美國 FED 理事主席葛林斯班前不久才調高利率， 台灣的中央銀行理監事會議隨後也把重貼現率往上調升；雖然不能就此論斷緊接著而來的那斯達克暴跌與台股的下挫與此有絕對的關係，但是走了十年景氣的美國經濟是否過熱，進而引發通貨膨脹，再度成為金融市場的話題。
回顧歷史是很有趣的事，尤其是金融市場的歷史，往往有極為相似的環境和現象，卻有截然不同的結局。我要特別強調的是，所謂金融市場的歷史，不是二百年前的工業革命，也不是一百年前的馬克斯主義，而是十年前才發生過、不少人都親身見證過的變化和事件。
拿這次美國股市大漲的情況來看，和十年前的台灣非常類似；當時台灣的通貨膨脹率很低，經濟成長一度達到一二％的水準，台幣又處於強勢的升值地位，因此中央銀行沒有通膨的壓力；不單是台灣如此，日本的狀況也是一樣。所以我們現在看到美國的情形，有如新年代、新經濟的黃金時期。
在這種看不到一片烏雲的環境下，為什麼老葛要調高利率呢？或許我們可以從央行的權責談起。
控制通膨是各國中央銀行的首要任務，這點應該沒有人有意見；可是一般人對通貨膨脹的理解是消費性產品的價格上漲，而儲蓄型產品的價格上漲包不包括在通膨的定義裡，就值得討論了。
消費性產品的通膨比較容易了解：物價上漲造成廠商囤積，而產品變少使得價更形高漲，這時工資的增加跟不上物價上揚的水準，人民愈來愈窮；而廠商因為產品價格高，所以不必投資增產就可以獲得暴利，如此形成令人聞之色變的惡性通膨。 在七○、八○年代這二十年裡，資本主義社會有很充分的通膨經驗。 而FED 從七○～九○年代的經驗中得到寶貴的教訓是，只要經濟稍一出現通貨膨脹的跡象，便必須立刻有效地壓抑下來，不然後果將不堪設想。
反倒是進入一九九○年後的這十年裡，通貨緊縮比通貨膨脹的壓力來得大；而這股因為產能過剩所造成的壓力，最後終於釀成了亞洲、拉丁美洲及俄國的金融風暴。當金融風暴平息後，這些地區雖然經濟規模縮小了，可是在經過瘦身後，經濟成長的力道卻更為強勁；特別是韓國，這點最為明顯。
儲蓄型產品的價格成長其實與一般產品的通貨膨脹差不多，只是多數人把它當作是資產的一部分。儲蓄型產品有定存、有價證券（含股票、債券）、房地產等；我們可以這麼看，消費性產品是現在用得到的東西，儲蓄型產品則是未來要消費的資產。當儲蓄型產品的價格上升時，意味著未來的消費性產品的價格也會上升。所以通貨膨脹是現在立即的痛苦，儲蓄型產品的上漲則是未來的負擔。
現在要計算一個人的財富（ wealth），不能再以他擁有多少「錢」作為衡量的標準，而要以他的「購買力」來計算，而身價相對於物價的升貶，則是財富的增減變化。隨著時間的增加，購買力如果跟得上物價，則代表財富增加，但是如果資產增值卻跟不上物價上漲的速度，那麼財富仍舊算是縮水的。
十年前的股票大漲， 物價波動卻不大，可是當時日本央行總裁 Mieno 一上任就調高利率，不久台灣也跟進；從這裡觀察，當時日本及台灣的央行顯然把儲蓄型產品的上漲當作通膨的一環，也成為央行的任務之一。
提到財富的問題，拿現在的購買力與未來的購買力相比，從另一個角度來看，就等於物價的成長率。放到股票上頭，如果現階段去買股票，跌的機率大，漲的機會小，即使是不漲不跌，以物價每年至少二％的成長計算，購買力還是退步的。所以當時日本央行採取升息措施，或許就是基於這樣的理由。而既然日本都有動作了，正好給予台灣央行一個升息的藉口。
這次美國股市重挫，可是葛林斯班並沒有出來說什麼場面話，反而是柯林頓強調美國的經濟面很好，要投資人不用太擔心； 顯然 FED 不認為美股漲到先前的程度是太大的問題，而跌到這裡自然也不會太在意，因為美國的經濟成長雖然有點熱，但是物價情勢仍不成為問題，通膨仍在 FED 的掌控之中。
