干預匯市已成顯學─全球匯率大戰 山雨欲來

美國總統歐巴馬面對政權保衛戰，拚經濟又到了不擇手段放手一搏的地步。對內來說，繼續維持超低利率及量化寬鬆貨幣政策已成了不歸路；對外，則以政治壓力逼迫人民幣等亞洲貨幣升值。美國窮一切手段救自己，不斷創造流動性，也讓亞洲新興國家困在資金洪水裡不可自拔。

美國印鈔票救市已成定局

九月二十二日美國聯準會（Fed）宣布新的貨幣政策後，新的二．○版量化寬鬆政策已如箭在弦上。第一版的量化寬鬆政策已耗掉一．七兆美元巨資，總算換回全球經濟陷入蕭條的命運。如今維他命吃完了，失業率仍在九．六％，美國別無選擇，只好實施二．○版的量化寬鬆政策。

美國此舉等於是昭告全世界，印鈔票的手段仍將持續下去，直到美國經濟扭轉頹勢為止。顯然印鈔票救市已成定局，那麼全世界仍將陷在資金狂潮裡。因此，Fed政策底定後，十年期債券孳息立刻跌到二．四七％，兩年期債券孳息掉到○．四○七四％，都頻頻寫下歷史新低紀錄。

另一方面，美元指數跳空跌破八十關卡，美元貶值，原物料也跟著大漲，其中金價挑戰一三○○美元天價，白銀回到華特兄弟炒作失敗前的高位，白金、銅價大漲，農產品如小麥、棉花、玉米、黃豆都創高價，咖啡創十三年新高，糖價更創二十八年新高。

美國實施量化寬鬆貨幣政策，等於是繼續水淹全世界。美元以貶值為手段，讓亞洲熱錢四溢，熱錢襲亞洲，也讓亞洲出現股匯市雙漲的局面。瑞士信貸統計，單是九月到十七日為止，外資買超亞洲新興市場的金額就達八十三．三億美元，單是九月就可能達一六○億美元。而今年以來，外資買超印度股市達一五六．二三億美元，讓印度股市站上兩萬點關卡，直逼二○○八年寫下的歷史新天價。外資買超南韓也有九十八．九五億美元，讓南韓股市寫下一八五八．八三點的高價，直逼歷史天價二○八五．四五點。

熱錢齊聚亞洲，讓菲律賓股市寫下四一二五．五點的歷史天價，雅加達也在外資以每月近五億美元的買超效應下，寫下三四六六．三點的歷史高價。其他如馬來西亞吉隆坡股市漲到一四七九．五九點，距歷史最高價一五二四．六五點並不遠；而泰國股市來到九六一．一三點，已是十四年新高價。

除了股市大漲外，匯市也跟著水漲船高。十二年前的金融風暴，泰銖一度重貶到五十六．四五，印尼盾更是從一九七七狂貶到一六九五○，菲律賓披索從二十三．一狂貶到五十八．五，馬幣則從二．四二九五貶到四．八八五。面對外資狙擊，當時總理馬哈地下令馬幣三．八兌一美元，一直到○五年才恢復浮動機制。馬來西亞是近十二年來，亞洲管制外匯的典型代表作。

亞洲金融風暴將再度來襲？

如今面對熱錢狙擊，亞洲各國莫不擔心九七年的亞洲金融風暴再度來襲，資本管制論再度成為顯學。管制外匯一向得心應手的六Ａ級總裁彭淮南最近在《The Banker》撰文，建議各國可採資本移動管理，抑制資本流量受到各國重視。彭總裁的基本理念是：大量資本湧入使經濟過熱，使實質匯率高估，股票與不動產市場產生泡沫現象，一旦經濟惡化，資本立即外流，對金融體系造成嚴重後果。九七年亞洲各國在資金外移後，股匯市雙雙重挫，都引來了重大災難，因此，彭總裁建議可抑制短期國際資本流量。這一番說法，在美國大量創造流動性的情況下，突然之間變成了顯學。

過去十多年來，新興市場的政策制定者對於境外資本流動都採取十分寬容的態度，外資進來，只要提出適當出入境文件，各國政府對外資都很歡迎。不過亞洲各國，除了中國的ＦＤＩ（外國直接投資）部位相對高外，多數亞洲新興國家都以ＦＰＩ（Foreign Portfolio Investment，外人證券投資）為主，匯入資本以證券投資為主，資金來去快速，增加外匯管理的困難。

彭總裁指出，在台灣登記境外外國機構投資人帳戶的外資超過一萬家，帳戶內有資產的超過六千家，但只有二十幾家是進出頻繁，交易量經常占外資交易的四○％。這些外資以投資台股的名義匯入，資金進出完全自由，但有的外資資金匯入後，並沒有立即投入股市，而是以其他各種形式，如購買債券，大量持有新台幣部位，有藉投資國內證券之名，行炒作新台幣匯率之嫌。彭總裁經常出面對外資「耳提面命」，這一套管制政策，在美國創造大量流動性情況下，愈來愈受重視。

最近瑞士銀行外匯策略部總經理莫西烏丁（Mansoor Mohi-udding）在英國倫敦《金融時報》撰文表示「干預匯市將成各國必修課程」。這其中，日本在九月十五日的干預匯市行動，就成了經典之作。

這次日本民主黨黨魁之爭，大家以為小澤一郎勝選，日本將干預匯市。沒想到主張不干預匯市的菅直人首相在確定當選後，立刻在九月十五日採取雷霆萬鈞行動，由日本銀行代表財務省賣出日圓，並從市場買入二○○億美元，日圓瞬間從八十二．七八回貶到八十五．五九，日本銀行大舉干預，在日圓創了十五年新高價後，一舉把日圓推回到八十五日圓。這是日本政府○四年三月以來，首度大規模干預匯市的行動，也提供給其他亞洲國家參考的範本。

