看到今年以來股市的表現，不少人一方面期待多頭行情持續下去，另方面又擔心
股市是否已屆高檔，隨時都有拉回的可能。
這麼說似乎非常大膽，因為一般分析師會根據市場的盈餘成長、本益比等財務基本資訊，來計算股票的合理價位；依照這種評價方式，當然不可能達到我所預估的水準。只不過股票市場永遠也不可能達到這麼理性的境界，不然就不會發生泡沬或崩盤的現象了。
同時，別以為我比其他分析師更大膽或更樂觀地看待台股行情；事實上，當我們身處在 boom 或 bubble 行情中，並不容易賺錢。因為當大家覺得股價漲多了，不敢去追，這時股價會愈來愈高，直到多數人再也受不了了，跳進去之後，股票才會回頭，結果大夥兒便成了最後一批老鼠。
因此「泡沫」的定義便是，當大家統統都跳進去時，股票已經沒得漲了，就會下跌，而且是以崩盤的形式下跌；這種現象對投資者來說，十分不健康，不但賺不了錢，而且容易大賠，同時對經濟體質及資本市場也會造成嚴重的傷害。最好的情況是，股票慢慢漲，雖然錢也是慢慢賺，但是卻賺得很穩當，而且大部分可以放進口袋裡。
既然泡沫市場有這麼多後遺症，為什麼我們還會讓它出現？這就是前面提到，股票市場不理性之處了。
泡沫的形成，責任通常在央行身上。在美國這次經濟衰退的過程中，Fed （聯邦準備理事會）被日本的通縮經驗嚇到了，所以採取積極的貨幣政策；當然經濟受到貨供增加的刺激也明顯回升，但是即使如此，Fed 也不願貿然調升利率，以免讓不穩定的復甦嘎然而止。與當初快速降息對照，好像汽車油門一下子就踩到底，當速度已經拉升到一百八了，卻仍不願意放鬆油門；如果再這麼下去，最後會發生什麼狀況，實在不難想像。
美國的貨幣政策對景氣復甦具有神效。美國消費者對其他國家的經濟影響相當大，尤其過去十年日本經濟奇爛無比；歐洲則因為先前納進東歐國家，造成產能大增，為了消耗劇增的產能，經濟也沒有能力擴張，宛如一攤死水。因此十年來真正有成長力且具規模的經濟體，就只剩美國了，也因而造成全球多數國家對美國的消費力倚賴日深。
然而美國以貨幣政策解決其經濟難題，卻造成貨幣供給快速增加。從日本及美國的經驗得知，要抵銷通貨緊縮的壓力，一是要增加貨供，同時經濟體內的產品數量不能增加，好讓物價易漲難跌；於是表面上物價上漲了，在漲價的預期心理下，便可紓解緊縮的壓力。
當美國的貨供增加速度明顯大過其他貨幣時，美元對他國貨幣便相對下跌。可是值此全球經濟復甦初期，為了避免本國貨幣對美元強勢升值，影響經濟成長，多數國家的中央銀行便不得不跟著 Fed 起舞，大印鈔票。
而惟一沒有跟著 Fed 舞步的，只有歐洲央行。 因為歐洲好不容易才湊出一個較具規模的央行與美國抗衡，為了面子，Fed 這樣作，歐洲央行就偏要那樣作。另外就是，歐洲經濟體吸納了東歐的產能及貨幣，現實環境不允許採行寬鬆的貨幣政策，所以寧可犧牲短期的經濟成長，以維持歐元的穩定性及品質。
不過其他國家，特別是亞洲國家，向來便以美國馬首是瞻，而且才剛剛經歷了金融風暴的洗禮，所以現階段比較在意經濟成長，而無暇顧及貨幣品質與經濟自主性，所以亞洲貨幣幾乎都跟著美元走弱。
對於利率，同樣也由中央訂定，所以銀行的競爭力也很弱；而所謂的「弱」，是指管理、新金融商品開發能力、服務等，也包括呆帳情形及股本等方面。由於人民幣兌美元匯率由官方訂定，無法真實反映市場的供需，也形成另一種不平衡狀態，但是這種狀態終究要面臨調整，只是產業體質太弱，恐會受不了這種衝擊，以致中共中央投鼠忌器，不敢輕言更動。