儘管美國聯邦理事會是專業掛帥的地方，但是也不能完全沒有政治嗅覺，就必看總統的臉色行事，可是還是要適度地反應現實政治面的壓力。八○年代，前一任的 FED 主席伏克爾上任之初便面臨居高不下的通膨水準， 可是他不能挑明著講要對抗通膨，因為通膨已經隱隱成形，如果這樣做便很可能會讓通膨一發不可收拾；所以當時他喊出「monetarism （貨幣主義）」，強調要維持貨幣供給成長率與經濟成長率之間的均衡。當時美國的貨供成長率高達二○％左右，自然與通膨關係密切；不過伏克爾用貨幣主義這招，藉著降低貨供成長而逐漸消化通膨的壓力。
從這個例子看，央行要面對金融的問題不能只靠理論，還要顧及政治的現實面。如今美國又面臨大選， 老葛才剛獲任命再次連任 FED 主席，所以不擔心失業，也不用在乎誰會當選下一任的美國總統。 不過 FED 原則上是處於獨立的地位，但是實際上卻很難脫離政治運作的考量； 因此 FED 絕不會因為要大選而刻意升息，可是也絕不願意看到投票前發生股票大崩盤的現象。既然不願意背這個責任，所以選擇在這個時刻輕踩煞車；當然大幅升息的舉動是不會出現的，可是也不能不對通膨防著點。
儲蓄型的通膨和消費性通膨一樣，都會有循環，一般人會把像股票這類的資產上漲當成是財富的增加，但是其本質其實和消費性通膨是一樣的，無法獨立於現實的經濟環境之外。
我們買股票其實是買一家公司的價值，公司會有獲利，如果買獲利這部分的價錢較高，即等於投資報酬率較低，除非獲利能跟著股價一起成長；央行評估企業的獲利成長有沒有跟上股價的成長，來決定是否要對股市降溫；可是這種事沒有人看得出來。股價漲到哪裡我們可以馬上知道，但是獲利是不是有跟上，則得等到季報出來才能驗證；因此現在的股價到底合不合理，只能用大概的推估去衡量。
不過和台灣政府看待股市最大的不同，在於美國政府不會去規範股市的上漲幅。台灣當局最明顯的例子就是當指數到達多少點，便調整融資成數；美國過去也幹過這種事，可是大約在五○年代左右就取消這種做法，而台灣的官員仍不時在關心股市的高低漲跌。
各國的中央銀行已經開始把儲蓄性商品的上漲看成是通膨的一環，也把股票的漲跌視為央行的職責之一。十年前日本央行升息的動作，是因為經濟景氣太熱，股票漲太多；可是後來日本持續十年的經濟零成長，又讓歷任的央行總裁不敢放改革；雖然十年的空頭不是總裁們的錯，但是外界指責的矛頭仍然對準他們。所以現在看來， 日本的問題或許不是從十年前 Mieno 的升息開始，而是更早之前的資產膨脹所造成的。
當時，日本股票漲得愈高，企業認購權證就發得愈多，因為資金成本低廉，取得資金容易，就造成企業任意擴大產能；幾乎所有的日本人都在投資股票，更包括壽險公司在內。等到股票大跌，投資人、法人都虧了錢，而壽險公司受益人的權益也受到損傷；當大家的財富縮水，購買力減弱之後，物價不得不跟著下降，可是資產縮水的速度比物價降得更快，購買力持續減弱；等到物價降到一定程度，企業宣布裁員、減薪，甚至關廠倒閉，失業率增加、整體收入減少、工廠減產，泡沫經濟的後遺症逐一浮現。
美國的財政赤字已經大有改善，甚且出現結餘的情況，這讓多數人對美國經濟前景過度樂觀。但是要注意的是，美國的國債是有減少，但是民間負債則是大幅增加。 當利率低的時候，負債稍多一點還感覺不出來；可是在 FED 升息後，利率走高成為趨勢，負債成本升高，而投資回報率卻走低，到最後會發生什麼狀況，實在值得注意。
到底美國的經濟及股市會怎麼走，兩年後我可以告訴你，但是現在沒人有絕對的把握。 可是有句話一定要記住：「 You can't fight FED. （別跟 FED 作對）」，別問我以後會怎麼樣，記住就對了。
.jpg_280x210.jpg)
