日圓跌破４，到底能不能買？——後勢多空的解讀

汽車、家電、電機等日本出口產業，由於匯率貶值加持，明顯提振獲利。（圖/Getty）

在一二○日圓兌一美元附近盤旋了半年的日圓，五月起又出現新的貶勢，日圓在六月八日這一天，一度來到一二五．二七的新低紀錄，新台幣兌日圓也突破了四關卡，很多經常到日本旅遊的民眾趁機換日圓，台幣變得更有購買力，日圓變得更便宜了。

五月二十七日這天，立法院財委會邀請財政部長張盛和列席備詢時，立委盧秀燕詢問備詢的張盛和說：出現四字頭的日圓，是否是一個值得進場的買點？此時掌管財稅大計的張部長突然搖身變成外匯專家，他說不論是買美元或外幣，一定要有風險意識，你以為已經是新低了，可能還有更低的低點也不一定。張盛和說，沒有人知道何時是最低點，他打了一個妙喻：「當菜刀在往下落的時候，不要在空中接它，到底了才能接。」

在張部長打了這個妙喻之後，日圓持續貶值、仍在持續往下滑落，而台幣換日圓匯價也持續拉高，六月二日貶值到四．○二六三。對照二○一一年日本發生地震海嘯後，日本海外匯款湧入，造成日圓強升，日圓兌美元寫下七十五．五三的新高價，那個時候，新台幣大約在二十九．五兌一美元，也等於一台幣可兌換二．五日圓，如今日圓貶值到四．○二六三，等於貶幅約六成。

從地震、海嘯之後，日圓改變了八○年代以來的升值軌道，逐步邁向貶值，特別是安倍當選首相後，強力主導日圓貶值，全力扭轉日本經濟頹勢，日圓也從七十五．五三走貶到一二五左右，這一輪日圓急貶，衝擊全世界，尤其是亞洲鄰近的韓國及台灣影響十分重大。

現在觀察日圓貶值，要從日本經濟看起，失落了二十年以上的日本經濟，到底有沒有扭轉向上的機會？各方看法不同，像陶冬博士認為日本經濟就像一個老人半夜起來尿尿一般，也就是尿完了就回去睡覺了，日本深陷在老齡化的社會結構中，安倍要靠射三箭全力扭轉日本經濟有一定的難度，至少人口老齡化與產業結構的問題，都不是一時三刻可以順利處理。

但是日圓急貶，日本外銷產業至少已得到實質效益，最具代表性的是日本的豐田汽車（TOYOTA），去年度（到三月三十一日為止）的會計年度，稅後淨利達到一．八二兆日圓，創歷史紀錄，TOYOTA股價從二三三○日圓漲到八七八三日圓，從安倍上任以來，TOYOTA股價至少大漲二．七七倍。日本車廠從本田、日產到鈴木、五十鈴、山葉發動機等股價都有顯著上漲。同一時間，韓系車廠如現代、起亞、雙龍股價卻無起色，這是日圓貶值帶給日本車廠的新競爭力。

受益於日圓貶值的，還有工具機大廠發那科（FANUC）股價寫下二八五七五日圓的歷史天價，最具代表性的是日本的成衣大廠優衣庫（UNIQLO），股價漲到五一六四○日圓。二○一一年，我率領財金文化考察團參訪UNIQLO總部，那時UNIQLO股價只有八八○○日圓，如今股價大漲將近五倍，可以看出日圓貶值對UNIQLO帶來的大助力。

這些年，日本產業正在尋找重新定位新的產業政策，早期「Intel Inside」的概念，已成很多日本零組件產業的新競爭利器，像是以被動元件為主的村田製作所（Murata）股價創下二○八六五日圓的新高紀錄，Murata從三六○五日圓起漲，這三年漲了四．八倍；京瓷（KYOCERA）也漲到七二○七日圓；日東電工（Nitto Denko）從二六四五日圓漲到九八六四日圓，連過去跌到慘不忍睹的任天堂（Nintendo），股價都從七二五日圓拉升到二三一八○日圓。過去一直虧損不止的索尼（SONY），如今從七八五日圓一口氣漲到三九七○日圓，大家熟悉的特斯拉（Tesla）供應鏈Panasonic，股價從三九四日圓漲到一八五三日圓，股價一口氣漲了好幾倍。

