千萬不要變大閘蟹

中央大學台灣經濟發展研究中心，十一月二十八日公布十一月消費者信心指數，意外發現很多指數都創新低。包括消費者信心指數連三個月下滑，並創下一年多來新低。還有與房地產有關、連九個月上揚，一直呈現樂觀的「購買耐久性財貨時機」首度轉為悲觀。而投資人最關切的「投資股票時機」，則創下兩年來最低點。這顯示受到歐債及股市連續重挫影響，台灣的投資人開始轉為悲觀面對未來多變的投資環境。

二○一一年即將走入歷史，面對二○一二年，《今周刊》的讀者如何面對這個詭譎變化的一年？一開始，我想先提出四位具有分量的專家，他們對未來的觀點。第一位是台積電董事長張忠謀。站在第一線接單，最了解ＩＴ產業景氣榮枯，判斷一向精準的張忠謀董事長，很早就提出預警，他認為明年全球看不到燕子，這是他經常以訂單排隊現象來看景氣的最悲觀看法。

行業龍頭仍站在最有利的位置

張忠謀認為全球明年看不到燕子，又說美國二○一三年才會好轉，歐洲問題更嚴重。他的觀點很像「末日博士」魯比尼在預測經濟一般，代表了他對未來世界經濟的疑慮。台積電營收成長趨緩，不過今年前十個月仍成長四．四％，但同一時間，聯電營收卻衰退一○．一％。這說明了競爭集中化趨勢，行業龍頭仍站在最有利的位置。

今年全球股市大跌，台股跌幅更重，但是台積電股價一度漲到七十六元，市值一度寫下一．九六九兆元的歷史新高。台積電以市值計，創歷史新高，完全感受不到不景氣。這種情況很像南韓股市的三星電子，今年下半年三星從六十七．二萬韓元漲到一○○．三萬韓元，差一點就突破一○一．四萬韓元的歷史新高。從台積電與三星股價都印證了「要選就選最好、最有競爭力的公司」的投資原理。

今年台股ＯＴＣ指數頻頻破底，二十四日還一度寫下八十九．○六點的新低紀錄，ＯＴＣ指數今年從一四三．九五點跌到八十九．○六點，跌幅達三八．一三％，遠超過加權指數的跌幅。很多中小型電子股今年都破底，代表中小型的電子零組件廠商不敵這一波景氣逆轉。而與台積電股價「穩如泰山」，正好形成了強烈對比。

第二位專家是《蘋果日報》的黎智英。他是房地產的大多頭，買地一向不落人後，不過今年他毅然決然地把投資很多年的銀行股全部出清，最後一筆是出清玉山金控。七月二十八日那一天，他一出手就轉出二十八萬張玉山金控，每股均價約二十元。在歐債全面來襲、全球股市崩跌之前，黎智英即時賣出手上的銀行股，共換得近百億元的現金。

玉山金控在黎智英出清持股後，一路從二十元左右，跌到現在十二．三五元，時間不過才三個多月，價差達七．六五元。單算黎智英最後出手的二十八萬張，就相差了二十一．四二億元，黎先生眼光之精準，令人讚佩。黎先生特別強調面對歐洲的問題，他不知道未來會發生什麼事，眼前最要緊的是把現金準備好，只有現金，未來才有出手的好機會。這顯示黎智英對未來全世界經濟十分保守小心。

第三位專家是吉姆．羅傑斯。他預告未來的世界百分之百會再發生金融危機，情況會比○八年還要嚴重。吉姆．羅傑斯認為，歐債問題已由歐豬國家蔓延到非歐豬國家，歐洲將爆發銀行危機。觀察歐洲的問題最近有幾個關鍵點，一是歐洲的龍頭德國拍售六十億歐元的十年期國債，只售出約三十六億歐元，二手市場的孳息更飆升到逾二％，反映資金正潛離歐元區。市場對歐債脫困已逐漸失去耐心，資金不但從歐豬國家流出，更開始從德國流走，流出歐元區。

二是義大利與西班牙十年期公債殖利率都飆升到七％附近，顯示歐豬國債除了歐洲央行外，已難有買家。而歐豬國家外的法國，面對債信評等調降的困擾，十年期國債孳息已飆升到三．六％，義大利與西班牙兩個國家的銀行存款都遽降一成以上，資金不斷從歐盟流出，而歐盟靠的是德國當中流砥柱。

歐債危機越演越烈，德國責任最重大，而歐盟要舒緩歐債危機，保住歐元區的完整，有兩步路終究要走。一是仿效美國聯準會的量化寬鬆政策，大舉印鈔票掃入歐豬國債。這一步雖不治本，但可換取時機，讓歐豬國家進行結構調整與財政改革。但德國以憂慮高通膨為由，堅拒歐洲央行實施量化寬鬆。

第二步是讓歐盟發行歐元區共同債券。也就是說由歐元區成員國，尤其是德國，分擔危險國家的債務，讓市場恢復信心，但總理梅克爾仍堅決反對。

資金不斷流出 解決歐債代價越來越大

眼看歐債告急，但德國卻始終立場堅定，而明年又是歐債還款高峰期，各國還債額是今年的五至十倍。明年二、三月是義大利與希臘還債的高峰期，若資金繼續流出，只會令歐債買家更少，歐豬國家更難借新債還舊債，義大利岌岌可危，歐元區將陷入崩解命運。解決歐債代價越來越大，歐元體系承受的衝擊也越來越大，全球經濟將被歐元區牽著鼻子走。

第四位專家是榊原英資。他的「溫和崩壞說」，似乎越來越有味道。他說的，至少在未來五年，或者是五到十年的時間，你必須重新學習如何與低成長、低報酬的「全球經濟冰河期」和平共處，一切從簡單的常理出發。眼看著全球股市跌跌不休，我經常把榊原英資的觀點放在心上。

