陶冬：資產種類表現分化 市場走勢美元主導

全球股市繼續狂瀉，不過及至週四白宮在對華製裁問題上口風有所緩和，股市收復部分失地。中國央行推出定向降準，不過對中港股市的刺激效果不佳。歐盟領袖經過徹夜溝通，終於在移民問題上達成共識，默克爾內閣避免了崩塌，歐元上揚。歐洲 CPI 通脹首次觸及央行目標 2% ，不過核心通脹依然低迷，讓德拉吉暫時無需加速退出；為聯儲所重視的核心 PCE 六年來首次達到 2% ，鮑威爾的加息壓力有增無減。

不過市場的焦點主要停留在貿易戰上，國債市場對通脹數據反應不明顯，美國十年期國債利率收報 2.85% ，十年期與兩年期利差再創新低，德國十年期收報 0.31% 。委內瑞拉、加拿大原油減產之餘，美國對伊朗實施石油禁運已經箭在弦上，布倫特原油價格每桶一度衝上 79.7 美元。美國國會聽證會上，虛擬貨幣被點名可能成為洗錢工具，或潛在威脅美國大選，虛擬貨幣慘遭集體屠戮，比特幣跌穿 6000。

全球風險資產今年開局大利，首個月的股市表現在許多國家都創出十年最佳。然而，接下來的就是苦日子，鮑威爾接任聯儲主席後美國就加快了加息的步伐，市場對此反應強烈，接下來歐洲也準備停止購債計劃，發生變化的貨幣政策對股市債市帶來重大衝擊。

川普對鋼鋁進口產品實施懲罰性關稅，隨後對中國高科技產品課徵關稅，各國聲言強力反擊，一時間全球貿易秩序遭受破壞，股市暴瀉。委內瑞拉經濟崩盤、中東緊張局勢、沙俄攜手穩定產量、美國恢復對伊朗石油禁運，原油價格大起大落。美國與朝鮮合演了一場鬧喜劇，中東局勢出現多處火頭，地緣政治再次成為市場擔心的源頭。美元大幅升值，資金流入美元區，新興市場貨幣暴跌。2018 年的宏觀形勢，是 2012 年歐債危機以來最複雜的，其多點爆發的特性更極為罕見。這個應驗了筆者去年年中關於波動性上升、風險增高的警告，不過最壞的時間恐怕還沒有過去。

2018 年的日曆剛好翻過一半，美國科技股投資者笑得合不上嘴，港股投資者賺了又賠回去了，A 股投資者…… 不談也罷。今年上半年，各大資產種類中美國科技股一騎絕塵，FANGS 收益超過平均 25% ，S&P500 也算交得出功課，S&P600 小股則表現更佳。另一個出眾的大資產種類是石油。除此之外，多數股債市場表現都不理想，新興市場股債匯市更是哀鴻遍野，這和資金回流美元區有直接的關係。

儘管風險驟起，資金去槓桿，黃金卻沒有占到便宜，黃金的避險功能日漸薄弱。CSI300 在各大股市中表現最差，在所有資產種類中最差表現獎就當之無愧地落在比特幣身上。美元匯率，是上半年分析資金流向、把握市場價格的關鍵抓手，這一點應該在下半年也不變。美國增長、美國利率、美國貿易政策、美國地緣政治、美國科技股盈利前景、美國中期大選結果、美國總統的推特，牽動著美國人以及世界錢的心。

本週焦點：貿易糾紛、非農數據和聯儲會議紀要。美國政府預定在 7 月 6 日對 500 億美元中國科技產品徵收進口關稅，中國政府已經警告會同等同量回擊，甚至 “數量型” 與 “ 質量型” 並舉；7 月 1 日美國與歐盟也可能在貿易問題上亮劍。六月非農就業預計增加 180K ，時薪上沖 0.3% （同比 2.8% ）。

聯儲在六月會議上加息 25 點，並對經濟和就業市場表達了更樂觀的看法，所以市場很想一窺會議的細節，了解決策者對長期趨勢的看法（如利率會不會升上中期中性水平），同時知道貨幣當局有沒有涉及貿易糾紛和減稅措施等話題。