金融海嘯過後，日經指數最低跌到六九九四．九點，到了一一年日本發生地震、海嘯、核災，日經指數一直盤旋在八○○○點左右，一直到安倍於一二年上任，日經指數才開始出現顯著漲勢。一三年五月，日經指數最高漲到一五九四二點再拉回，一四年底日經指數攻上一萬八千點，今年再度急行軍，寫下二○六五五．三三點的十五年新高紀錄，上一次日經指數站上兩萬點，已是二○○○年以前的事了。
 

日圓貶值，有效改善日本企業獲利

日經指數最近出現連十二紅走勢，寫下一九八○年代日經指數漲到三八九五七點超級大多頭走勢以來的連漲走勢，外界紛紛懷疑日本股市是否有泡沫存在？日銀總裁黑田東彥立刻跳出來表示：日股還沒有出現泡沫，相對於八○年代日本資產泡沫，日本股市本益比高達百倍，如今日本股市平均本益比大約在二十六倍左右，跟過去的高本益比已合理很多，顯然日圓貶值有效改善日本企業獲利，日股的上漲顯然有獲利改善作後盾。

另一個日圓貶值帶來的效益是日本服務業的出口，這也是安倍射三箭中十分重要的競爭力改善的項目，過去到日本旅遊的人都會強烈感受到日本物價高不可攀，印象最深刻的是一一年，我率領的日本考察團住進日本橋的東方文華酒店，樓下正好是日本最有名的水果專賣店千疋屋，當時我看到最漂亮的芒果一顆標價六萬日圓，日本最有名的哈密瓜標價五萬六千日圓，草莓一盒一萬二千日圓，看到這種標價，再兌換回新台幣，價格實在貴得嚇人。

在一一年左右，台幣兌換日圓大約在二．五左右，在日本消費當然顯得吃力，如今台幣換日圓變成四以上，很多日本產品相對「物美價廉」。若到超市走一走，像冷凍蝦一大包，標價八六三日圓，約二○○元新台幣，柳葉魚一盒三七○日圓，約九十元新台幣，很多飲料折算成新台幣，已比台灣便宜，就以大眾飲食的吉野家來看，小碗一碗四八○日圓，大碗五三○日圓，折算成新台幣，已與台灣的吉野家差不多。

再以千疋屋的天價水果來看，這次我到日本沒有看到芒果，但當年五萬六千日圓的哈密瓜，現在標價二萬五千日圓，折算台幣約六千多元，沒有那麼可怕了，原來一盒一萬二千日圓的草莓，現在標價是四六八○日圓，大約一千多台幣，如果真想吃，也不會到消費不起的地步，日圓貶值後，帶動的是日本物美價廉的消費，過去很多中國觀光客到香港，如今最吸引中國觀光客的地方變成日本，很多中國觀光客連免治馬桶座都買回去。

日圓貶值帶進逾千萬人的海外觀光客，這對高齡化的日本帶來新的消費大軍，過去日本消費停滯，經濟成長裏足不前的瓶頸逐漸改善，有了外銷企業受惠日圓獲利大躍升，及服務業出口帶來新消費力，過去沒有顯著改善的日本資本支出，在今年首季終於出現突破○八年金融海嘯前的強勁增長，這是安倍射三箭最想見到的數字。

日本財務省最近公布首季資本支出成長七．三％，創下一年來最大增幅，若扣除軟體投資，首季資本支出成長八．一％、達十一．九九兆日圓，這是○八年以來新高紀錄，這是因為日本很多企業預期日圓會再貶值，相繼把海外的產能移轉回到日本；另一方面，日本企業在日本經濟停滯的年代，根本不敢擴廠投資，如今大家都有不增加投資，就無法面對明天挑戰的想法，這也是日本產業回復的重要特徵。