日本的資產泡沫在一九九○年吹破了之後，日本政府與日銀對於如何回應泡沫調整一直沒有共識，而日本銀行享有獨立地位，財務省對貨幣政策沒有置喙的餘地，但日銀又不負責外匯政策，於是經常形成雙頭馬車互相拉扯。這次財務省指示日本銀行拋售日圓，等於強迫日銀印更多鈔票，日本原已受困於通貨緊縮，理論上可以無限制印鈔票，這次日本干預匯市，等於間接提醒投資人，讓看空美元後勢的投資人不會再不假思索地看多日圓。

唯一的風險是日本政府必須承擔各國干預匯市的指責。日本突然出重手干預匯市，不少盟國對日本擾亂出口國家的秩序深感不安，也擔心此舉會影響全球貿易的平衡，或加劇貨幣與貿易的摩擦，觸發出口國的貨幣貶值戰爭。

中國面對美國逼迫升值態勢，已表達絕不退讓立場。(圖/Top Photo)

日本政府明目張膽操控匯率

其實這一回合日圓的大升，與中國大肆買進日圓金融資產有關。今年上半年成交的金額已是過去五年總和的五倍。今年六月中國買進價值五十三億美元的日圓。今年以來總共買進約二○○億美元的日圓資產，這是促成日圓強力升值的推手之一。《華爾街日報》就指出，中國不費吹灰之力便可左右日圓匯價，中國只要一％的外匯存底轉移到日圓部位，便相當於日本一個月的經常帳順差。這回日本政府先警告中國政府不要積極買日圓，因為日本政府丟出來的日圓如果都被中國政府接走，日本政府的干預就會打很大折扣。

而這回日本干預日圓匯價，等同為中國解套。中國可說是日本干預匯價的實質受惠者，因為中國十分擔心目前帳上二．四五兆美元外匯存底，其中有六五％是美元，有貶值風險，日本干預匯市，等於提高了美元的價值。另一方面，中國也避開了貨幣操控的指控，中國是最大贏家。

美國學者Tim Duy最近撰文指出，中國買日圓，迫使日本買美元，中國間接繼續人為地讓資本流入美國，自己又可以避開貨幣操控的指控，日本已這麼明目張膽操控匯率，歐美很難指責中國操控人民幣匯價。

九月以來，美國對人民幣升值壓力不斷加大，財長蓋特納在國會聽證會上即大聲呼籲，中國應允許人民幣大幅升值，並且會在十一月舉行的G20高峰會議上討論中國匯率問題，但是中國國務院總理溫家寶這回訪美很明顯說不。

溫家寶在紐約與美國企業精英的對談中，很明確表示：「美國和中國之間的貿易失衡，不是我們所樂見，美國赤字的主要起因，不在於中國貨幣的匯率，而是投資與貿易的結構，人民幣沒有大幅升值的基礎，如果人民幣大幅升值，我們不知有多少中國企業會破產。」這是溫家寶強力宣示人民幣不會大幅升值的談話，等於告訴美國人，人民幣升值不會如美國所願。

日本與中國都想走自己的路，亞洲各國央行也只好自己站起來。今年馬來西亞三度調高基本放款利率，馬國先發制人，馬國央行女總裁查緹（Zeti Akhtar Aziz）明顯贏得掌聲，目前許多新興國家央行都表示要遏阻本國貨幣升值，除了保持出口競爭力，更要力抗熱錢湧入。巴西、哥倫比亞政府都強力表態，新加坡、泰國政府也示意跟進。最近彭淮南總裁就讚揚南韓、巴西資本管制政策，看來這一波貨幣攻防戰將愈演愈烈。

日本掀動各國力阻貨幣強勢，有美國國會議員指責是中國干預人民幣升值影響了日本，但現在日本的強力行動，又打擊了美國。其實作賊的喊捉賊，掀起這一波匯價戰爭的源頭是美國，導火線則是量化寬鬆貨幣政策，造成全球熱錢氾濫。

匯價升跌已與實體經濟表現脫節

根據國際結算銀行統計，外匯市場每天成交四兆美元，比海嘯前高峰又成長兩成，現在外匯市場全年成交金額超過一千兆美元，相對還不到三十兆美元的全球貿易額，可以看出絕大部分的外匯成交是炒作用途，而非實質貿易所需，匯價升跌已與實體經濟表現脫節，全由炒家意向主導。

而炒家也明瞭，美國總統歐巴馬倡言要在五年內倍增出口，必須全力阻止美元升值，歐盟為救本土經濟，也必須放棄過去強勢歐元政策。炒家目的在賺錢，絕不會與強勢的歐美央行對作，矛頭自然轉向對匯價影響力較弱勢的國家，於是日圓、瑞士法郎、亞洲貨幣及中南美洲貨幣自然成為攫食的對象。亞洲各國見過金融風暴的殺傷力，現在見到日本干預匯市，自然樂於表態跟進。

不過外匯炒家子彈豐厚，未必是新興國家可以抵禦的。瑞士央行過去一年來試圖阻止瑞郎升值，但是瑞士法郎兌美元已創了兩年半新高，瑞郎兌歐元，單是今年就升值一一％，瑞郎高估，已到了精品讓觀光客買不下手的地步，瑞士央行試圖阻止瑞郎升值無功而返，還造成嚴重的虧損。

對所有新興國家而言，大家都沒有別的選擇，只得加入貨幣戰爭，力抗炒家，都必須用行政手段遏阻炒家，抑制資產泡沫。這麼一來將讓外匯市場及經濟體的房價、股價更加波動，投資風險也大大提升了。

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