝癌新藥「PI-88」，由於臨床實驗的期中分析數據未達標，原本高達四八六元的股價，開始連番無量跌停，直到一二○元附近才暫時止跌。
這個效應，也導致眾多生技股的籌碼大幅鬆動，先後跟著回檔。對投資人來說，新藥研發的成果，並不保證成功，每一檔漲幅高掛的股票，成績單最終還是要面對市場的嚴苛檢驗，這是生技股的第一次震撼教育。
震撼二：寶齡市值大縮水 藥證非保證 獲利分配是關鍵
生技股帶給投資人的第二個震撼，是在本次未上市股市值排行調查中，排行第二十三名的寶齡富錦（簡稱寶齡）。
寶齡研發十餘年的抗腎病新藥拿百磷（Nephoxil），已成功取得美國、日本及台灣藥證，同時也將其授權至美、日、歐及中國。
然而，即使克服萬難終於取得藥證，寶齡市值卻只剩下去年的四成，關鍵為何？
根據寶齡公告的資料，藥品銷售的里程金與權利金的分潤比率，應該是影響股價的主要因素。
最初，公司是透過外部授權取得Nephoxil，當時與新藥發明人許振興博士協議的分潤比率，在歐、美、日等地授權的里程金部分，有三分之一分給發明人。在產品銷售權利金部分，歐、美、日等七個區域，以及亞太地區的台灣、韓國、澳洲等十幾國，也有一半權利金將要分給許振興。
由於歐、美、日正是主要銷售區域，對獲利而言占較大權重，因此，寶齡要分出去的利潤絕非小數目；再加上公司至今尚未釋出下一個完整的新藥開發計畫，當市場對未來缺乏進一步想像空間，投資人先拋售持股、落袋為安，也不令人意外。
當然，這項合約並非全然不利於寶齡，例如包括中國在內，其他五十五國的銷售收入，將由寶齡獨享；另外在原料藥部分，自夥伴收取的製造費或權利金，也全數歸屬於寶齡。不過，新藥股各自的獲利分潤模式，以及實際分得比例，還是投資人進場前必須做好的功課。
除了基亞與寶齡這兩個案例，新藥股還面臨不少挑戰。舉例來說，新藥開發可能比原訂時程晚，或是即使拿到藥證，正式開始銷售時又遇到各國主管機關人手不足、法規改變、或突然浮現同類產品競爭，甚至是尋找海外合作對象曠日費時，都可能令挹注獲利的時間嚴重落後，這種種問題，難以從基本面看出前兆，而又讓投資人無能為力，自然會使得投資人縮手。
新秀：醫材、美容通路 市場明確 可循本益比找標的
至於在醫療器材、耗材及美容通路等領域，就不像新藥股充滿不確定性。由於這些企業的產品與市場相對明確，個別企業都有短中期的獲利目標，對投資人來說，選股邏輯仍回到過去大家熟悉的本益比法則；而且，在這個領域也不斷有新秀跳出來，例如今年就有益安、晶碩、達爾膚等新面孔，可能是投資人找尋標的的新選擇。
其中，市場新兵達爾膚有路易威登（LVMH）集團入股，雙方將共同前進中國市場，開設實體通路。這種與國際知名品牌策略聯盟的模式，可望為台灣具研發實力的中小企業，創造一條新的成長路線。
在窗簾市場具高競爭力的億豐，是興櫃最受矚目的新兵之一。（圖/億豐提供）
亮點：窗簾一哥億豐 重回市場 毛利率高達四成
除了生技業公司，重回資本市場的世界級窗簾大廠億豐，不僅去年繳出EPS（每股稅後純益）八．四八元的好成績，目前市值也超過三百億元，在EPS與市值排行均名列前茅，毛利率更超過四成，無論是獲利能力或產業地位，表現都相當突出，預料將是未來市場關注的焦點之一。
曾經下市的億豐，在過去幾年間，除了第二代經營團隊接棒，本業也完成不少轉型。例如研發具專利保護的窗簾裁切機台，成為亞洲唯一具相關研發能力的廠商；在美國，億豐透過提供機台給大型家居連鎖店，鞏固雙方的合作關係，也架高了對手進入門檻。
隨著美國房市持續復甦，美國地區占總營收高達八成的億豐，一方面深耕行銷通路，二方面持續行銷自有品牌，附加價值將更上層樓。去年億豐EPS八．四八元，比前年的二．四九元成長超過二倍，就是公司營運搭上美國經濟回溫趨勢的最佳例子。
跟著趨勢走，才能找出贏家，歷年來，《今周刊》「未上市一百強」專題曾經報導的公司，從聯發科、大立光到浩鼎，不僅一次又一次地成為台灣熱門產業的亮點，投資人只要充分研究，從今年的焦點出發，肯定能看出下一波市場主流的所在。
台股考驗》 A股來勢洶洶 下半年衝擊浮現
「當然有影響啊！」「接下來半年，會是觀察期！」當我們採訪興櫃或未上市個股的投資人時，一談到A股，受訪者的答案，都有這兩句話。不可諱言，A股在一年內暴漲逾一倍，任何企業面臨選擇，究竟要進入台灣或中國資本市場，得到的評價落差自然更大，企業在台上市的意願，無可避免會降低，這也成為接下來台股以及興櫃市場的一大考驗。
一位專門研究未上市個股的分析師就指出，自從去年A股明顯出現漲勢以來，有意以海外企業（F股）第一上市的公司，就陸續浮現打退堂鼓的案例。「小一點的，考慮的是創業板、新三板；至於規模夠大的（公司），就直接挑戰主板！」這位分析師預警，未來半年內，企業第一上市案就可能逐漸減少；換句話說，新股都轉戰對岸去了。「沒辦法，評價實在差太多！我們也在研究，該怎麼參與陸股這波大行情，而不是只看台灣（市場）！」他坦言。
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