今年的股市和往年很不一樣，在多頭行情裡的夏日，因為有除權行情擔綱演出，股市總是漲勢凌厲。可是今年除權行情一路走來，卻是坎坷不已，傳統產業與金融股因為不是市場重心，除權後貼權是稀鬆平常的事，可是熱門的電子股，今年一反常態，除了華邦電完全填權外，旺宏也填掉大半的權，然後是台積電與聯電填了一半的權算是差強人意，其他的電子股都是貼權狀態，災情最嚴重的，如今年以網路股號召成了當紅炸子雞的精業，在除權前拉升到三三○元，除掉四元股票股利後，如今一度跌到一一七元。
股市的第二季行情總是由除權股擔綱，少了除權行情的激情效應，夏天的股市突然變得冷冰冰，股市的成交值也從年初最大量三千多億元急縮到一千億元之內，六月十七日甚至出現了六五八億元的低量。股市成交量急速冷縮，投資人追價變得理性，意味台灣股市可能已從血氣方剛的青年期進入成熟穩重的中老年期，股市不易再出現暴漲的狂奔行情，關鍵在股市的籌碼蓋過資金，今年上市公司陸續增資後，百億元股本的大公司可能直逼一百家。
上市加上櫃 百億股本公司一○三家
我們仔細來看看，台灣百億元資本額的上市公司，其中水泥股有台泥與亞泥兩家，食品股有統一與嘉食化、塑膠股有台塑、南亞、中石化三家，紡纖股則有遠紡、華隆、新纖、台化、福懋、東雲六家，機電股有東元、太電、華新、聲寶四家，化工股有台玻，紙業股有永豐餘，鋼鐵股有中鋼、燁隆，汽車股有中華與裕，航運股有長榮、陽明、萬海及華航四家，觀光百貨及其他類股則有農林、力霸與統一實業，營建股有五家，包括國建、國產、太設、長億及中工。儘管傳統產業股股價不振，但是股本超過百億元以上的公司就高達三十五家之多，而股價低於票面的公司則超過四分之一。
至於百億元大股本的龐大族群則集中在兩個類股上，一是金融股，總共有三七家公司股本逾百億元，電子股則有十七家百億元以上股本的公司，如果再把錸德與明碁今年除權後股本也達百億元以上算進去，總共有十九家百億元以上股本的公司。 總計在集中市場，股本超過一百億元的公司已達九十一家，若再把 OTC 股本逾百億元的公司算進來，包括世界先進、力晶、中華映管、元大、統一證券、大華證券、長榮航空、泛亞銀行、寶島銀行及華僑銀行，總共有一○一家股本超過一百億元以上的公司。
金融股是百億元股本最龐大的族群，也是今天台灣股市低股價時代的代表作，在股市中，我們經常緬懷民國七十九年台股創下一二六八二的歷史天價，當年有六檔金融股創了歷史天價，包括國泰人壽、三商銀、北企及中華開發，股價都攀登過千元高價，可是昔日股王國壽天價一九七五元，今天僅剩七二‧五元，三商銀當年都雄踞過千元天價，如今只剩二十多元，當年北企天價是一一八○元，如今卻不及一九元，十年來金融股「天價」與「地價」落差那麼大，看了令人傷感不已。不過金融股股價會跌得那麼低，除了產業環境不利金融產業外，金融股股本不斷膨脹，才是造成股價頻頻走低的關鍵。
例如，國泰人壽創下一九七五元天價的時候，股本是二八‧二億元，當年國壽高成長，高配股是吸引投資人介入的主要原因，如今國壽股本已達五三九‧八六億元，單是股本就成長了一八倍，假如把股本膨脹的因素還原回去，國壽現在的價格應該是一三一三元，仍然只有當年天價的六六％，三商銀創下一一二○元天價的時候，當時股本都在三○億元上下，現在彰銀是二九四‧九二億元，一銀是三二七‧四六億元，華銀則是三一七‧七五億元，股本大約膨脹了九‧五倍，如果還原回原股本的股價，現在三商銀應該是二六七元左右，股價只剩當年天價的四分之一，而中華開發創了一○七五元天價的時候，當時的股本僅一○‧五億元，在中華開發董事長劉泰英賣力為中華開發增資下，開發股本如今達五○二‧六三億元，單是股本就膨脹了四六‧八六倍，如果還原七十八年的股本，現在的股價是二○六七元，這比起當年一○七五元天價還高出九二％。再看北企創了一一八○元天價的時候，股本是十九億元，如今是一五五‧九三億元，股本膨脹了七‧二倍，以現在一八‧七元股價還原權值，股價應是一三四‧七元，股價只有當年天價的一一％。可見，股本膨脹必須伴隨盈餘成長，股價才能歷久不衰，中華開發今年增資後，股本將達六五三‧四二億元，但是預估獲利可達一五一‧三六億元，EPS 可達二‧二六元，目前股價約在本益比二○倍附近浮沉。
