美沙相爭不妨趁機揩油

國泰世華銀行投資研究觀點

國際總經

2017-07-01 15:06

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國際原油價格，從去年二月低點，反彈至今年二月，驚奇地狂漲一倍，但隨之又下跌逾一成。起伏劇烈，原因為何？後市又該如何看待？

國泰世華銀行投資研究團隊，由不同財經領域專業研究員組成，以客觀、專業角度，提供金融市場研究與分析，範圍涵蓋各主要國家總體經濟、股市、債市、匯率及商品等。

油價揚升提高美國增產誘因

首先，去年迄今反彈，主因係油價過低，逼迫油國組織釋出減產協議訊息，以穩定失序市場。同時，美國頁岩油商在生產虧損，且融資年率大幅攀高逾十八％的情勢下，亦銳削產能。此外，中國的供給側改革，儘管石油不在名單上，卻支撐了原物料回揚利多環境。這三點成為油價反彈並進而重回五十的關鍵。

減產協議及供給側改革的氛圍，確實有助油價揚升，但亦使美國油商「趁機揩油」。從去年六月底至今年四月中（圖一），油價由四十上彈到五十美元，美國日產量則由八四二萬桶，大幅提高八一萬桶至九二三萬桶，增率達九六％，可為佐證。細究來源，傳統油商占五十二萬桶，增率一六三％，頁岩油商占二十九萬桶，增率五六％，說明不分新舊，都竭力爭食大餅。這是近期觀察原油後市的第一個疑慮。

鬆綁法規錦上添花或雪上加霜？

其次，川普不論在選前或選後，都力挺鬆綁能源業的管制，主因有三：一，傳統石油的開採與儲存，乃至能源消耗極大之汽車部門，均屬廣義的能源產業，就業人口達六四〇萬。鬆綁較嚴的法規，有助增加雇用員額。
二，能源業的資本支出，占美國整體逾四分之一，解除較多管制，亦有利增加設備投資，進而推升景氣動能。三，在雇用員額及設備投資都偏正面的情勢下，油商增產遂可期待，同時也壓抑油價的上漲空間，減低用電成本。對強調「美國製造」的新政府來說，可說是招商之亮點。
就高舉「讓美國再度偉大」的川普而言，此可謂重中之重的改革，但能否成為政策紅利錦上添花，卻有待商榷。理由是：過去十個月，美國已大幅日增八十一萬桶。若鬆綁法規，使油商續擴，致供給過多，反讓油價陷於雪上加霜之境。這是近期觀察原油後市的第二個疑慮。

沙國先求裡子再爭面子

最後，欲消弭前述兩個疑慮，油國組織的態度便異常重要。二〇一四年中，這個全球最大的供給方，不再管控產量上限，終致油滿為患般地崩盤；或是，去年初釋放減產的訊息後，回彈一倍的情景，即為明證。
以油國組織龍頭沙國為例，財政收入有八成來自石油。當油價每桶百元，可創造千億美元的盈餘，而油價走弱，已使預算赤字擴大至數百億美元，迫使政府陸續削減油電補貼，提高產品加值稅，甚至推動祖產「沙國石油公司」上市，力求財政改善。
根據國際貨幣基金估算，油國組織成員財政欲達平衡，油價至少應在五十元。換言之，沙國現階段透過減產協議，使油價穩定且站上五十元，「面子」上，多少看來被美國油商搭順風車占便宜，但「裡子」上，卻有健全財政，穩定局勢之效。另一供給大國俄羅斯，在石油佔財政收入近五成下，亦有相同處境。

能源股債長線價值漸顯

展望未來數季，成長動能漸增，預期全球原油需求日增量，漸朝一五〇萬桶，有益供需再平衡，使油價獲一定支撐。油國組織對減產協議延長的態度，美國油商增產的速度，及地緣政治升溫的程度，最終將決定油價的高度，同時也加劇波動的幅度。考量油國組織、俄羅斯、及美國現階段的政經競合，研判四十五至五十五美元的油價區間，對三者多少有「雖不滿意，但仍可接受」之恐怖平衡。
就能源企業而言，預期獲利將較過去兩年成長，意義有二。其一，過去數月表現落後的能源股，漸突顯其價值。其二，在美國高收益債裡（圖二），逾一成係能源部門的情況下，隨該產業違約率下滑，以息收角度來看，仍是升息循環裡還不錯的配置。若油國組織五月二十五日延長減產協議，將更增添正向動能，投資者不妨趁機揩油一番。