三是市場的投資與投機，產生極大的分野。今年是台股多頭十分有氣勢的一年，創下暌違三十年的歷史新高點，但也出現了史上罕見的大投機潮，很多個股股價飆升，最後又像自由落體般急落直下，令人歎為觀止，形成牛市中難得一見的投機泡泡傳奇。當中以生技防疫股、TDR族群及從興櫃轉上市的新股最具代表性。
疫情貫穿全年，生技股出現十年一遇的大機會，但是股價大漲後，終究得面對基本面考驗。過去十年來，生技股有很多經典的炒作傳奇，第一檔是基亞，從一一年起，基亞以一款癌症術後用藥PI-88為題材，股價從二十二．九五元漲到四八六元，市場當時如癡如醉，認為這一顆PI-88可以拯救全世界，當時參與炒作的一位朋友直言，基亞是人類的救星，股價上看六位數。
沒想到一切只是曇花一現，基亞炒作夢醒，股價跌至二十四．四元，這一輪炒作最大贏家是大股東，尤其是云辰的兩位創辦人。基亞股價飆升，也讓基亞又誕生了一家基亞疫苗，但基亞招牌已不堪用，最後又將基亞疫苗改成高端疫苗。這次高端疫苗也參與疫苗研發，股價一度炒上一三四．五元，最近才跌回八十三元，這是第一宗生技狂想曲。
下一檔是浩鼎，也是以一款治療乳癌的新藥引來市場追逐，股價一口氣炒到七五五元，後來股價慘跌到五十八．六元。今年疫情造成生技股又是一輪狂炒，但這次浩鼎表現十分冷靜，浩鼎是二○○二年創立的公司，背後有當時中研院院長翁啟惠的助力，一五年從興櫃轉上櫃，每股三一○元，是十分高貴的股價。不過這家癌症用藥的生技公司從○二年迄今，已經十八年，仍沒有營業額，但卻留下生技股熱炒的豐功偉績。
浩鼎在一五年狂炒時，市場也是如癡如醉，股價千元、萬元都有人喊，但市場上只有我一個人頻潑冷水。最簡單的一個評價模式是，浩鼎如果能站上七五五元或千元，代表浩鼎背後會有強大的EPS成長動能，如果用EPS回推，浩鼎以二十倍或三十倍本益比來算，至少一年要創造一股二十元EPS的實力。試想浩鼎何年何月可以創造二十元EPS的成績，結果大家等了浩鼎十八年，浩鼎到今天都沒有營業額，這也看出台灣生技產業的盲點。
搶作生技發財夢，上沖下洗、股價腰斬
這些年，業者經常抱怨政府給生技產業的助力太少，但是《生技新藥產業發展條例》讓眾多沒有營業額的生技公司掛牌，且沒有任何「降落傘條款」，可以讓一直沒有營業額的公司股價炒來炒去，最後整個市場一定淪為炒股利益蓋過生技研發利益的金錢遊戲噩夢。
韓國生技公司不斷奔馳，三星生技、Celltrion都躋身韓國前十大市值行列，但台灣迄今沒有一家交出成績單的公司，這背後的問題，值得大家仔細深究。今年生技股又再度出現難得一見的熱炒，最具代表性「天國一輝」的中天、杏國、合一、杏輝。
疫情持續肆虐，全球確診病例及死亡人數頻創新高，但「天國一輝」的股價老早掉頭折返，合一從四七六．五元跌回一五三．五元，股價在第一波回檔六七．七八％，後來又彈升到三七八．五元；中天從一五九．五元跌回七十三．三元，回檔五四％；杏輝從六十八．五元跌回三十三．八元，跌幅五○．六五％。可以想見，今年炒得最猛烈的「天國一輝」這次回檔，股價都是腰斬等級，當中值得注意的是，杏輝有六款產品在九月被食藥署公告下架回收，最基本的藥品都慘遭下架，令人想到杏國的胰臟癌新藥臨床，成功機率會有多高？
「老人與狗」理論，小狗會回老人身邊
今年最狂熱的還有快篩試劑公司，最具代表性的有三家——普生、瑞基、金萬林。疫情從元月開始，國內快篩試劑變成熱門題材，大家想像市場空間無限大，股價陷入瘋狂大炒境界。普生一度衝高到二七八元，瑞基到四三五元，金萬林到二○○元，股價不斷飆升。我不時提出示警，並用投資大師科斯托蘭尼（André Kostolany）的「老人與狗」理論，股價像小狗，年線是牽著小狗散步的老人，最後小狗一定會跑回老人身邊。
瑞基狂炒到四三五元時，年線在九十五元左右，普生二七八元時，年線在二十八元，金萬林二○○元時，年線在二十五．六元，股價與年線乖離缺口大得太離譜。如果基本面可以跟得上，也許還可以承受，若基本面跟不上，問題就大了。瑞基單月營收到五月的一．○五億元就上不去了，普生營收有成長，但上半年仍虧損，金萬林營收大多停留在兩千多萬元，這麼一來，撐高的股價一定載不動基本面。