股本過大不利股價攻堅
反之，股本膨脹速度遠超過獲利的，如今股價都在票面附近掙扎，例如三家票公司，如今國票股本達一五三‧八億元、興票達二八一‧一四億元，華票也達一六‧二億元，如今三家票券公司，儘管 EPS 仍達一元，但是股價卻都不及一○元。新銀行一成立，股本就以百億元起算，結果經營績效好的銀行，股價才能勉強站在票面以上，新銀行經營十年，股價在票面以上的只有台新、玉山、華信、富邦及萬通銀行五家。金融股股本碩大，成長空間有限，使得股價充滿「沉澱澱」的感覺。
而在台灣號稱具有高成長的族群——電子股，這十年來股本隨著獲利成長不斷膨脹，在九○年代初期，很多電子股都是小股本公司，例如華碩在八十五年股票上市時，股本僅六億元，如今快速增資，股本已達一五六‧七一億元，所幸華碩還是全台灣第一流成長股，華碩股本從六億元增為一五六‧七一億元，營收也從七八‧七三億元增為六五○億元，而獲利則從八十四年一年賺二○億元，現在一年可賺一六○億元以上，華碩股本成長二五倍，營收成長七‧二五倍，盈利成長為六‧八倍。儘管盈餘成長與營收成長仍趕不上股本的膨脹，但華碩從主機板，到筆記型電腦、光碟機、介面卡全力轉型，華碩也年年交出亮麗成績單，今年五月華碩在主機板淡季中仍創下單月營收達六一‧五三億元的新高營收，因此，華碩除權後股本雖達一五七億元，但除權後股價跨步邁向填權，如今仍有二六四元高價，這是年年膨脹股本的公司難得的成就。
其實華碩在股票未上市前，每年仍配相當比率的現金，上市以後，連續兩年採高股利政策，股票股利配發十五元，華碩股價快速膨脹到八一‧三五億元，到了近兩年，華碩一方面轉型，一方面深知產業競爭壓力大，毛利率逐漸下降的事實，開始採平衡股利政策，八十七年華碩 EPS 仍達一四元以上，但是華碩已不再全力擴增股本，改採現金三元，股票四元的政策，八十八年股利則是現金二‧四元，股票股利三‧六元，華碩股本膨脹逐漸放慢腳步，如今仍得以享高股價。
目前電子股已經有十九家公司股本上百億元，這其中五合一後的聯電股本達一○九三億元，而台積電增資後股本達九九九億元，今年六月合併世大與德碁後，股本將達一千二百億元以上，成為中華民國最大股本公司。而台灣股票市場正式有兩家股本逾千億元的公司，今年晶圓代工產業景氣仍熱絡，台積電單月營收創下一○九億元佳績，五合一後的聯電也有八二．五四億元，比去年同期成長二．一九倍。不過台積電與聯電都已是世界級晶圓代工廠，且營收與盈餘成長仍強勁，因此股價仍居高不下。但因股本龐大，股價爆發力今非昔比，顯然股本過度碩大，不利股價攻堅。
低股價化現象越來越明顯
今年半導體景氣仍看好，IC 製造業的華邦股本達三五二．八四億元，旺宏達二四○億元，茂矽達二五三億元，上櫃的力晶也有一七○億元，世界先進是二二○億元，茂德則達二一○億元，因為半導體邁入高成長期，股價仍有高度支撐力。不過如果產業成長力道趨緩，此時全力擴充股本則後遺症立刻浮現。
今年以來，有八十一檔個股進行除權，結果只有太欣、華邦、承啟與天揚完全填權，其中華邦是 DRAM 股，正逢景氣看漲，太欣是 IC 設計股，股價跌幅大，在低檔除權，因此順利填權，而承啟則是二線主機板廠，今年成長力道強勁，天揚則隨著 MLCC 股大跌後在低檔除權而填權，其他多處貼權狀態，而股價如今仍在除權參考價以下，處在「完全貼權」的公司則多達四十四檔之多，超過半數以上，這其中又以精業、仁寶、環電這些第一批除權股最具代表性。面對這個前所未見的除權行情失靈的窘境，主要的關鍵包括：一、上市上櫃公司年年進行盈餘轉增資及現金增資，造成的籌碼增加速度遠甚於資金供給，在籌碼滿天飛舞，而盈餘成長遠不及股本膨脹的情況下，股價就愈走愈低，造成台灣股市的「低股價化」現象。