由於日本產業的資本支出占國內生產毛額（GDP）比重約一四％，今年構成GDP的出口，投資至少都有正面效果。日本經濟專家預估今年日本GDP成長率可能上修到三％，日股強勢上漲，市值已突破六○○兆日圓，也為悲情很久的日本帶來信心。其中有兩個面向值得注意，一是日本銀行這次是日股大漲的大推手之一，黑田東彥在一三年三月二十日上任之後，日銀買進日本股市ETF（指數股票型基金）累計的金額達二．八兆日圓，日本中央銀行介入股市，這是破天荒的紀錄，這種由政府強力主導的股市多頭，企圖心不下於中國這次主導的政策牛市。

另一個是日本企業開始重視股東權益報酬率（ROE），過去日本企業獲利總是吝於分配現金，企業獲利保留在公司，造成企業保留盈餘龐大的現象。根據日銀統計，到一四年底為止，日本企業的現金部位達八十七兆日圓，日本企業不配發現金，經常被小股東詬病。

這兩年企業開始有了新思惟，一是積極買進庫藏股，像今年三菱東京日聯銀行宣布買進一○○○億日圓庫藏股，股價波段漲幅達三五％。最近第一生命保險斥資一五○○億日圓買庫藏股，日本電通買二○○億日圓庫藏股，都造成股價顯著上漲。

另一個是提高現金股息的發放，像日本住友電器宣布配發每股三十五日圓現金，遠高於市場預期的二十八日圓，股價也創了○七年以來新高，最顯著的是發那科正式宣布改變股利攻策，從每年配發淨利的三○％，提升到六○％，發那科除了提高現金股息外，同時也決定積極從市場買回庫藏股，註銷股本，讓每股淨利與淨值提升，這都是具體提升股東權益報酬率的作法，股價也隨之明顯上漲。日股上漲，公司治理能力也提升了，這是日本經濟的正向能量。

一一年日圓升值到七十五．五三之後，在七十五至八十之間盤旋三年之久，安倍上任後，日圓從七十七．一六走貶，一三年五月貶值到一○三．七二，再拉回到九十三附近。一四年一月又寫下一○四．七三的新低，然後在一○○．七七穩住，之後在一四年八月再度走貶，這回一口氣貶到一二一．八四，日圓在一二○左右已盤旋了半年，這次又出現急貶走勢，最低見到一二五．二七。

基本上，日圓從七十五．五三走貶，貶值已超過六五％，貶值幅度不可說不大。對照二次大戰後，日圓是從三六○兌一美元走升，到一九八五年《廣場協議》確立日圓強勢升值的走勢（編按：美國、日本、英國、法國及西德於一九八五年簽署協議，目的在聯合干預外匯市場，使美元對日圓及馬克等主要貨幣有秩序性地下調，以解決美國巨額貿易赤字，從而導致日圓大幅升值），日圓升值過頭，這是日本經濟失落的最重要源頭。全世界很少有國家的貨幣經過那麼漫長的時間，造成的巨大升值，經濟體受到衝擊是必然。
 

安倍經濟學，為日本找到新出路

安倍上任後的安倍經濟學，核心精神就是從日圓貶值，寬鬆經濟的政策為日本重新找到新出路。日圓到一二○左右，日本企業已出現正向的契機，日圓在一二○左右，應該是日本經濟調整的中位數，也就是說日本在日圓一二○左右已經可以得到很好的調整，日圓這次再貶，應是主跌段後面的餘波，再度大幅貶值的機率應有限。

摩根士丹利預測日圓會見到一六○左右，以一九九七年亞洲金融風暴最壞的情況來看，日圓也不過貶值到一四七．五兌一美元，這回日本經濟實力已增強不少，日圓貶破一四七．五的機率應不大。尤其是日圓貶值是一刀雙刃，雖然日圓貶有利出口，但對進口卻會帶來沉重壓力，日圓應該會在一二○日圓附近尋找最適匯率的位置。

這回日圓再貶，可以看空日圓，但不可過度偏空，因為全世界沒有一種只貶不升的貨幣，日圓貶到一二五左右，最好要有不同思惟的角度！