北京政府不再以保增長為首要目標，央行的流動性政策也開始變調。中國的流動性已在緩慢收緊。也許這次SHIBOR風雲可以壓下，不過這只是開始。
SHIBOR上揚，是各因素共同作用的結果。季節因素看，四、五月是企業納稅的高峰期；銀行準備六月底的半年度檢查，在拆借市場變得謹慎。投機因素看，政府打壓出口造假，借外債買人民幣理財產品的套利交易嘎然而止，熱錢流入放緩，直接減少人民幣流動性。事件因素看，信託基金進入還款高峰期，開始鎖定資金。
不過，導致SHIBOR市場出現收縮的最大原因，恐怕是中國人民銀行所扮演的角色。央行在出事前一周，已經警示流動性風險，但是一些中小銀行依然我行我素，存有一旦有事央行搭救的僥倖心理。那天下午，央行最終決定暫不出手，教訓一下在借貸上過度勇猛的銀行。此舉激起連鎖反應，一批靠拆借市場集資的銀行不得不在「高利貸」上度過長假期。
事件發生後，國內券商並不為意，畢竟拆借市場違約，過去也發生過。海外基金界卻引發軒然大波，銀行間拒絕拆借，勾起人們對雷曼事件的回憶。資金市場，乃現代社會的心臟，「玩的是心跳」卻隨時可能導致猝死。央行不救，所帶來的訊號，對市場信心實非小事。
筆者估計，此輪SHIBOR風雲的最壞時間可能已經過去，不過拆借利率仍會維持在較高水平。拆借利率上揚，對中小銀行的資金成本十分不利，對理財產品的發行也有影響；更重要的是，整個銀行業的風險在上升， 包括流動性風險、利潤風險和政策風險。必須指出的是，SHIBOR上升的背後是流動性開始趨緊，流動性缺乏現象，有自實體經濟向金融經濟蔓延的跡象。
一輪流動性擴張和增槓桿之後，由於投資效率低下，銀行放貸容易收貸難，影子銀行放貸容易收貸難。整個金融業都指望央行不斷放水，來解決放貸與收貸之間的逆差。但央行有自己的難言之苦。一、風險控制已到了必須正視的地步，二、打擊出口造假收緊的國內流動性，三、通貨膨脹也有回升的跡象。新一屆政府不再以保增長為首要目標，央行的流動性政策也開始變調。筆者認為，中國的流動性環境已經在緩慢收緊。也許這次SHIBOR風雲可以壓下，不過這只是一個開始。
（本專欄隔周刊出）