其次是國內資本市場愈來愈成熟，七十八、九年時，很多散戶熱烈追逐現金增資，熱中參加除權，如今赫然發現，假如沒有本業成長的支撐力道，除權只是用價買進一家公司股票，「除自己的錢」而已，參加除權，若不能順利填權，不但要賠上差價，還得繳交一筆可觀的營利事業所得稅，既賠錢又得繳稅，這是賠夫了又折兵的做法，於是今年很多電子股除權前賣壓立刻湧現。很多電子股除權後都留下「除權缺口」，例如精業在一六六～二五○元之間呈現「真空狀態」。中環在一四五元左右除權後，如今剩下八八元，即使是基本面超強的台積電也無力重返除權前的一八○元高價，聯電的百元高價也不復可見。
連續兩年好景，使 CD-R 產業今年相準機會賣力增資，今年中環在元月三十一日以每股一二○元辦理了一次八億元額度的增資，成功募足了九六億元，接著又在六月十五日進行六元股票股利的除權，結果在除權前一日即爆出四萬二千張巨量，當天股價還下跌一．五元，除權後中環填權走勢微弱，還原權值股價約在一四○元，與今年二一三元高價仍有相當差距。而六月二十一日除權的錸德早在除權前一周即湧現沉重棄權賣壓，即或六月十九日是詢價圈購最後繳款期限，但錸德股價仍大跌十一元，假如以一二七元參與詢價圈購，股價只有五元左右的迴旋間。錸德這一陣子大股東利多齊發，可是股價卻掀不起波瀾，關鍵全在 CD-R 未來景氣榮枯。
股本愈大經營者的責任愈重
持續奔馳兩年的 CD-R 產業，今年似乎到達成長的極限。中環在去年十一月創下一六．二七億元營收之後，即無力再創新高，四、五月營收皆在一四億元上下，成長力道明顯趨緩，而錸德五月營收仍創二○．三七億元歷史新高，但是成長力道趨緩，且毛利率急降，CD-R 的營收可能達到顛峰，接著可能面對衰退的壓力，而精碟則在去年十二月創下單月四．九一億元營收之後即未再見高潮，五月營收降至四．二八億元。CD-R 股營收成長不再，可是股本卻大幅膨脹。中環在CD-R 景氣發動之際， 八十七年股本僅六二．五二億元，如今到達一七一．三二億元，而錸德八十七年股本僅二七．二二億元，如今膨脹為一○七．五二億元，兩年之內股本膨脹二．九五倍，而精碟則從六．九一億元膨脹到二九．五八億元，股本膨脹三．二八倍。連續風光兩年的 CD-R 產業，很可能在中環與錸德股本上達百億元之後，從此由絢爛回歸平淡。
台灣的上市上櫃公司，每年股東大會都會宣示股利政策，一般公司總是投股東之所好，往往以配發股票股利居多，可是股本年年膨脹，當主業成長逐漸面臨了極限，股價也在不知不覺中走到終點，今年 CD-R 族群是最具代表性的成長極限型公司，像中環與錸德紛紛朝經營轉投資事業的多角化之路邁進，可是若論轉投資事業，國內最具代表性的中華開發是佼佼者，今天又有誰能超越中華開發，即或是華新轉投資內容之豐富，但股價也僅止於二五元左右，請上市上櫃公司老闆宜深思，公司股本愈大，經營者大股東的責任也就愈重，當公司拚命擴增股本之際，也應想想本業成長空間，否則股價將因股本膨脹愈除愈低，今天的營建股國建、國產、長億都可為殷鑑。
今年除權熱季，我們也看到幾家公司不配股改配息的，例如台玻配一．二五元的現金，中鋼配一．三元現金，中視配一．二元現金，三陽配一．二四元現金，成長趨緩的公司配現金分潤股東應是值得喝采的做法。台灣的資本市場年年增資配股，最後形成大股東印股票換鈔票的惡習，長遠來看對資本市場傷害很大，這幾年傳統產業股價不振，股本漫無限制膨脹，應是最大的罪魁禍首。