榊原先生走過日本失落二十年，對於日本經濟經歷了漫長泡沫化調整，他的感受比別人強烈。這次我帶領日本投資考察團，目的就是去日本體驗泡沫調整二十年的實境感受。這一趟日本行，我發現日本從個人到企業去槓桿化相當徹底，日本不但個人不借錢，企業也都備足了現金。很多人不禁會問，日本利率幾乎是零，為什麼大家都不借錢？另一個感受是日本人相信房地產只會下跌不會上漲，這與兩岸三地投資人熱愛房地產投資成了強烈對比。

這四位專家的觀點對我們理解一二年世界經濟變化有很大的參考價值。而判斷一二年經濟的最大變數，除了歐債問題外，我認為中國經濟未來走向扮演了最重要的角色。

我們看日本在泡沫經濟調整二十年，等於是龜息了二十年。與日本形成了強烈對照組的是中國，中國有如每年以跑百米速度狂奔了三十年。這個狂奔三十年的經濟體，面對全世界經濟調整，未來只有兩條路走，一條是停下腳步喘口氣（軟著陸）；一條是繼續狂奔，到力竭趴下來為止（硬著陸）。而中國經濟的軟著陸與硬著陸則牽動一二年的主要投資動向，因為歐洲不好已是定局，若是中國經濟向下調整力道大一點，全球都會受到很大撞擊，其中，台灣受到的影響會最大。

2012年將持續面臨歐債與中國房地產下滑風險，投資人最好拉高現金部位。（攝影/陳俊銘）

專家解讀中國經濟 看法大不同

上一期的《財訊》雙週刊製作了一個專題──「中國經濟往上？往下？」幾乎每一位專家看法都不相同。例如，世界銀行副行長兼首席經濟學家林毅夫認為，中國經濟將再繼續高成長三十年。林毅夫說：「歐美經濟漫漫長夜，風景還是這邊好！」他對中國經濟的發展信心十足。

最近應《財訊》雙週刊之邀來台發表演講的中國國務院金融所所長夏斌則稱：「中國打房不會變，泡沫不能破，而中國政府口袋深，沒有理由看空中國。」算是相對樂觀看法。老牌經濟學者茅于軾則擔心中國兩大經濟問題──地方債與中小企業融資。也就是說地方債平台，與溫州高利貸事件，仍是牽動中國經濟發展的兩大問題。

也是本刊專欄作家的陶冬博士則是認為「歐美是趴下來，中國是跪下去」，所以中國仍然是高個子。也就是說，全球經濟向下，中國相對還是好的。陶冬認為中國經濟會走弱，但不致崩盤，房地產則是最大變數。

代表空頭的兩位代表性人物，一位是郎咸平，他認為中國政府的經濟數據造假，中國經濟將深陷危機。郎咸平指出，中國實體經濟成長率只有三％，中國政府欠債三十六兆人民幣，一定會破產，這是對中國經濟最悲觀的看法。另一位也是空頭派大師，大家熟悉的謝國忠，他鐵口直斷中國的房地產在未來二至三年內，必定下跌逾五○％。

經濟專家看中國經濟，看出來的結果都不一樣，這顯示中國經濟最後是硬著陸？還是軟著陸？仍有爭論，這其中最大的變數是房地產。也就是說，房地產若在打房政策下仍可以維持在高檔，經濟軟著陸機會高；反之，房市若出現崩跌，中國經濟硬著陸的風險相對升高。

最近北京郊區的房地產就吹起一陣冷風，泡沫最嚴重的通州房市全面崩跌，十一月開出新樓盤幾乎都出現腰斬的價格。像是「京貿國際城」上一期盤價是每平方公尺二萬五八○○人民幣，最近新開盤價是一萬三四○○人民幣，跌幅達四八％；「東亞．逸品閣」從二萬五千人民幣殺到一萬三二○○人民幣，跌幅也達四七％。不僅是通州開始出現降價拋售潮，北京市郊各區都出現「斷崖式」的降價。這股降價風開始向中國各地蔓延，看起來中國房市的冬天快來了！中國經濟的考驗才正要開始。

一二年的第一件功課 把資產負債表理好

一二年中國經濟如果出現巨大變化或波動，全世界都將受到立即的影響，而台灣受到的衝擊更大。今年台灣爆出一個四大「慘」業，其實這四大「慘」業，除了ＤＲＡＭ與中國關聯不大外，ＬＥＤ、太陽能，甚至是面板都是中國獎勵發展的項目，大家競相投入造成產能過剩的殺戮。兩岸關係大幅改善後，中國大陸經濟的起與落，都將重重影響台灣經濟。

面對一二年巨變的投資環境，全世界開始都在討論失落十年的問題，連國際貨幣基金組織總裁拉加德（Christine Lagarde）也警告，世界必須面對未來失落十年的挑戰。不論是失落十年或是失落二十年，其中有一門課是必須的，那就是資產負債表的修補。

不論是個人、企業，甚至國家，都有一份資產負債表。資產與負債原本是平衡的，但是經濟崩壞，股市、房市下跌，右邊的負債不會降下來，左邊的資產很可能急遽縮水。像日本之所以失落二十年，那是因為房地產一下子縮水七、八成，資產快速萎縮，但是負債卻降不下來。當個人或企業開始資不抵債後，一切的問題都出來了。因此，一二年必須的第一件功課是把資產負債表理好，負債必須減下來，現金多一些！

未來的時代，現金不一定是王，但是沒有現金等於沒有機會，就跟大閘蟹一般被綁起來，現金是創造下一個高報酬最大的轉換機會，慢慢充實現金能力是大家必須面對的課題！