中國經濟雖然熱到不行，但是中國政府不了解匯率、利率自由化對其銀行體系會造成何種影響；時間拖得愈久，這股壓力就愈大，而壓力總有釋放出來的一天，只是不知道會以何種方式發泄。
去年底我曾提過，由於上述原因，短期人民幣升值的機會很小。不過最近從中國內部傳來的一些訊息，讓我們認為，人民幣不動的立場似乎不再那麼堅定，因為中國仍不可避免受到原物料漲價的壓力，如石化、鋼鐵、能源等；加上貨幣供給成長過快，令中國官方從擔心通縮，轉而為擔心通膨的問題。
中國的貨供從去年初開始明顯成長， 理論上，貨供成長率與名目 GDP （國內生產毛額）成長率相當，去年底中國的貨供成長為一○％，經濟成長也接近九％，可是 CPI （消費者物價指數）卻是負一％，確實是有通縮的壓力。
有趣的是，這麼高的經濟成長，竟然還有通縮壓力，可能的原因在於，中國在耐久財的支出上雖然高成長，可是消費財則仍在萎縮之中；究其原因，除了經濟發展不平衡外，國內通路不順、外銷數量龐大、儲蓄率高，消費物價便持續受到下跌的壓力。
最新中國貨供成長跳升一倍， 達二○％，所幸 CPI 也轉為三．二％，算是近來的新高。不過別忘了，七、八年前宏觀調控前，中國的消費者物價年增率一度高達二八％的水準；經過七年多來的調整，三％多的 CPI 仍處於健全的成長。 另外，中國一月外貿也出現逆差，從此看，外界也不能指稱人民幣匯率被過度低估。加總這些正負因素，人民幣不可能放手大升，但是微調的機會確實存在。
整體來看，短期內日本對日圓匯價仍將採取保守的態度，中國也不會輕易放手讓人民幣自由浮動，頂多也只是意思意思調升一下而已；美國經濟成長的速度也會逐漸緩和下來。所以台灣央行的貨幣政策，實在沒有太大的自主空間。
去年十一月台灣 M1b 貨供成長率高達一九．一％， 十二月稍降為一八‧一％；今年一月適逢農曆春節，數據較不具參考性，估計未來還會再繼續攀升。對台灣央行來說，Fed 長期過度壓低利率，迫使亞洲央行起而效尤，日本及中國也過度壓抑本國匯率；這兩方加諸而來的壓力，形成貨幣供給增加太快，利率太低，外匯存底累積太快，而這都是形成泡沫市場的養分。
這種狀況與一九八六年的情形十分類似。當時台灣與日本也才剛走出長期不景氣的陰霾，利率壓得奇低，也造就出兩國股市長達三、四年的泡沫市場。
由於上述內外在的種種因素，台灣股市形成泡沫市場似乎已成為必然的宿命；台幣若升值，將吸引更多的熱錢進來，熱錢大量進來，台幣就升得更快。如果壓抑台幣漲勢，外匯存底就愈來愈多，而伺機狙擊的國際游資也在一旁虎視眈眈。央行現在不調整，日後就會進退失據，陷入更深的困境，更加動彈不得。
我們在研究過去泡沫市場的成因時，總覺得各項數據資料都十分清楚，但是當時的人怎麼還會讓它發生呢？但是現在我們也掌握了這些可能形成泡沫的因素，卻也無能為力。就像看到火車疾駛而來，可是卻逃不掉，只能眼睜睜地看著它迎面撞來。
由於上述內外在的種種因素，台灣股市形成泡沫市場似乎已成為必然的宿命；台幣若升值，將吸引更多的熱錢進來，熱錢大量進來，台幣就升得更快。如果壓抑台幣漲勢，外匯存底就愈來愈多，而伺機狙擊的國際游資也在一旁虎視眈眈。央行現在不調整，日後就會進退失據，陷入更深的困境，更加動彈不得。
我們在研究過去泡沫市場的成因時，總覺得各項數據資料都十分清楚，但是當時的人怎麼還會讓它發生呢？但是現在我們也掌握了這些可能形成泡沫的因素，卻也無能為力。就像看到火車疾駛而來，可是卻逃不掉，只能眼睜睜地看著它迎面撞來。