如果用同樣的角度看韓國，今年在疫情中韓國的快篩試劑出口高達三十億美元以上，顯見韓國快篩試劑公司的全球競爭力遠優於台灣。台灣的快篩試劑公司，到了下半年業績依然平淡，股價一定巨大調整。普生從二七八元跌到四十九．五元，跌了八二．一九％，普生股價漲到二七八元時，市值達一二五億元，如果大股東最高檔拋出，一生投資完全回收，最近股價跌破五十元關卡，已逼近現金增資四十六元溢價的水平。
市場上受矚目的瑞基，今年高喊EPS會達二十元，但上半年只有二．四一元，下半年營收普通，股價從四三五元跌到一四五元，跌幅達六六．六％，今年瑞基不但一股賺一股難，恐怕連半個股本都很有挑戰性，這是基本面的考驗，金萬林也是如此。
這些年，很多投資人心甘情願在生技新藥股上等待，這是等待一個夢，但是投資追求的是獲利，如果一家沒有營業額的公司，五年、十年，甚至二十年都創造不了營業額，那麼大家在等什麼？投資一家企業，背後代表的是現金流，企業有獲利，創造現金流，可以配息給股東。
像台積電每年配十元給股東，股東長期投資可享逾二％的回報，但是高價買到基亞、浩鼎的人，只能抱著股票一直等下去。最近藥華藥在仲裁官司敗訴，被判賠四十八億元，這幾乎是兩個股本。也有小股東說，永遠要與藥華藥在一起，這是投資人的膽識，但與理性投資無關。台灣的生技夢可能一直夢下去，但全世界的新藥投資都以法人為主，台灣資本市場把菜籃族趕去投資生技股，未來會如何？讓我們繼續看下去。
先前，我提到台灣存託憑證（TDR）最近出現如雪崩一般的景象，我們先來盤點一下，美德醫從七十八元跌到三十一．一元，跌幅超過六成。泰金寶從十三．七五元跌到三．八二元，跌了七二％，越南控股跌五七％，明輝控股跌七四％，精熙跌六四．五九％，晨訊科跌七二．四％，友佳跌七○％，杜康也跌七○．三％。
受惠新冠快篩題材，瑞基大漲，但是基本面營收卻跟不上股價漲幅。（攝影／蕭芃凱）
TDR災情慘烈，過度追逐易致風險
看起來，大多數TDR都出現六、七成的慘跌，這是因為先前市場過度炒熱股價，TDR只是一個憑證，最後的股價如同小狗與主人一般，股價最後一定會回到在母國上市的股價附近，到今天為止，康師傅、神州數碼及友佳都跌到母國上市股價下面，也算是回到正常水準。
股價已跌了七二％的泰金寶，二十六日在泰國的收盤價是二．一四泰銖，台股收盤約是四．六六元台幣，換算後溢價超過一倍，仍有很大風險。在市場上被視為最績優的美德醫，今年逢疫情爆發機會，獲利成長，美德醫實收資本額二七四七萬美元，前三季營收二．八七二億美元，稅後淨利八四六三萬元，年成長一九八倍，等於前三季賺了三．○八個資本額，目前在新加坡掛牌價是一．一七新加坡幣，台股跌到三十一．一六元，換算約一．四六六一新加坡幣，溢價約二五．三％，股價回檔倒是可以留意，也許美德醫回台上市，可以享受更好的回報。
投資TDR的投資人，一定要注意母國公司的掛牌價，畢竟台灣只是買一個憑證，如果台灣股價炒得比國外掛牌的公司還高，風險就會降臨在投資人身上，這是投資TDR的必修功課。投機可以，但不可忘了基本面的角力，籌碼炒作只是一時的，最後仍得看基本面。
這次還有興櫃轉上市櫃的狂炒，像亞洲藏壽司在上櫃前，一度炒到三二五．五元，市值達一四六．四七億元，一家日本壽司店市值接近一五○億元，股價可能高估了，上櫃後，亞洲藏壽司從興櫃時的三二五．五元跌到七十六．六元，跌幅達七六．四七％。同樣初登興櫃的八方雲集，一下子拉升到二五○元，也回挫到一六三元，所幸八方雲集有賺一個股本的基本面當屏障。汎德永業以一八○元上市承銷，上市前拉升到四二七．五元，以汎德EPS大約十元的成績，股價折回二六四元，算是合理反映，這些先前炒籌碼的新股，最後也都面臨基本面的考驗。
今年是台股牛市非常具有代表性的一年，但是在牛市中，不乏出現股價腰斬或下跌六、七成的公司，這都是股價過度炒作的後遺症，也就是說，當潮水退了，才知道誰在裸泳？這個投資硬道理，始終不變！
